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两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了招商宏观：中游装备制造业利润增速明显回升

　　文(wén)|招商宏观张静静团队(duì)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家(jiā)统(tǒng)计局发布4月(yuè)全国规模以上(shàng)工(gōng)业企业(yè)绩效数据。4月(yuè)份，规模以上工业企业营(yíng)业收(shōu)入累计同比(bǐ)增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利润(rùn)累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄，但依然处(chù)于探底爬(pá)坡过(guò)程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的量(liàng)、价、成本三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了)业(yè)利润增(两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了zēng)速由正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅度之深和持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏(piān)高(gāo)严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　从(cóng)详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去(qù)年(nián)同期(qī)相(xiāng)比(bǐ)，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力(lì)依然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存(cún)货周(zhōu)转天(tiān)数和(hé)应收(shōu)账款平均回收(shōu)期(qī)进(jìn)一步增加。2）分所有制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和私营企业(yè)利(lì)润累计(jì)同比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企(qǐ)业(yè)利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游采选业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采选的利润增速(sù)表现较好，石油和天然(rán)气开采(cǎi)等(děng)其他行业的利润增速降(jiàng)幅(fú)依然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备(bèi)制造业的利润增(zēng)速出现(xiàn)明显分(fēn)化(huà)，中游原材料加工业(yè)的利润增速均为负(fù)，是整(zhěng)体工业企业利润增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大，成为整(zhěng)体工业企业利润增速的主要拉动(dòng)项。在价(jià)格水平、内部需求(qiú)、外部需求同时走弱(ruò)的情况(kuàng)下，下游行业内(nèi)部的利润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上(shàng)个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据已表现出明(míng)显的探(tàn)底(dǐ)爬坡(pō)信(xìn)号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行(xíng)业进一步(bù)增多；二，营业收(shōu)入增速(sù)由负转正，营(yíng)业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造(zào)业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润增速计算，4月份表现较好的行(xíng)业主要有：汽车(chē)制造、铁路、船舶、航空航天和其他运输(shū)设备制造业、通(tōng)用设(shè)备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪(yí)器仪表制造业(yè)、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和供应业电力。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同比增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过程(chéng)中。从决(jué)定企业(yè)利润的量(liàng)、价(jià)、成本三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企业利(lì)润增速由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行(xíng)，但(dàn)本轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅度之深和持续(xù)时(shí)间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业(yè)企业利润(rùn)由正转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存时间(jiān)偏长以及费用率偏高严重制约工业企业(yè)利(lì)润爬坡速度(dù)。

　　与上个月相比，39个主要(yào)细(xì)分行业中，有(yǒu)26个行业的营业利润(rùn)累计增(zēng)速出现(xiàn)回升(shēng)，其他13个行业(yè)的营业利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的(de)行业主要是农副(fù)食(shí)品加工、煤炭(tàn)开采和(hé)洗选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选、造纸(zhǐ)及纸制品、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、服饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品等行业。

　　招商宏观(guān) | 中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造业利润(rùn)增速明显(xiǎn)回升——4月工(gōng)业企业利润分析

　　具体(tǐ)来看(kàn)：

　　与去年同期(qī)相比，工业企业经营绩(jì)效的增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货(huò)周转天数和应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工(gōng)业企(qǐ)业累计每百元营(yíng)业收入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款(kuǎn)平(píng)均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型(xíng)来看，外商(shāng)及港澳台(tái)商和私营企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企(qǐ)业利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅(fú)进(jìn)一步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工(gōng)业企业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外(wài)商及港澳(ào)台商利(lì)润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营(yíng)企业和股份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的(de)利润增(zēng)速表现较好，石油(yóu)和天(tiān)然气开采等(děng)其他行业(yè)的利(lì)润增速降幅依然(rán)较(jiào)大。

　　数据显示，非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速依然为正(zhèng)，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气(qì)开采(cǎi)、煤炭开(kāi)采和洗选、黑色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选业、废物资源综合利用的增速为(wèi)负，分(fēn)别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业的利润增速均为负(fù)，尽管与上(shàng)个月相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备制造业利润增速回升幅度较大(dà)，成为(wèi)整(zhěng)体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的(de)主要拉动项。其中通(tōng)用(yòng)设备制(zhì)造、铁(tiě)路(lù)船舶航空(kōng)航天、电(diàn)气(qì)机(jī)械及器材(cái)制(zhì)造、仪器仪表制造增幅延续(xù)上个月亮眼趋(qū)势，得益(yì)于国(guó)内汽车销售量的提升和汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽(qì)车制造业的利润增(zēng)速降幅由负转正(zhèng)，此外叠加去年同期(qī)基数(shù)较低，汽车制造业(yè)当月利润增速高达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化学制品跌幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色金(jīn)属冶炼加工、专(zhuān)用设(shè)备制造、石(shí)油煤炭及燃料加工、非金(jīn)属矿物制(zhì)品、黑色金属冶炼加(jiā)工、化(huà)学纤(xiān)维制造、金属(shǔ)制品、计算机通(tōng)信和电子设备跌(diē)幅收(shōu)窄，分别(bié)收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制(zhì)造、通(tōng)用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天、电气(qì)机械(xiè)及器(qì)材制造增幅依旧为正，并且增速出(chū)现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需(xū)求(qiú)、外部需求同时走弱的(de)情况(kuàng)下，下游行业内(nèi)部的利润增速反弹乏力(lì)，文教(jiào)工美体育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制造(zào)、纺织(zhī)业(yè)、家具制造等多个(gè)行业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利(lì)润(rùn)跌幅继续扩大。往后看，价(jià)格水平、内部需求、外(wài)部(bù)需(xū)求(qiú)转好速度(dù)较慢，这也意(yì)味(wèi)着(zhe)下游行业的利润(rùn)增速向上爬坡的节(jié)奏(两只小兔子吸红肿了，两只头头被吸肿了zòu)大概(gài)率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛羽(yǔ)和制(zhì)鞋(xié)、造纸及纸制品和(hé)医药制(zhì)造跌(diē)幅扩大，分别(bié)录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美(měi)体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食品制造、纺织(zhī)业、家具(jù)制(zhì)造和印刷和记录(lù)媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续(xù)维持低(dī)位(wèi)，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制(zhì)品增速(sù)略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中的机械和(hé)设(shè)备修理(lǐ)、电力热力利润增速(sù)相对(duì)较高(gāo)，燃气(qì)生产(chǎn)和供应利(lì)润增速降幅收窄。其中(zhōng)机(jī)械和设备修(xiū)理利润累计增速上(shàng)升幅度(dù)较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比(bǐ)增速收(shōu)窄，但仍然保持高速增长(zhǎng)，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生(shēng)产和供应增(zēng)幅略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅收(shōu)窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个(gè)月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布的工业企业利(lì)润(rùn)数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计(jì)增速爬升的行业进一(yī)步增多；二，营业(yè)收入增(zēng)速由负转正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继续(xù)成(chéng)为拉动工业企业利润增速(sù)回升(shēng)的主(zhǔ)要拉(lā)动力。汽车制(zhì)造、铁(tiě)路(lù)、船舶、航空航天和其(qí)他运输(shū)设备制造业(yè) 、通用设(shè)备制造业(yè)、电气机械(xiè)及器材(cái)制造(zào)业(yè)、仪器仪表制造(zào)业、文教(jiào)、工美(měi)、体育和娱(yú)乐用品制造业(yè)、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和(hé)供应业(yè) 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业(yè)利润增速能否转正？》中(zhōng)所言，当(dāng)前正处(chù)于第(dì)6次(cì)工业企业(yè)利润探底(dǐ)阶段（从2000年(nián)开始(shǐ)计(jì)算(suàn)），如果按最近(jìn)两次探(tàn)底历史来演绎的话(huà)，至少还要在(zài)负值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左(zuǒ)右的时间，预计工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速转正最早也(yě)需等到四(sì)季度。目前我(wǒ)国仍面临内(nèi)需增长缓(huǎn)慢和外需疲(pí)弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导(dǎo)致企业的产能(néng)利用率(lǜ)持续下滑。此外，叠加营业成(chéng)本高居不下(xià)导致的(de)内(nèi)部压力，本轮工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速反弹速度大概(gài)率较为缓慢。

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