5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年(nián)底及今年(nián)一(yī)季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国(guó)央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化(huà)因素的(de)，近期(qī)银行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题基(jī)金(jīn)的(de)申(shēn)报发行，我认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局(jú)可以更好支(zhī)持央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的(de)催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金发行knocked什么意思，knocking什么意思整体平(píng)淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基(jī)金(jīn)将为投资者(zhě)提(tí)供更丰富(fù)的工具(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基(jī)于行业本(běn)身基本(běn)面在(zài)今年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进入(rù)一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特估是过(guò)去knocked什么意思，knocking什么意思5年10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的投(tóu)资机会(huì)做好(hǎo)了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对(duì)国(guó)央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未(wèi)来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的持股市(shì)值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央(yāng)国企持股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司(sī)的(de)投研，落实(shí)到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司(sī)在加大(dà)投研(yán)力量(liàng)，更(gèng)有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需要实(shí)地考察国央(yāng)企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基(jī)金在行(xíng)动上(shàng)，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国(guó)央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过(guò)深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略(lüè)导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个(gè)概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领域(yù)，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特(tè)估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是(shì)资本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该(gāi)体系的(de)框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体系(xì)能否具备长期(qī)价值的基(jī)础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大(dà)的认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要(yào)承担社会公共责任等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估(gū)值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企的估(gū)值方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业(yè)社(shè)会价(jià)值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要(yào)方法的单一价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分(fēn)体现企业的(de)社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国(guó)特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责(zé)任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提(tí)升(shēng)企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量(liàng)化指标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估(gū)值(zhí)思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值(zhí)的(de)方(fāng)法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下(xià)游的(de)衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强调(diào)政(zhèng)策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可(kě)持续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业价(jià)值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也(yě)使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估(gū)值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的(de)指标(biāo)可以使用(yòng)。

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