来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生(shēng)产恢复推(tuī)动出口(kǒu)形势好转，出行需求释放(fàng)催化下游(yóu)消费回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年(nián)四(sì)季度的“量价齐(qí)跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或(huò)从主动去库转向被动(dòng)去库。从景(jǐng)气度边际(jì)表现看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下(xià)活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离疫(yì)情(qíng)前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到(dào)疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回(huí)落预期逐步兑现，消费回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级将(jiāng)成为推(tuī)动(dòng)下一(yī)阶段国内经济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交通(tōng)运输(shū)、房地产等行业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年(nián)初出(chū)口数据(jù)好(hǎo)转(zhuǎn)、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而(ér)投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供给(gěi)端修复好于(yú)需(xū)求端(duān)，行业整体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景(jǐng)气度表现为高位放缓。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关(guān)的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较高，部分行(xíng)业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材(cái)料加(jiā)工行业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面(miàn)，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期(qī)积压的购房、服务消费需求得以释(shì)放；供给方面(miàn)，国内复工复产加快推进，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动(dòng)边际(jì)转弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级两条主线。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民收入向(xiàng)上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民(mín)“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和(hé)，未来消费回暖的(de)确(què)定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等与出(chū)行及地(dì)产后周期相(xiāng)关的可(kě)选消费也(yě)有(yǒu)望进一步(bù)回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持出口(kǒu)韧性；随着下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向被(bèi)动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示(shì)：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦：疫(yì)后经济复苏有(yǒu)哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是(shì)驱动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)背景下，国内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮(lún)国内(nèi)疫后复苏发生(shēng)在外(wài)需(xū)回落、国内经(jīng)济(jì)转向(xiàng)高质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复苏的(de)力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观测(cè)当前(qián)各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业(yè)表现来看(kàn)，今年(nián)一季度制造(zào)业、交通运输业(yè)、房地(dì)产业(yè)景气度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景气度(dù)回(huí)落，与(yǔ)年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期(qī)计算各年份的复(fù)合增速(sù)，观察各行业增加(jiā)值变化。

　　今年一(yī)季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增速为3.6％，低于(yú)去年四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全年(nián)增速，与(yǔ)近年来加快(kuài)建设农(nóng)业强国，推进(jìn)农(nóng)业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提升(shēng)至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去年下半(bàn)年之(zhī)后外(wài)需转弱、居民商(shāng)品(pǐn)消费恢(huī)复偏慢(màn)有关。而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季(jì)度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫(yì)情前仍(réng)存(cún)在产出缺口。其中，受益于居(jū)民(mín)出行(xíng)活动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和(hé)邮政业增加值(zhí)增速明显提升，自去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较慢。而(ér)受益于(yú)新(xīn)房和二手房销售回(huí)暖，今年一(yī)季(jì)度房地产业增(zēng)加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域(yù)复(fù)苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气度的观测，我们采(cǎi)用(yòng)量（各行业工业增加值增速）与价格（各行(xíng)业(yè)工(gōng)业(yè)品价格增速）分(fēn)别作(zuò)为供需(xū)的衡(héng)量(liàng)指标(biāo)。主要(yào)选取28个主要行(xíng)业自2019年以来(lái)的月度数(shù)据，首先将各行业(yè)增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速调整(zhěng)为以2019年为基期的复(fù)合增速(sù)，其次(cì)计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月的分(fēn)位(wèi)数水平(píng)，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年(nián)3月，制(zhì)造业各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度出现普遍回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来(lái)看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度呈现(xiàn)高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的行业景气(qì)度最(zuì)高，部(bù)分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教(jiào)娱乐的(de)量(liàng)价分位数水平(píng)均处在(zài)高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品(pǐn)制(zhì)造景气度有所回落，农副(fù)加(jiā)工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为“量(liàng)升价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月(yuè)，库存(cún)同比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数(shù)水平；而(ér)随着防(fáng)疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造业(yè)景气(qì)度有(yǒu)所回落，表现(xiàn)为(wèi)“量跌(diē)价平(píng)”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度(dù)居中，均表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。一方(fāng)面与原(yuán)材料成(chéng)本(běn)下(xià)跌有关，另(lìng)一方面，也与(yǔ)年初外需表(biǎo)现好于内需，部(bù)分行业仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备(bèi)工业增加值(zhí)增速改善幅度最大，受益于国内产业升(shēng)级(jí)、出口优(yōu)势(shì)带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅(fú)度最(zuì)弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气(qì)度改善(shàn)幅度偏弱，由于(yú)行业库(kù)存水(shuǐ)平偏高，多数(shù)行业仍受(shòu)制(zhì)于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端改善幅度(dù)最大(dà)，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大(dà)宗商品下行(xíng)周期影响，价(jià)格依旧承压；随着年初建筑业(yè)施工回暖(nuǎn)，相(xiāng)关的黑色金属、非金属制品景(jǐng)气度提(tí)升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链条行业生产水平普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处(chù)在50％以下的(de)景(jǐng)气度偏低区间，今(jīn)年由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位(wèi)，但出现(xiàn)边际(jì)放(fàng)缓，生产及价格水(shuǐ)平同步回(huí)落。这与去年以来行业产(chǎn)能持(chí)续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比处在2016年以来94％分(fēn)位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业(yè)升(shēng)级或是(shì)推动(dòng)下一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购房、服(fú)务性需求得以释放；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效(xiào)果转弱，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内(nèi)经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收(shōu)入提(tí)升和消(xiāo)费意愿改(gǎi)善(shàn)，未来(lái)消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景(jǐng)气(qì)度均有望(wàng)提(tí)升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收入和(hé)消费数据看，居民收入(rù)增速(sù)提升，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫(yì)情前(qián)水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国(guó)居民人均可支配收入(rù)增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季(jì)度的(de)5.6％，居(jū)民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未(wèi)来随(suí)着服务业恢(huī)复持续向好，有望带动(dòng)相(xiāng)关(guān)就(jiù)业岗位加快恢(huī)复(fù)，进一步提振居(jū)民消费意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民(mín)存贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居(jū)民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月(yuè)9375亿(yì)元(yuán)的同(tóng)比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量(liàng)。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月居民(mín)部门(mén)新增净融资(zī)同比多增4859亿元(yuán)，其中，短(duǎn)期信(xìn)贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部(bù)门新增净融资连(lián)续2个(gè)月维(wéi)持(chí)同比扩张，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年(nián)第(dì)一(yī)季度城(chéng)镇储(chǔ)户问卷(juǎn)调查结(jié)果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于“更多(duō)储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季(jì)度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推(tuī)动中游装备(bèi)制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期(qī)走阔、国内复(fù)工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽车和(hé)“新(xīn)三(sān)样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强。今(jīn)年(nián)在海外总需求回落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业盈利下(xià)滑(huá)和库存高位(wèi)，对制造业投资扩产造成(chéng)一定压力。但随(suí)着下游消费稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望(wàng)向上修复。目前看，电气机(jī)械等装备制造业去(qù)库进程(chéng)已(yǐ)进入下半场，今(jīn)年1-2月专用设(shè)备(bèi)、通(tōng)用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢去库、主动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随(suí)之提(tí)升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各(gè)国国债收(shōu)益(yì)率多数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截(jié)至4月21日）美(měi)国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通胀预期较上周下(xià)行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国(guó)债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权(quán)调整利差(chà)较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业(yè)指数(shù)、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别(bié)下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒(héng)生(shēng)指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧(ōu)加息(xī)步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘(pìn)活动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对(duì)流动(dòng)性的担(dān)忧加剧(jù)之(zhī)际，银行(xíng)收紧了(le)贷(dài)款标准。近(jìn)期(qī)美国总体物价水平(píng)温和(hé)上升，但价(jià)格(gé)上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息步(bù)伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称，需要进一步收紧政(zhèng)策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息结(jié)束后(hòu)美联储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特(tè)表示，预计今年(nián)货(huò)币政(zhèng)策(cè)将需要进一步进入限制性区(qū)域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪(jì)要公布，绝(jué)大多数委员同(tóng)意(yì)将利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行会(huì)议纪要显示，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些委员(yuán)认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀风险倾向于(yú)上(shàng)行。金融市场(chǎng)紧张局势被(bèi)视为经济和通(tōng)胀(zhàng)前景重大(dà)不确定性的(de)来源。然而除(chú)非形(xíng)势显著恶化，否则金融(róng)市(shì)场的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本(běn)上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶伦强(qiáng)调(diào)美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧(ōu)洲议(yì)会通过了(le)一项临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提(tí)升至(zhì)至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应(yīng)链，并与(yǔ)美(měi)国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施。白宫需(xū)要开始就债务(wù)上限进(jìn)行谈判(pàn)；众议院共和党希(xī)望提高债务上限并削(xuē)减支出；正在推(tuī)出一份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施(shī)；债务法案将设法收回未(wèi)使(shǐ)用的(de)防(fáng)疫资金用于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美关系(xì)发表讲话，表明(míng)美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中国(guó)脱钩的努力(lì)都将是(shì)“灾难性(xìng)的”，美国(guó)寻(xún)求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但(dàn)“当美(měi)国利益(yì)受到威(wēi)胁时”，美国(guó)将坚(jiān)定地捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美(měi)中两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助(zhù)面临(lín)债务(wù)问题(tí)的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦(lún)特(tè)原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜(tóng)价(jià)环比上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上(shàng)月扩大44.13个(gè)百(bǎi)分点。铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹(wén)钢(gāng)价(jià)格(gé)环比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全国水泥价格(gé)指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南(nán)、西北以及西南(nán)各区(qū)价格指数环(huán)比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格环(huán)比下(xià)跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商(shāng)品(pǐn)房成交面积同比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积同比增速(sù)为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积(jī)同(tóng)比增速为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水(shuǐ)果(guǒ)价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零(líng)售销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月以(yǐ)来，乘用(yòng)车(chē)日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国(guó)债(zhài)利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债(zhài)利率较上月末(mò)下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较(jiào)上月末下(xià)行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消费持续(xù)回升的动力(lì)；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展(zhǎn)改革委举行4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动力(lì)。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研(yán)究起草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服(fú)务消费、农村(cūn)消(xiāo)费(fèi)等重点领域；二是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车(chē)下乡；三是，会同有关方面优化就业、收(shōu)入分配(pèi)和消费全链条良性(xìng)循环促进机(jī)制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营(yíng)造放(fàng)心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企着(zhe)力发展实体经济特(tè)别是(shì)战略性新兴(xīng)产业。会议认为，要更好推动国(guó)资央企在中国式现代(dài)化新(xīn)征程(chéng)中走在前列，着力提升科技(jì)自立(lì)自强水平，提升自主创新能力；着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好新一(yī)轮国企改革(gé)深化提升行动组(zǔ)织(zhī)实施，高水平参(cān)与共建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发展(zhǎn)状况(kuàng)，表示下一步将制定实施重点行业稳(wěn)增长的(de)工作方案。一是(shì)营造(zào)良好产业发(fā)展环境(jìng)，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二(èr)是推动出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大对制造业(yè)外贸企业的支持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强发(fā)展动能，加快战略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预(yù)期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预(yù)期回(huí)落。

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