5月13日，年内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配(pèi)售。这则小公告体(tǐ)现出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更(gèng)成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积(jī)极(jí)追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动(dòng)“比例(lì)配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续有(yǒu)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场对此充满期待(dài)，如(rú)5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成(chéng)催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相(xiāng)关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都(dōu)在(zài)向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密(mì)集申(shēn)报(bào)的(de)国(guó)央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可以(yǐ)更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报(bào)和(hé)发行，行情(qíng)火热下将为市场带(dài)来(lái)增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅(shuài)认(rèn)为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国(guó)企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面是(shì)因(yīn)为新一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公(gōng)司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富(fù)的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服(fú)务(wù)资(zī)本(běn)市场改(gǎi)革(gé)、服(fú)务(wù)实体经济(jì)和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而新(xīn)能源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注(zhù)三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所在的行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大(dà)的(de)向(xiàng)上变(biàn)化的机(jī)会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的(de)，和他过(guò)去(qù)1至(zhì)2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的和“一带一(yī)路”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会(huì)。第二(èr)阶段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设(shè)计对国央经营管理价值导向变化(huà)，我们判(pàn)断经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来(lái)两年体现在每一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数(shù)据(jù)显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十(shí)大重(zhòng)仓股股(gǔ)票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持(chí)有股票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基(jī)金2022年(nián)报(bào)及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基(jī)金主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例(lì)，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股(gǔ)型公募(mù)基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的(de)持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投研(yán)，落实到日常的(de)投研流程(chéng)和实践之(zhī)中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙就(jiù)介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计(jì)改变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利(lì)用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央企构建专门的(de)股票(piào)库(kù)，并进行长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了(le)解国(guó)央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续(xù)发展能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的(de)估值体系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业(yè)和(hé)公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一(yī)直非常关注传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机(jī)会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也(yě)在(zài)增加相关(guān)行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领会(huì)并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现实的(de)需(xū)要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也(yě)非常(cháng)重要，投资者(zhě)的(de)认(rèn)可(kě)和实施是(shì)最(zuì)终该体系能否(fǒu)具(jù)备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔(bá)估(gū)值是很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国(guó)特色(sè)的(de)价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要(yào)方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业(yè)上市(shì)公司环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和(hé)社(shè)会责任等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意义(yì)，重视稳定的(de)现金流、持续(xù)增长(zhǎng)的(de)盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内在价值的积(jī)极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的(de)科(kē)学性和(hé)有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工(gōng)作中，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研(yán)发经(jīng)费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思(sī)维(wéi)、估(gū)值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估(gū)值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横(héng)向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业(yè)价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的(de)估值体系与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的(de)变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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