“现(xiàn)在(zài)的房(fáng)地产很难再出现像(xiàng)过去(qù)十(shí)年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注(zhù)度从板块向单(dān)个标(biāo)的转移。上海利檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产(chǎn)都(dōu)已经双杀到(dào)了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了(le)底部(bù)，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参(cān)考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择(zé)，需要非常小(xiǎo)心，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆(bào)雷的情况。除此(cǐ)之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的(de)开发资(zī)金来源，可以(yǐ)发现，其(qí)实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来(lái)自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年(nián)新房的销(xiāo)售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿(ná)到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还是那(nà)些有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对(duì)比较困难，所以(yǐ)整个行业(yè)出现了一个(gè)很明显(xiǎn)的分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资(zī)等各个(gè)方面都非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资(zī)背(bèi)景的民营(yíng)房企(qǐ)股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业(yè)内，我们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖(wā)掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视企业(yè)的(de)成本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的(de)最(zuì)低(dī)水平(píng)；利(lì)润率是不(bù)是行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业(yè)内最(zuì)低的；建安成本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同(tóng)时满足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企出现了“三(sān)道红(hóng)线”的(de)“踩(cǎi)线”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截至2022年末(mò)，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交(jiāo)地产、中国武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城(chéng)投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国(guó)央企房(fáng)企(qǐ)也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看(kàn)出，即便是有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称(chēng)得(dé)上完(wán)全健康的仍是少数。而更加(jiā)值(zhí)得注意(yì)的是，在(zài)2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑(yí)又进一(yī)步考验着国央企的资金链(liàn)情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房(fáng)企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预(yù)判未来市场，以及(jí)过于激进的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房(fáng)企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其(qí)配置(zhì)的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比(bǐ)例都维持(chí)在(zài)33％左右(yòu)，完全(quán)没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明(míng)显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了，其(qí)开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该(gāi)房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类(lèi)企业就符合(hé)“最后(hòu)的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多弹(dàn)药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市(shì)，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在(zài)强(qiáng)二线和二(èr)线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩张是(shì)有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的(de)民营(yíng)企业的影(yǐng)子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会时要(yào)出手，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的两年市(shì)场没有(yǒu)想象得那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么(me)如(rú)何来(lái)衡量一(yī)家(jiā)房企的扩张速(sù)度是否激进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，主(zhǔ)要(yào)还是看(kàn)房企的(de)净负(fù)债率水平，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并(bìng)没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的(de)房企梳理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华发股(gǔ)份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产(chǎn)净负债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等(děng)房企在践行较积极的拿地(dì)策略的同(tóng)时，也较好地控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净负债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等(děng)个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来(lái)看国(guó)央(yāng)企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如(rú)国央企的(de)融资成(chéng)本更低，融资渠(qú)道也更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到想融(róng)就(jiù)融(róng)，这(zhè)样，国央(yāng)企自然而然就具(jù)有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并不意味着，民营(yíng)企业中就(jiù)没有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营(yíng)房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨江(jiāng)集团的十大流(liú)通股东中新进了“中国工商银(yín)行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国(guó)回报灵(líng)活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社(shè)保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身(shēn)的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多维度(dù)都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次(cì)实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年(nián)一季(jì)报，今年一季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系(xì)密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收比重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三(sān)年持续稳居杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为(wèi)积极，根(gēn)据诸(zhū)葛找房、住(zhù)在(zài)杭州(zhōu)网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的(de)本土第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在(zài)杭(háng)州的(de)较突出表现，也让滨江集团的(de)房(fáng)企排名(míng)迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江集(jí)团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集团实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价(jià)翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达(dá)证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华(huá)养(yǎng)老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要(yào)包(bāo)括中介服(fú)务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访，房地产开发(fā)环节与(yǔ)上游(yóu)材料(liào)端(duān)息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游(yóu)不(bù)被看好(hǎo)，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时(shí)代，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时间(jiān)的增加(jiā)，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具(jù)消费的(de)增长却(què)一直都很(hěn)好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费(fèi)建材、家(jiā)居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家基(jī)金(jīn)人士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下游细(xì)分中相关赛道龙(lóng)头年内(nèi)表现的(de)统计，目前暂居(jū)前(qián)两位的(de)都(dōu)是(shì)来自家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分别是(shì)富(fù)安娜(nà)和水星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季(jì)度报告(gào)显示，报告期内(nèi)，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓股的(de)天下(xià)，彼时(shí)包括公募的中(zhōng)欧价值发(fā)现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和私募(mù)的(de)明河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出(chū)现，占(zhàn)据(jù)了半壁(bì)江山。需(xū)要强调(diào)的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只(zhǐ)基(jī)金都是价值派基(jī)金经(jīng)理曹名长在(zài)管的产(chǎn)品，首季(jì)其同时重仓的(de)房(fáng)地产产业链股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年(nián)内表(biǎo)现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时(shí)间段，该(gāi)股年(nián)内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收(shōu)还是(shì)归母(mǔ)净利润，公(gōng)司(sī)都实现了(le)同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现(xiàn)广发基金(jīn)经(jīng)理罗(luó)洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广(guǎng)发策略优(yōu)选和广(guǎng)发安宏回(huí)报均增加(jiā)了持(chí)股，而这(zhè)两只产品也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大(dà)流通股(gǔ)股东中仅(jǐn)有的(de)两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一(yī)家赛(sài)道公(gōng)司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其(qí)也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业(yè)股也(yě)越来越被机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不(bù)是(shì)一个(gè)高毛利的行(xíng)业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿(lǜ)城(chéng)服(fú)务为例，它(tā)在中高端楼盘(pán)占比是比较高的(de)，每年到期的合(hé)同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚(gǔn)动(dòng)的大部分项(xiàng)目到期(qī)之后，经过两(liǎng)三轮殇是什么意思怎么读拼音，殇是什么意思 怎么读伤感的一个字合(hé)同周期还(hái)能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价(jià)的(de)公司殇是什么意思怎么读拼音，殇是什么意思 怎么读伤感的一个字很少，因为物业公(gōng)司很(hěn)容易一开始是(shì)挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安(ān)这(zhè)些(xiē)固定人员成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过(guò)服务没有特别好，客户(hù)没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到提价难度是(shì)非常大的。但(dàn)是该公司能在业内做到到期(qī)之后(hòu)提价(jià)率比较高(gāo)，这(zhè)跟它的定位和(hé)比较好(hǎo)的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进一步(bù)强调。

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