金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日(rì)因(yīn)为昆(kūn)明国资委的一封声(shēng)明，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿(cháng)债能力(lì)已经越来(lái)越(yuè)被(bèi)重视(shì)。如(rú)何如何(hé)处置地(dì)方债(zhài)务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债(zhài)包(bāo)括地方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在(zài)内的各(gè)种(zhǒng)隐形(xíng)债(zhài)，其(qí)规模究(jiū)竟有多(duō)大，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金(jīn)等(děng)在内的机构投资(zī)者是地方债的(de)主要持有者，他(tā)们普遍(biàn)担心的还(hái)是城投债务、非标等(děng)地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府发展研究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力(lì)已无法(fǎ)得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩(suō)水的背景下(xià)，地方政(zhèng)府的财权与事权不(bù)匹配(pèi)问题(tí)又凸(tū)显出来。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠杆率水平并(bìng)不算(suàn)高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平(píng)确实(shí)够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关系(xì)。“今后应加大中央政府的发债规模(mó)，为(wèi)地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在当前(qián)中国经济(jì)转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，故在城投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大(dà)力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如(rú)城投(tóu)公(gōng)司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策性银(yín)行或上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？商业银(yín)行的(de)低息资金来降低(dī)债务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议，中央政策上支持地方政府通过出(chū)让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城(chéng)投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成(chéng)为(wèi)地方债(zh上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？ài)务主要(yào)体(tǐ)现形式

　　城投(tóu)债是指城投企(qǐ)业公开发行(xíng)的(de)公司债(zhài)券(quàn)和中期票据(jù)。按(àn)照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公(gōng)司定位由地方(fāng)政府投(tóu)融资机构(gòu)转变为市场化运营主体，地方政府不再对(duì)城投(tóu)债兜底。但实(shí)际上市(shì)场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府背书(shū)的高信(xìn)用等(děng)级债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司(sī)通常(cháng)都是地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)下(xià)设的投融资机(jī)构(gòu)，很难(nán)完全独立成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行(xíng)借款和发行债券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为(wèi)主，但(dàn)后一种债权融资的规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额估(gū)计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有息(xī)债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年(nián)的6.4万亿(yì)元增(zēng)长了7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平(píng)台发(fā)债余(yú)额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投平台实(shí)际上已经成(chéng)为地方(fāng)债务的(de)主要体现形式，规模明(míng)显超过地方(fāng)政府的一(yī)般债和专项(xiàng)债之(zhī)和(hé)。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投平台的(de)债券余额(é)大约为13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城(chéng)投(tóu)债仍属于(yú)地(dì)方政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标(biāo)违(wéi)约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确(què)保城投债按(àn)时兑付(fù)，不(bù)能轻易违(wéi)约

　　当前市场(chǎng)对地方政(zhèng)府债务增长和财(cái)政(zhèng)收入增速下(xià)降(jiàng)甚至负增(zēng)长的(de)现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西(xī)部省份(fèn)，城投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍高于东部发(fā)达省市。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让(ràng)金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造成(chéng)负面冲击，信(xìn)用分(fēn)层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部(bù)分经济偏弱区域(yù)被边(biān)缘化。例如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成本(běn)仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅(fú)上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅(fú)相较全国(guó)更小(xiǎo)。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票(piào)面(miàn)利率降幅也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资(zī)者的风(fēng)险偏好明(míng)显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑付。因(yīn)为违约不仅不能解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部(bù)门仍需要持(chí)续举债来实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用，不(bù)能(néng)轻(qīng)易(yì)违约(yuē)。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这就意(yì)味着城投公(gōng)司能够具备(bèi)低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对(duì)地方债(zhài)不兜底，但建议给予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在(zài)政策上大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司(sī)的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于(yú)地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对(duì)政协十(shí)三届全(quán)国(guó)委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的答复(fù)中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出台制度规定(dìng)及操作细(xì)则，探索国有(yǒu)权益份额(é)规范化退出(chū)的有效方式(shì)和途径(jìng)，充分发挥有限(xiàn)合伙企业的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债(zhài)务(wù)，典型案(àn)例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地(dì)方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投(tóu)债的(de)“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保持(chí)。

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