5月13日(rì)，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认(rèn)购申请(qǐng)份额总(zǒng)额(é)超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估”的行(xíng)情，市场关注度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去(qù)年(nián)底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采访多位投研人士，解析(xī)“中(zhōng)特估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国(guó)央企主题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉(shè)及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国(guó)央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下(xià)将为市场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价(jià)值(zhí)凸显，该主题(tí)的(de)基(jī)金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工(gōng)智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业(yè)本身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年(nián)改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断(duàn)中特(tè)估的机(jī)会(huì)未来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个央(yāng)国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比重达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央(yāng)企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值(zhí)体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落(luò)实(shí)到日常的(de)投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研(yán)究员过去对国央企的固(gù)定思维，需(xū)要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利用(yòng)当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门(mén)的股票库(kù)，并进(jìn)行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业(yè)产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特征(zhēng)和中国特(tè)色、符合(hé)国家战略导向(xiàng)的估(gū)值(zhí)体系，而不是简单三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思套用国外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局(jú)的变化，也(yě)在(zài)增加(jiā)相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特(tè)色的估值体(tǐ)系是(shì)资本(běn)市场使命，投资者需(xū)要学(xué)习领(lǐng)会并(bìng)针对原有(yǒu)的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的(de)需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常(cháng)重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误(wù)区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民(mín)经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要(yào)符合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价(jià)值，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要任务就(jiù)构(gòu)建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发(fā)，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社会(huì)责(zé)任等要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估(gū)值(zhí)定价模型的(de)科学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负(fù)债率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经(jīng)理李欣(xīn)更细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上下游的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素(sù)成本(běn)等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向上的研(yán)究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续(xù)发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系与传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结论和(hé)估值判(pàn)断的变(biàn)化，都是为了(le)更好地(dì)适应中国的(de)市场和经济(jì)特(tè)点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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