来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并(bìng)按计划(huà)缩表。坚持(chí)加息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明较3月有(yǒu)何变化(huà)？第一(yī)，重(zhòng)申经济依(yī)然稳健，表述修改为“一季度经济温(wēn)和增(zēng)长(zhǎng)，就(jiù)业强劲，失业率(lǜ)在低位(wèi)”。第二，重申美国银行(xíng)稳健，明(míng)确(què)银行(xíng)风险导致家庭和企业信贷的(de)收紧(jǐn)。第三，重申(shēn)通胀压(yā)力，“通(tōng)货膨胀仍(réng)然很高，委员会仍然高度关注通货膨(péng)胀(zhàng)风(fēng)险”。第四，修改(gǎi)货币政(zhèng)策表述，重申(shēn)“委员会评估货币政策的滞后影响(xiǎng)”，删除“委(wěi)员会预计一些额外的政策紧缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表(biǎo)态？关于经(jīng)济(jì)，认(rèn)为(wèi)经济可(kě)能面临来(lái)自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时间来体现；预(yù)计美国经济温和增(zēng)长，有(yǒu)可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加息，本次加息依然是共识(shí)；认为原(yuán)则上不需(xū)要利率提高那(nà)么高，正在评(píng)估是否达到限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水平，认(rèn)为或(huò)已经达到（或已经接近达到(dào)）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪资水平仍高；通胀(zhàng)有(yǒu)所(suǒ)缓和(hé)，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍需较(jiào)长时间(jiān)，当前降息并不合适。关于(yú)银行和债(zhài)务上限，强调地区(qū)性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进(jìn)行大规模收购(gòu)，银行业总(zǒng)体上有(yǒu)所改善(shàn)，美国银行(xíng)系统健康且具有弹性。强调(diào)应及时提高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上调联邦基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至(zhì)2006年6月(yuè)以来的高(gāo)点。此外(wài)，上调准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减(jiǎn)持美国国债、机构(gòu)债(zhài)务和机(jī)构抵押贷款(kuǎn)支持(chí)证券，上限为950亿美(měi)元（600亿(yì)美元国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们(men)认为，美(měi)联储坚持(chí)加息的关键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核(hé)心通胀(zhàng)季调环比仍在0.4％的高(gāo)位，且已经(jīng)连续4个(gè)月(yuè)处于高(gāo)位；核心(xīn)通胀年(nián)化同(tóng)比(bǐ)也仍在4.9％，边际上(shàng)并(bìng)没有明显降温。本轮加(jiā)息是80年代以(yǐ)来最快的(de)一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或(huò)将结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月相比有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济方面，重(zhòng)申经济(jì)依然(rán)稳健。不(bù)过表述修(xiū)改为“1季度经(jīng)济活(huó)动以适(shì)度的速度增长(zhǎng)，最近几个月就(jiù)业增长(zhǎng)强(qiáng)劲，失业率保持在低位”。

　　关于(yú)通胀方面，重申通胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍然很(hěn)高(gāo)”、“委员会仍然高度(dù)关注通货膨胀风险(xiǎn)”、“致(zhì)力(lì)于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止加息。重申委(wěi)员(yuán)会(huì)将评估货币政策的滞后影响，“在确(què)定额外的政策(cè)紧缩在多大(dà)程(chéng)度上适合于随着(zhe)时(shí)间的(de)推移将(jiāng)通货膨胀率恢复到2％时，委员会(huì)将考(kǎo)虑(lǜ)货币政(zhèng)策的累(lèi)积紧(jǐn)缩，货(huò)币(bì)政(zhèng)策影响经济活(huó)动(dòng)和通货膨胀的滞后，以及经(jīng)济(jì)和金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会(huì)预计(jì)，一些(xiē)额外的政策紧缩可能是适(shì)当的，以(yǐ)实现一(yī)种(zhǒng)货(huò)币政(zhèng)策立场”，表明美联储加息或(huò)将结(jié)束。

　　关于银行风险，重(zhòng)申美(měi)国银行稳健。“美国银(yín)行体系稳健且富有弹性(xìng)”；明确(què)银行风(fēng)险(xiǎn)导致(zhì)了家庭和企业(yè)信贷的收紧（上一次表述为“可(kě)能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存(cún)在不确定性(xìng)，“家庭和(hé)企业信(xìn)贷条件收紧可能会拖累经(jīng)济(jì)活动、就业和(hé)通(tōng)胀，这些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期(qī)待(dài)“软着陆(lù)”。美联(lián)储(chǔ)主(zhǔ)席鲍威尔认(rèn)为，经济可能面临(lín)来(lái)自紧缩(suō)信(xìn)贷(dài)的阻(zǔ)力，其(qí)影(yǐng)响还需要(yào)时间来体现（尤其是住(zhù)房(fáng)和投资领域）。不(bù)过明(míng)确指出，如(rú)果美国出现经济衰退(tuì)，希望是温和的；强(qiáng)调，美国可能会出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关(guān)于加(jiā)息，或已经达到(dào)限制性水平(píng)。美联(lián)储在(zài)3月(yuè)议(yì)息会议时，就已(yǐ)经在讨论(lùn)停(tíng)止(zhǐ)加(jiā)息的问(wèn)题；不过，鲍威(wēi)尔(ěr)指出本次加息依(yī)然(rán)是共识(shí)，所有(yǒu)人全(quán)票通过(guò)，一(yī)些政策(cè)制定者谈到停止加(jiā)息，但不是本次会议。

　　对(duì)于(yú)未来利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认为原则(zé)上不(bù)需要利率提(tí)高(gāo)那么高，正在(zài)评(píng)估是否达(dá)到(dào)限制性水平，认为或已经达(dá)到(dào)了限制性水(shuǐ)平（或已经接近达(dá)到），也就意(yì)味着也(yě)许(xǔ)可以暂停加(jiā)息了。后续政策变(biàn)化的关(guān)键仍(réng)是审(shěn)视(shì)数据，尤其(qí)是(shì)通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲(jìn)，失业率仍在低(dī)位，薪(xīn)资水(shuǐ1亿等于多少万)平(píng)仍高，高于2％的通胀(zhàng)水(shuǐ)平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低通胀仍(réng)需较长时间，当前降息并不合适。

　　关(guān)于(yú)银(yín)行风险，鲍威尔强调地区(qū)性(xìng)银行发挥(huī)非(fēi)常重要的作用(yòng)，不希(xī)望(wàng)大型(xíng)银行进行大规模收购，银行业总体上有所改善，美国银行系(xì)统健(jiàn)康且(qiě)具有弹性。银行危机的影响程度(dù)目前尚不确(què)定。

　　关于债务上限风(fēng)险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调应及时(shí)提高债务上(shàng)限，如果没有达成债务协议(yì)，经济后果“高度不确定”。此前，美国(guó)财政部长耶伦也强(qiáng)调(diào)，如果国会(huì)不尽(jǐn)早采取行(xíng)动提高债务上限，美国(guó)可能最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联(lián)邦(bāng)政(zhèng)府触及31.4万亿(yì)美元的法定(dìng)举债上(shàng)限，美国财政部于(yú)今年(nián)1月宣布采取特(tè)别措施，避免联(lián)邦政府发生债(zhài)务违(wéi)约。美(měi)国国会预算办(bàn)公室5月1日发布的最(zuì)新报告(gào)显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的(de)风险较之前更高(gāo)。

　　往(wǎng)前看，美国银行(xíng)风险(xiǎn)演(yǎn)变成系统(tǒng)性风(fēng)险的概率(lǜ)或有限，但中(zhōng)小银行破(pò)产或(huò)依然(rán)会(huì)出现(xiàn)。目前市场依然(rán)预期(qī)美(měi)联储6-7月维持利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍(réng)大，年(nián)内降息概率(lǜ)或较低。

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