“现(xiàn)在的房(fáng)地产很(hěn)难再出现像过去(qù)十年的(de)系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地(dì)产行业分化(huà)的愈加明显，让(ràng)机构和投资者的关注度(dù)从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而且是(shì)反复(fù)地(dì)杀到了(le)底部，再往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔(ěr)法重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关注一下(xià)今年(nián)房地产的(de)开(kāi)发资(zī)金来源，可以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太(tài)愿意(yì)给(gěi)房企贷款(kuǎn)的(de)，房企的(de)主(zhǔ)要(yào)资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到(dào)钱，其实主要还是那些有国企(qǐ)背景的(de)房企，民营(yíng)房企相(xiāng)对比(bǐ)较(jiào)困难，所以整个行业出现了一个(gè)很(hěn)明显的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是融资(zī)等各个(gè)方面(miàn)都非(fēi)常明显。现在(zài)有国(guó)资背景的房企在资本市场表(biǎo)现相(xiāng)对较(jiào)好(hǎo)，但没(méi)有国(guó)资(zī)背景的民营房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示(shì)，在房地产行业(yè)内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具(jù)体到如何(hé)挖(wā)掘，我(wǒ)们(men)会特别(bié)重视企业的成本优(yōu)势，更(gèng)具体一(yī)点，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最(zuì)低(dī)水(shuǐ)平；利(lì)润率(lǜ)是不是(shì)行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否(fǒu)也是业内(nèi)最低的；这些(xiē)都是我们看重的一家房(fáng)企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述条件的房企并(bìng)不多(duō)。即便是在(zài)国央(yāng)企中，仍(réng)有部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的(de)趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格(gé)力(lì)地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠江(jiāng)股份、城投(tóu)控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳健特(tè)色的(de)国央企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上(shàng)完(wán)全健康(kāng)的仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚(shèn)至地方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进一(yī)步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有助于(yú)房企储备优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过于乐观(guān)的预判未来市场，以(yǐ)及(jí)过于激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏也(yě)有可能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该房企新购(gòu)入地块(kuài)也实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今(jīn)年会(huì)有更(gèng)多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后的赢(yíng)家”的特点。一方面(miàn)，在于它本身(shēn)储备了很(hěn)多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外一半(bàn)也主要集中在强二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有些房企的扩(kuò)张速(sù)度让人感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年(nián)，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出手，但出手的(de)章(zhāng)法仍要(yào)小心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未来的(de)两年(nián)市(shì)场没有想象得那么(me)好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡(héng)量一家(jiā)房(fáng)企(qǐ)的扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得过于(yú)快速了。

　　不难看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道(dào)红线”对房企的(de)净负(fù)债率要求不得高(gāo)于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司净负债率提(tí)高到一(yī)个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年(nián)拿地(dì)较积极(jí)的(de)房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负(fù)债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净(jìng)负债(zhài)率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集团、招商(shāng)蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策(cè)略的同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际(jì)上，他(tā)们(men)是以同一筛选标准来看(kàn)国央企与民营房企(qǐ)，但(dàn)在(zài)各(gè)维度的实际表现上(shàng)，国央企确实(shí)会(huì)更胜一筹。如国(guó)央企的融(róng)资成本更低，融资渠道(dào)也更顺畅，能(néng)够做到(dào)想融就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具(jù)有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营房企(qǐ)，机构(gòu)更加看好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并(bìng)不(bù)意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比如，根据(jù)2023年一(yī)季报，滨江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回(huí)报(bào)灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿(yì)私募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公(gōng)司(sī)的几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表现存在(zài)一定关系(xì)。2020年以来的(de)近(jìn)三年时间，房(fáng)地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的(de)韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维度都表现(xiàn)了较强(qiáng)的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的(de)持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关(guān)系密切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨江集团有(yǒu)近七(qī)成营收来(lái)自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭州(zhōu)地(dì)区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六(liù)成。近三(sān)年持续稳居杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)在杭(háng)州的(de)土储补充同样(yàng)较为积极，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额(é)依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳(wěn)居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集(jí)团的(de)房(fáng)企排名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集中(zhōng)调研。滨江集(jí)团发(fā)布公告表示，公司于5月10日(rì)接受了信达证券(quàn)、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业(yè)链布局(jú)重点移至(zhì)存量赛道海南是什么气候类型特点，海南是什么气候类型区>

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产(chǎn)开发只是(shì)房地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链(liàn)上的(de)中游环节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应商(shāng)，而下(xià)游应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产(chǎn)开发环节(jié)与上(shàng)游材(cái)海南是什么气候类型特点，海南是什么气候类型区料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个股阿(ā)尔(ěr)法的(de)思(sī)路(lù)渐渐移至下游。“中国(guó)房地(dì)产(chǎn)行业在(zài)进入(rù)存量房时代(dài)，所(suǒ)以对地产产业链，尤其(qí)是偏消费(fèi)属性的家装家(jiā)居领域，我们相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居(jū)民保有的(de)住房规(guī)模越(yuè)来(lái)越(yuè)大(dà)，随着时间的增加，内装更(gèng)新的需求(qiú)也会越来越(yuè)多(duō)。美国过去的(de)数据充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却(què)一直(zhí)都很(hěn)好(hǎo)。对于(yú)地产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看好(hǎo)和内(nèi)装(zhuāng)相关的行业，例(lì)如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰(shì)等(děng)。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中(zhōng)相关(guān)赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在月(yuè)线连收七(qī)根(gēn)阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安(ān)娜主要从(cóng)事(shì)纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报(bào)告显(xiǎn)示，报告期内，富安(ān)娜实(shí)现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上(shàng)市公司股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司(sī)一季(jì)报的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，能够发现该股早已成(chéng)为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据了半(bàn)壁江山。需要强调(diào)的(de)是，中欧(ōu)的两只基金都(dōu)是价(jià)值派基(jī)金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金地集(jí)团和大亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比(bǐ)而(ér)言，前几年曾经(jīng)风光一时(shí)的(de)家居板块也因(yīn)疫情(qíng)、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓(huǎn)慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境(jìng)反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居板块(kuài)中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来(lái)看(kàn)，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公司都实(shí)现了同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公司的十大(dà)流通股股东来(lái)看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和(hé)广发(fā)安宏回报均增加了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两(liǎng)只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他(tā)管理(lǐ)的全部(bù)三只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基(jī)金经理举例分析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目(mù)到期之后，经过两三轮(lún)合同周(zhōu)期(qī)还能做到(dào)产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价(jià)的公(gōng)司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不(bù)过服(fú)务没有特别好，客户没有那么满意，能做到提(tí)价难度是(shì)非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到(dào)到(dào)期(qī)之后提(tí)价率比较高(gāo)，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有关(guān)系的(de)。”他进一步(bù)强(qiáng)调。

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