5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今年一季度，一(yī)些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题(tí)成为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代能(néng)源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批发(fā)行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的(de)一个催化因素(sù)就是(shì)积极(jí)推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多(duō)主题基金的(de)申(shēn)报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的(de)估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金(jīn)积(jī)极布(bù)局央国企主题(tí)基金(jīn)，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮(lún)深(shēn)化国企改(gǎi)革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投资者提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公(gōng)募(mù)基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工智(zhì)能(néng)成为两大明显的主线(xiàn)，而(ér)新能(néng)源等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关(guān)注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于(yú)行业本身基(jī)本面(miàn)在今(jīn)年会(huì)有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随(suí)着国有(yǒu)企业改(gǎi)革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。1984年出生今年多大年龄，1984年出生今年多大2022”章恒(héng)表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做(zuò)好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶(jiē)段(duàn)。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在主题性(xìng)机(jī)会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价(jià)值导向变化，我们(men)判断经(jīng)营成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在(zài)每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的(de)个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示，根(gē1984年出生今年多大年龄，1984年出生今年多大2022n)据偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说(shuō)中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公司在(zài)加大(dà)投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实(shí)地考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股(gǔ)票库，并进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经(jīng)营(yíng)思(sī)路和财(cái)务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是(shì)在此(cǐ)基(jī)础上构建的具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向的(de)估值体系，而不(bù)是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估这波行(xíng)情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色的估值(zhí)体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对(duì)原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确该(gāi)体系的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指标也(yě)非常重要(yào)，投资者(zhě)的认(rèn)可和(hé)实施是(shì)最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要(yào)符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探(tàn)索，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社会价(jià)值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业(yè)上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重企业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和(hé)社会责任(rèn)等要(yào)素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对(duì)提(tí)升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利(lì)于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中，都有成(chéng)熟的(de)量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其(qí)包(bāo)括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上(shàng)的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持(chí)续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对估值(zhí)结(jié)论(lùn)和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的估值体系(xì)与传(chuán)统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估(gū)值结论和估值(zhí)判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好地适(shì)应中(zhōng)国(guó)的市场和经(jīng)济特(tè)点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可以使用。

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