5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公告体(tǐ)现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个(gè)催化因(yīn)素就(jiù)是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近(jìn)期密集(jí)申报的国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国(guó)央(yāng)企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行(xíng)情火热下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一(yī)轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特(tè)估(gū)”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金(jīn)将为投(tóu)资者提(tí)供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能(néng)成(chéng)为(wèi)两大明(míng)显的(de)主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要(yào)是央企或(huò)地方国(guó)资(zī)所在的行业(yè)，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会(huì)有重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释(shì)放(fàng)业绩(jì)的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也(yě)非常吻合，为(wèi)在(zài)下(xià)半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的(de)机会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随之改变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可(kě)能发(fā)生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实(shí)一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了(le)各基金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证券数(shù)据(jù)统计也(yě)显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基金(jīn)对(duì)港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的(de)新(xīn)高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响基(jī)金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究员过(guò)去对(duì)国央(yāng)企(qǐ)的(de)固定(dìng)思维，需要实地(dì)考(kǎo)察国(guó)央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国央企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进(jìn)行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地(dì)调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和(hé)发展(zhǎn)阶(jiē)段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符(fú)合国家(jiā)战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业(yè)的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中国特色的(de)估(gū)值体系是资本市场使命，投资(zī)者需(xū)要学习领会并针对(duì)原有(yǒu)的(de)估(gū)值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该(gāi)体系的框架是第一位被保送了高考可以瞎写吗，被保送了高考考得很差还能录取吗的工作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的(de)认(rèn)可和实施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具(jù)备(bèi)长期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数(shù)受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步的(de)企业社(shè)会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有企业(yè)承担(dān)社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变从以(yǐ)私(sī)人股东(dōng)权益出发，现金流折被保送了高考可以瞎写吗，被保送了高考考得很差还能录取吗(zhé)现为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对于被保送了高考可以瞎写吗，被保送了高考考得很差还能录取吗中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通(tōng)用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对(duì)提升企业内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积(jī)极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高估值定价(jià)模型(xíng)的(de)科学(xué)性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标(biāo)可(kě)以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业(yè)现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研发(fā)经费投(tóu)入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分(fēn)析在(zài)估值思维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的(de)估(gū)值(zhí)体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目(mù)前尚没有公认的(de)指标可以(yǐ)使用。

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