文(wén)：天(tiān)风宏观(guān)宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存(cún)款-1.2万亿，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个月同比(bǐ)多(duō)增(zēng)后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今(jīn)年这笔超(chāo)额储蓄能否顺利释放对判断经济和(hé)资本市场走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问题。一(yī)是4月居民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比多减是(shì)不是超(chāo)额储(chǔ)蓄释(shì)放(fàng)的开始？二是这一趋势(shì)能(néng)否延续？

　　对(duì)上述问题(tí)的回答取决于存款会受到哪些因(yīn)素(sù)的影响。一般影响居民存款的主要(yào)有这么几种行为：可支配收入、消费支(zhī)出、金融资产(chǎn)相关收支和房地产相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少(shǎo)、金(jīn)融(róng)资(zī)产赎回、购房(fáng)减少会推(tuī)动(dòng)存款增加；反(fǎn)之，收入减少、消费增加(jiā)、认购金融资(zī)产、购房增加、提前(qián)还贷等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资、少购房的结果（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居(jū)民收入增速放缓并提前还贷，但因为(wèi)投资(zī)、购(gòu)房(fáng)等下滑幅(fú)度(dù)更(gèng)大，所以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则(zé)是收入修(xiū)复和理财(cái)存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可支配(pèi)收入同比(bǐ)增长525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理(lǐ)速度放(fàng)缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持证券）条(tiáo)件早偿率指(zhǐ)数 2 相比(bǐ)于2022年有所回(huí)落，即居民提(tí)前还款(kuǎn)对存款(kuǎn)的拖累相(xiāng)比于(yú)去年末(mò)略有放缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居民(mín)消费(fèi)和购房行为修复(fù)，其对存款(kuǎn)的支撑力度减弱，一季(jì)度人均消费(fèi)支(zhī)出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出(chū)同比多(duō)增1575亿元(yuán)。但因为支(zhī)撑因素的规模更大，所以存款(kuǎn)继续回(huí)升。

　　4月和一(yī)季度最核心的(de)不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是(shì)居民存款理财化；二是提前还贷规模(mó)增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不足，暂时无(wú)法判断消费(fèi)和收入在4月对存(cún)款的(de)影(yǐng)响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文月理财存量(liàng)规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自(zì)去年10月以来的(de)下行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产(chǎn)是理(lǐ)财风险(xiǎn)降低、收(shōu)益回升和存款利率下滑(huá)共同作用的结(jié)果。受益于债券市场走强，今年理财市场表现逐步(bù)好转，理财(cái)产品单位(wèi)破(pò)净率(lǜ)从2022年(nián)12月峰(fēng)值的29.2％持续下(xià)滑至(zhì)2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利(lì)率(lǜ)，存款对(duì)居民(mín)的吸引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破净(jìng)率进一(yī)步(bù)回落，居民还在继续增配理财产品，存款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款下(xià)滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分(fēn)点，相比于(yú)3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力度一是因为首套房利率还在(zài)下(xià)降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳(yáng)、马(mǎ)鞍山(shān)等(děng)多地(dì)继续降低(dī)首套(tào)房(fáng)利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务(wù)在3、4月(yuè)份办(bàn)理，这会推(tuī)动提前(qián司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文)还贷规模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着理财市(shì)场(chǎng)好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民少消(xiāo)费、少投资、少买房等(děng)积攒下来(lái)的超(chāo)额储(chǔ)蓄已经开始部分(fēn)回流理(lǐ)财市场了(le)，且5月初(chū)这一趋势(shì)还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财市场和(hé)提前还贷(dài)在后(hòu)续几个月里或继(jì)续成(chéng)为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明当下居民(mín)消费(fèi)意愿依(yī)旧(jiù)偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化且并非主(zhǔ)要来(lái)自(zì)消(xiāo)费，后续(xù)超额储蓄(xù)对消费的支撑(chēng)力度依旧偏弱(ruò)。（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压(yā)的购房需求逐渐释放，房(fáng)地产销(xiāo)售目前已经有走(zǒu)弱迹象(xiàng)，地(dì)产短期或不(bù)会成为超储的主(zhǔ)要流向(xiàng)。但是因为(wèi)按(àn)揭利(lì)率存在(zài)明显利差，居民提前还(hái)贷行为或(huò)将延(yán)续。从(cóng)这个(gè)角度来(lái)看，主要因为少买房、少投资(zī)而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率(lǜ)下滑(huá)的背(bèi)景下或将继续回流(liú)到(dào)理财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用金融机构(gòu)住户存(cún)款余(yú)额+4月新增来进行(xíng)估(gū)算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债(zhài)务(wù)人提前偿付的金(jīn)额(é)在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动(dòng)超预期，超额(é)储蓄释放(fàng)弱(ruò)于(yú)预期，理财市(shì)场波动加大

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