金融(róng)界5月27日消息 近日因为昆明国资委(wěi)的(de)一封声明(míng)，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的(de)焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方政府(fǔ)的(de)偿债能力(lì)已经越来越被(bèi)重视。如何如(rú)何处置(zhì)地方(fāng)债务？

　　中泰证券(quàn)首席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包括(kuò)地方一般债、专项(xiàng)债(zhài)和包括城投债在内的(de)各种隐形债，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争(zhēng)议，但增长迅(xùn)猛(měng)。包括(kuò)银行、保险、基金(jīn)等在内的机构投(tóu)资者是地方债的(de)主(zhǔ)要持(chí)有者，他们普遍担心的还是(shì)城投(tóu)债务、非标等地(dì)方(fāng)政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研究中心提(tí)出，“化债工作推进异常(cháng)艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自(zì)身能(néng)力已(yǐ)无法得到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来(lái)，在土地财政(zhèng)缩水的(de)背(bèi)景下，地(dì)方政府的(de)财权与事权不匹配问题(亢可以加什么偏旁变成什么字，亢这个字可以加什么偏旁tí)又(yòu)凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前提下，我国地方(fāng)政府(fǔ)的杠杆率水平确(què)实够高了。需(xū)要调整(zhěng)中央和亢可以加什么偏旁变成什么字，亢这个字可以加什么偏旁地(dì)方(fāng)之(zhī)间债务余额的比(bǐ)例关系。“今后(hòu)应(yīng)加大中央政府的发债规模(mó)，为地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关(guān)键(jiàn)阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予困难省份一(yī)定(dìng)的(de)“托底”支(zhī)持，在政策上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮助地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低(dī)债(zhài)务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商(shāng)业银(yín)行的低(dī)息资金来降低债务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政策上(shàng)支持地方政府通(tōng)过出让国(guó)有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处置地方债务的辨证(zhèng)思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台(tái)成为(wèi)地(dì)方债(zhài)务(wù)主要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债是指(zhǐ)城投企业公开发行(xíng)的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投融资(zī)机(jī)构转变为市场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政府(fǔ)不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然把城投债看作由地(dì)方政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常(cháng)都是(shì)地方政(zhèng)府下设的投融(róng)资(zī)机构，很(hěn)难完(wán)全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城(chéng)投的债务主(zhǔ)要包括向银(yín)行借(jiè)款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后(hòu)一种债权融资的规模(mó)也不(bù)小，到(dào)2022年末，余(yú)额(é)估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到(dào)2022年末，全(quán)国城投有息债(zhài)务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投(tóu)平台(tái)发(fā)债余(yú)额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券(quàn)研(yán)究(jiū)所(suǒ)

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要(yào)体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投(tóu)平台中，如今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并(bìng)无(wú)违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债(zhài)。但是(shì)，城投(tóu)平台的非(fēi)标违约情况时有发生，银行(xíng)贷款(kuǎn)展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方(fāng)政府应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务增长和(hé)财政收入增速下(xià)降甚至负(fù)增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担(dān)心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投(tóu)债的(de)收(shōu)益率普(pǔ)遍(biàn)高(gāo)于东部发(fā)达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用(yòng)债市场(chǎng)都造(zào)成负面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部(bù)分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如青海、云南和天(tiān)津等近几(jǐ)年(nián)融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更(gèng)小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广(guǎng)西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城(chéng)投债(zhài)加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预(yù)期(qī)的(de)背(bèi)景下，投资者(zhě)的(de)风(fēng)险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此(cǐ)，地(dì)方政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)的(de)按时兑付。因为违约不仅不(bù)能解决(jué)债务问题，反而会恶(è)化(huà)区域(yù)信用环境(jìng)，导(dǎo)致地方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发(fā)展的角度看，政(zhèng)府部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济平稳(wěn)增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支(zhī)持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强城(chéng)投债(zhài)权人的(de)持有信心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这(zhè)就意(yì)味着城投公司能够(gòu)具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜底，但(dàn)建(jiàn)议给(gěi)予(yǔ)困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，即(jí)在(zài)政策(cè)上大(dà)力(lì)度(dù)支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地方(fāng)政(zhèng)府（如(rú)城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银(yín)行或商业银行(xíng)的低(dī)息资金来(lái)降低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政(zhèng)府可否(fǒu)通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予(yǔ)政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国(guó)资委(wěi)在对政协(xié)十三(sān)届全国委(wěi)员会第五(wǔ)次会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规(guī)定(dìng)及操(cāo)作细则(zé)，探索国有权益份(fèn)额规(guī)范化退出的有效(xiào)方式和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力(lì)国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市(shì)价(jià)计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当(dāng)前(qián)中(zhōng)国(guó)经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要，故(gù)在(zài)城(chéng)投公司还没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要保持(chí)。

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