文|招商(shāng)宏观张静静团(tuán)队(duì)

　　核心(xīn)观(guān)点(diǎn)

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规模(mó)以(yǐ)上工业企业绩效数据。4月份，规模以上工业(yè)企业(yè)营业(yè)收入(rù)累计(jì)同(tóng)比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利润累(lèi)计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业(yè)利润(rùn)累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转(zhuǎn)负的原因(yīn)主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企业利(lì)润累计增(zēng)速的下探幅度之深和(hé)持续(xù)时间之(zhī)长是PPI下(xià)行和(hé)其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆(chāi)解数据看：1）与去年同期相比，工业(yè)企业经营绩效的增长压(yā)力依然较大，与3月份(fèn)相比，产(chǎn)成品存货(huò)周转(zhuǎn)天数和应收账款(kuǎn)平均回收(shōu)期进一步增加。2）分所有(yǒu)制类(lèi)型来看，外商及港澳台商(shāng)和(hé)私(sī)营企业利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企(qǐ)业和股份制企业(yè)利(lì)润累计(jì)同(tóng)比降幅进一步扩(kuò)大。3）上游采选业(yè)中(zhōng)非金属(shǔ)矿采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石(shí)油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速降幅依(yī)然较大；中游(yóu)原(yuán)材料加工业和装备制造业的利(lì)润(rùn)增速出(chū)现(xiàn)明显分化，中游原(yuán)材料(liào)加工业的利润增(zēng)速均为(wèi)负，是(shì)整体工业(yè)企业利润(rùn)增速的主(zhǔ)要拖累，中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业利润增速(sù)回升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利(lì)润增(zēng)速的(de)主要(yào)拉(lā)动项。在价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外(wài)部需求同时走(zǒu)弱的情况下(xià)，下游行业内部的利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹乏力 。

　　总体而(ér)言(yán)，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡(pō)信号：一(yī)，营(yíng)业利润累计增速(sù)爬(pá)升的(de)行(xíng)业(yè)进一步增多；二，营业收入增(zēng)速(sù)由负转正(zhèng)，营业(yè)利润(rùn)增速(sù)降幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中游装备制造(zào)业有望继续成为拉动(dòng)工业企业利润(rùn)增速回(huí)升的主要(yào)拉动力。按当月利润增速计算，4月份(fèn)表(biǎo)现较好的行业(yè)主要(yào)有(yǒu)：汽车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输(shū)设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电气(qì)机械(xiè)及器材制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业(yè碳的相对原子质量是多少，氮的相对原子质量)、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应(yīng)业(yè)电力 。

　　正文

　　核心观(guān)点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企业(yè)利润的量、价(jià)、成本(běn)三(sān)因素框(kuāng)架看，我们认(rèn)为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速由正转负(fù)的原因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下(xià)行，但本轮工业企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速的(de)下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业企业利润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间(jiān)偏(piān)长以及费用率偏高严(yán)重制约工业企业(yè)利润爬(pá)坡速度。

　　与(yǔ)上个月(yuè)相比(bǐ)，39个(gè)主要(yào)细分行(xíng)业(yè)中，有26个(gè)行业的(de)营业利润累(lèi)计增速出现回升，其他13个行(xíng)业(yè)的营业(yè)利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的(de)行业主要是农副食品加工、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度较大的行(xíng)业主要是机(jī)械(xiè)和设备修理(lǐ)、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡胶和塑(sù)料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩效的(de)增长压力(lì)依然(rán)较大，与3月份相(xiāng)比，产成品存货周转天(tiān)数和(hé)应收(shōu)账款平均回收期进一步增加(jiā)。

　　数据(jù)显示，规模以上工业企业累计(jì)每(měi)百元营业收入中的成本(běn)为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加(jiā)0.09元）。产(chǎn)成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制(zhì)类(lèi)型来看(kàn)，外商及港澳台商和(hé)私(sī)营企业利润累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股份(fèn)制企(qǐ)业利润(rùn)累计同比降幅(fú)进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有(yǒu)工业企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳(ào)台商(shāng)利(lì)润(rùn)同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份(fèn)制(zhì)企业同比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采(cǎi)选业中非金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿采选的(de)利润增速表现较好，石油和(hé)天然气开采等其他行业的利润增(zēng)速(sù)降幅依(yī)然较(jiào)大。

　　数据显示，非金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选的增速依(yī)然为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭开采(cǎi)和洗选(xuǎn)、黑色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选业、废物资源综合利(lì)用(yòng)的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工(gōng)业(yè)和装备(bèi)制造(zào)业的利(lì)润增(zēng)速出现明显分化。中游原材料加(jiā)工业的利润增速均为负，尽管与上个月(yuè)相比，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄(zhǎi)，但依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要(yào)拖累。中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增速(sù)回升幅(fú)度较大，成为整体工业(yè)企业利(lì)润(rùn)增速的主要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及(jí)器(qì)材制造、仪器仪表制造增(zēng)幅延续上个月亮眼趋(qū)势(shì)，得益于国内汽车销(xiāo)售量的(de)提升和(hé)汽车产业链出口强劲，汽(qì)车(chē)制造(zào)业的利润增(zēng)速降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制造业当(dāng)月利润增速高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学原料(liào)化学制品(pǐn)跌(diē)幅扩大，分(fēn)别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼(liàn)加工、专用(yòng)设(shè)备制造、石油煤(méi)炭及(jí)燃料加工(gōng)、非金属(shǔ)矿物制品(pǐn)、黑(hēi)色金属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制(zhì)品、计算机通信和(hé)电子设备跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-碳的相对原子质量是多少，氮的相对原子质量111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备(bèi)制造、铁(tiě)路(lù)船舶航空航天、电气机械及器材(cái)制(zhì)造增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且增速出现明显(xiǎn)回升(shēng)，分别(bié)录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内部需求、外(wài)部需求同时走弱的(de)情况下，下游行(xíng)业内部的(de)利润增速(sù)反弹乏力，文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制(zhì)造等(děng)多个行业的利润增速跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食(shí)品加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰等多个行业(yè)的利润(rùn)跌幅继(jì)续扩大。往后看，价(jià)格水平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这也意味(wèi)着下游(yóu)行业的利润增速向上爬坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农副食品加(jiā)工(gōng)、纺织(zhī)服装、服饰(shì)、皮(pí)毛羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和(hé)医药制(zhì)造跌(diē)幅(fú)扩大(dà)，分别录(lù)得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工(gōng)美(měi)体(tǐ)育(yù)娱乐用品、食(shí)品(pǐn)制造、纺织(zhī)业、家具制(zhì)造和印刷(shuā)和(hé)记录媒介利(lì)润降(jiàng)幅(fú)放缓(huǎn)，但持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)增速由(yóu)负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落(luò)，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料(liào)和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械和设备(bèi)修理、电力(lì)热力(lì)利润增速(sù)相(xiāng)对(duì)较(jiào)高(gāo)，燃气(qì)生产和供应(yīng)利润增速降幅收窄(zhǎi)。其中(zhōng)机械和设(shè)备(bèi)修理利(lì)润累计增(zēng)速上升幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利(lì)润累计(jì)同(tóng)比增(zēng)速(sù)收窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产(chǎn)和(hé)供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气(qì)生产和(hé)供应(yīng)降(jiàng)幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公(gōng)布(bù)的工业企业利润(rùn)数据已表现出明(míng)显的(de)探底爬坡(pō)信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业(yè)收入(rù)增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利(lì)润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业(yè)企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)增速回(huí)升的主要(yào)拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备(bèi)制造业(yè) 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工美、体育和娱乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如(rú)我们在《今年工业(yè)企业利(lì)润增速(sù)能否转(zhuǎn)正(zhèng)？》中所(suǒ)言(yán)，当前正处于第6次工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)探(tàn)底(dǐ)阶段（从2000年开始计算(suàn)），如果按最近两次探底历史(shǐ)来演绎的话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月(yuè)左右的时(shí)间，预计工业企业利润增速转正最(zuì)早也需(xū)等到(dào)四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏(sū)”阶段，这直接导(dǎo)致企业的(de)产能(néng)利用(yòng)率(lǜ)持续下滑。此外，叠(dié)加营(yíng)业成本高居不下导(dǎo)致的(de)内部(bù)压(yā)力，本轮工(gōng)业(yè)企业利润增速(sù)反弹速(sù)度大概(gài)率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上(shàng)内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月工业企业利润分析》报(bào)告，报告(gào)作者张(zhāng)静静、张一(yī)平，联(liá碳的相对原子质量是多少，氮的相对原子质量n)系(xì)人罗(luó)丹

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