《基金经(jīng)理投(tóu)资笔(bǐ)记(jì)》宏(hóng)观(guān)策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐(guǎi)点 实现财富管理升(shēng)级(jí)

　　作(zuò)者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博(bó)士），创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期(qī)分享中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷人(rén)眼，一(yī)个(gè)大(dà)的(de)背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的(de)理由(yóu)都(dōu)不是非常清晰。周(zhōu)末(mò)中(zhōng)央发(fā)布长期的产业政(zhèng)策，基(jī)调(diào)是(shì)清晰的，但(dàn)那(nà)是诗和远(yuǎn)方，是战略性的(de)布局，很(hěn)多投资者更喜欢战术性的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在巴(bā)菲(fēi)特的老家奥巴(bā)哈(hā)举行，吸引了全球投资者(zhě)的目光，投(tóu)资者总希望可以从中寻(xún)找(zhǎo)到投资的秘诀(jué)，价值投资的(de)道(dào)虽相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏观环境的(de)担忧，对数字技(jì)术的(de)批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清(qīng)晰(xī)的思路，而是在迷宫中(zhōng)又多走了一圈(quān)。

　　一、市(shì)场陷入僵持(chí)阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六绝、七(qī)翻(fān)身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理(lǐ)由是根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往(wǎng)往是市场开始调整的开始。A股投资历(lì)来(lái)是有季节(jié)性的，但这未(wèi)必是(shì)历史的铁律，比如2022年5月市场在新的(de)政策基调下开始全面大反攻(gōng)。我(wǒ)们需要因时而变，投资(zī)者需(xū)要考虑(lǜ)到当前的(de)市场背景(jǐng)已经和(hé)之前有很大的不同。当(dāng)前市场(chǎng)进入(rù)战略僵持阶段的(de)一个重要理由是除(chú)了逻辑推演，很(hěn)多(duō)重要问题很难用清晰的事实(shí)来验证。谨慎的投(tóu)资者(zhě)往(wǎng)往是见好(hǎo)就收(shōu)或者谋定而后动(dòng)，因此才有了上述的(de)猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看，市场已经提前交易了政策的方(fāng)向，而且(qiě)今年国内(nèi)的(de)政策本身也不是(shì)大开大合。新出(chū)台的政策更多地在(zài)落实上，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从(cóng)外部(bù)看(kàn)，美(měi)联储依然(rán)在通胀(zhàng)、就业(yè)数据、金融数据和增长数(shù)据传递(dì)的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经济和中特(tè)估依然既有(yǒu)政(zhèng)策(cè)、也有业(yè)绩(jì)或者有未来预期(qī)的(de)业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特(tè)估与(yǔ)其他板块分化较为(wèi)极致，也是不(bù)争的(de)事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有反(fǎn)弹，但难以(yǐ)成为持续的配置(zhì)主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决(jué)定了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行为看，投资者并(bìng)未形成一(yī)致预期。随(suí)着(zhe)一季报的披露，市场阶段性发(fā)挥了对盈利现实的定价效(xiào)率。具体表现为，业绩出现(xiàn)一定修复和表(biǎo)现有韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估(gū)主题以及TMT中(zhōng)的游(yóu)戏传媒等表现较好，家电此(cǐ)前也有一(yī)定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反而出(chū)现了一定的(de)买预期(qī)卖(mài)现(xiàn)实(shí)的操作。当然，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也有定价(jià)效率不(bù)稳定的一(yī)面，同样是(shì)业绩(jì)修复或(huò)有韧性(xìng)的农(nóng)林牧渔、新能源和(hé)消(xiāo)费板块，整体表现则一般。

　　短期市场的核(hé)心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期超额收(shōu)益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段(duàn)性有所回调。中特估相(xiāng)关的基建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在最近市场(chǎng)调整的(de)时(shí)候(hòu)整体表(biǎo)现较(jiào)好。在(zài)这(zhè)两条我们看好的全(quán)年(nián)主(zhǔ)线之(zhī)外，市场部分定价了(le)一季报行情，但(dàn)核心问题在于当前盈利仍处(chù)在(zài)磨底(dǐ)阶段(duàn)。扣(kòu)除金融和(hé)两桶(tǒng)油，A股(gǔ)的盈利还在下(xià)滑，这意味着短期盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈利有一定(dìng)的修(xiū)复，而(ér)市场由(yóu)于前(qián)期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这(zhè)可(kě)能蕴含(hán)阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性(xìng)布(bù)局是清晰而明确的(de)：政策关注产业(yè)升(shēng)级和人的问(wèn)题

　　近期(qī)国内也处于一(yī)个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会议和国常(cháng)会相继召开。决(jué)策层对于当(dāng)前(qián)经(jīng)济复苏动(dòng)力不(bù)足、复苏势头不稳的问(wèn)题，有(yǒu)着清(qīng)醒75寸电视长宽是多少(xǐng)的认识，短期的工作重点是(shì)恢复(fù)和扩大需(xū)求，但同(tóng)时也明确不会(huì)再(zài)走老路——不(bù)会通过(guò)低(dī)水(shuǐ)平的债(zhài)务(wù)扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦实体(tǐ)经(jīng)济(jì)的产业升级，推进产业(yè)智(zhì)能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发展，避(bì)免割(gē)裂对立；坚(jiān)持推动传统产业转型(xíng)升级，不能当(dāng)成(chéng)‘低端产业(yè)’简(jiǎn)单退出”，这(zhè)个提法很重(zhòng)要。我们(men)去(qù)年底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡性(xìng)和系统性(xìng)，才能形(xíng)成(chéng)经济发(fā)展(zhǎn)的合力(lì)。卡脖子的领域要重点支(zhī)持(chí)和发(fā)展，但(dàn)是(shì)经济(jì)的运行是一个(gè)完整的(de)系(xì)统，生产和消费、实体经济和金融(róng)支撑(chēng)、高(gāo)科技领域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢(màn)恢(huī)复，才(cái)能(néng)够真正把需求拉动起来。不(bù)能够孤(gū)立、片面地(dì)理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片(piàn)这么最(zuì)高科技的领(lǐng)域(yù)，它的下游(yóu)需求也主要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽车、智(zhì)能(néng)家居等(děng)等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环(huán)的(de)基(jī)础。

　　高(gāo)质量的人才红利(lì)

　　另外，最(zuì)近政策讨(tǎo)论的一个重点是(shì)人，作为投资生产拉动核心的企业家(jiā)、作为人力(lì)资源重点的(de)人才、承载民族未来的新(xīn)生(shēng)人口、需要(yào)关注(zhù)的老龄人口。当前(qián)中国的发展逐渐从资(zī)本和(hé)劳(láo)动要素(sù)拉动转向(xiàng)人力资源拉动，技术创(chuàng)新成(chéng)为能否突破内外部约束的关键(jiàn)。技术创新能力取决于(yú)制(zhì)度保障下的主观能动性(xìng)，在经历了(le)过去几年的非常(cháng)态之后(hòu)，在内(nèi)外部(bù)不确定性的制约下，如何让当前每个主体(tǐ)充满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观(guān)能动(dòng)性，是政策的重心。以人工智能为(wèi)代(dài)表的数字经济大发展，有可能(néng)能够帮助我们适(shì)当缩小国际竞(jìng)争中(zhōng)人力(lì)资(zī)源的差(chà)距，这需要(yào)从一(yī)个更高的角度(dù)理解人工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战(zhàn)之后的投资路(lù)径

　　5月的市(shì)场，看起来是战(zhàn)略僵持阶段的(de)乱战。接下来的政策力(lì)度和效果有多大、盈利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏的(de)斜率是否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力、海外(wài)的潜在风险到底有(yǒu)多大、美(měi)联储到底下一步面(miàn)临的是(shì)什么样的经济形(xíng)势等，投资者希望渐次判断上述(shù)一系列的重(zhòng)要(yào)问(wèn)题的(de)程度，并据此进行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月(yuè)交易机(jī)会可能更(gèng)均衡(héng)、但(dàn)也更脆弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段，而(ér)未必会是收获的阶段。投资者需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历(lì)次(cì)股东大会上看到(dào)价值投资者很重(zhòng)要的一个特质，即我(wǒ)们提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的乱是暂(zàn)时75寸电视长宽是多少(shí)的，随着(zhe)事实(shí)的清晰，投资路径也(yě)将会非(fēi)常明确。这(zhè)个路径(jìng)，我(wǒ)们(men)从(cóng)产业视角做(zuò)了(le)一下梳(shū)理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的上限是产业现代(dài)化，科(kē)技自(zì)主(zhǔ)可(kě)用，数字化(huà)、高端化与智能化是明确的诗与远方，需要进行战略布局。投资的(de)下限是避免(miǎn)系统性(xìng)的风险，在现代化的产业(yè)转(zhuǎn)型中，当前蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来(lái)跟不上(shàng)历史步(bù)伐的(de)产(chǎn)业是不能进(jìn)行战(zhàn)略(lüè)布局的。投资的中间状态是周期(qī)与(yǔ)消费行业，是战术(shù)性的(de)布局。

　　产业(yè)视角下的投资(zī)路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南(nán)开大学经济学博(bó)士，清(qīng)华大学管理(lǐ)科学与工(gōng)程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实(shí)务领域经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期(qī)波动(dòng)的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏观(guān)经(jīng)济的运行，将中国经(jīng)济看作(zuò)一份(fèn)资产，通过(guò)资(zī)本资产定价的方式来确(què)定(dìng)其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首(shǒu)席宏观(guān)分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此(cǐ)前履职博时基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策(cè)、大类资产配置与择时(shí)研究。武汉大学学(xué)士(shì)，上海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科(kē)院(yuàn)经(jīng)济学博士(shì)后(hòu)，学术论(lùn)文多(duō)发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 75寸电视长宽是多少