文：天风宏(hóng)观宋雪涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过(guò)去(qù)一(yī)年多时(shí)间里，居民部门积(jī)攒(zǎn)了一大笔(bǐ)超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释(shì)放对判断(duàn)经济(jì)和资(zī)本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题(tí)。一是4月居民存款(kuǎn)同(tóng)比多减是(shì)不是超额储(chǔ)蓄(xù)释(shì)放的开(kāi)始？二是这一趋势能(néng)否延(yán)续？

　　对上述问题的回答取决于存(cún)款会受(shòu)到哪些因素的(de)影(yǐng)响。一般影响居民存款的(de)主要有这么几种行(xíng)为：可支(zhī)配收入、消费支出(chū)、金融资(zī)产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金(jīn)融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反(fǎn)之，收入减少、消费增(zēng)加、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还贷等(děng)则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万亿是居民(mín)少消费、少投资、少购房(fáng)的结果（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓并提(tí)前还(hái)贷，但(dàn)因为(wèi)投资、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多(duō)增。

　　2023年一(yī)季度居民存不朽的意思款同比多增2.1万亿则是收入修复和(hé)理财存款(kuǎn)化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可(kě)支配收(shōu)入同(tóng)比增(zēng)长525元，理财存不朽的意思(cún)续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行(xíng)办理速度放缓等因素影响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷款支持(chí)证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所(suǒ)回(huí)落(luò)，即居民提前还款对存款的(de)拖(tuō)累相比于(yú)去年(nián)末略有放缓。

　　但(dàn)是，随(suí)着居民消费和购房(fáng)行为修复(fù)，其对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季度(dù)人均消(xiāo)费支出同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房(fáng)支出同比多(duō)增1575亿元。但因为(wèi)支(zhī)撑因(yīn)素(sù)的规(guī)模更大，所以存款(kuǎn)继(jì)续(xù)回升(shēng)。

　　4月和(hé)一季(jì)度最核心的不同在于(yú)理(lǐ)财市场的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的(de)原因一是居(jū)民(mín)存款(kuǎn)理财化；二是(shì)提前还贷规模增(zēng)加。因(yīn)为居民(mín)收(shōu)入和消费数据不(bù)足，暂时(shí)无法(fǎ)判断消费和(hé)收(shōu)入在4月对存款的(de)影(yǐng)响。

　　存(cún)款(kuǎn)回流理财是4月存款回(huí)落的核心原因(yīn)，4月理财(cái)存(cún)量规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居(jū)民增配理财(cái)等资产(chǎn)是(shì)理财风(fēng)险降低、收(shōu)益(yì)回升和存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的结果。受益(yì)于(yú)债券市场走强，今年理财市(shì)场(chǎng)表现(xiàn)逐步好转(zhuǎn)，理财(cái)产品(pǐn)单位破净(jìng)率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下(xià)滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率(lǜ)，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理(lǐ)财对居民的(de)吸(xī)引力(lì)则不(bù)断增强。

　　从5月理(lǐ)财规(guī)模上看，随着破净率进一(yī)步回(huí)落，居民还(hái)在(zài)继续增(zēng)配(pèi)理财产品，存款理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提(tí)前还(hái)贷规模扩大是存款下滑(huá)的又一个(gè)原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率月均值相比(bǐ)于2月低(dī)点上行4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提(tí)前还(hái)贷力度一是因为首(shǒu)套房利率还在(zài)下(xià)降，居民提前还贷(dài)以降低成本(běn)，4月沈阳、马(mǎ)鞍(ān)山(shān)等多地继续降低首套房(fáng)利率(lǜ)，贝(bèi)壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百(bǎi)城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是(shì)政策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分积压(yā)的还贷业(yè)务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这(zhè)会(huì)推动提前(qián)还贷规模走高。

　　总的(de)来说，随(suí)着理财(cái)市场好转，此(cǐ)前因居民少消费、少投资、少(shǎo)买房等积(jī)攒下来的超额储蓄已经开始部分回流(liú)理财市场了(le)，且5月初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后不朽的意思来(lái)看，理财市场和(hé)提前还贷在(zài)后续(xù)几个月里(lǐ)或继续成为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显改善(shàn)或部分表明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有分化且并非主要(yào)来(lái)自(zì)消费，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压(yā)的购房需求逐(zhú)渐释放(fàng)，房地产(chǎn)销售(shòu)目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱(ruò)迹象，地产短期或(huò)不会成(chéng)为超(chāo)储(chǔ)的主要(yào)流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在明(míng)显利差，居民(mín)提前还贷行为或将延续(xù)。从这个角度来看，主要(yào)因为少买房、少投资而积攒下来(lái)的储蓄，在理(lǐ)财(cái)市场环(huán)境好转和存款利率下(xià)滑(huá)的背景下(xià)或(huò)将继续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使(shǐ)用金融机构住(zhù)户存(cún)款余额(é)+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)中债务人提前(qián)偿(cháng)付的(de)金额在资产(chǎn)池(chí)未偿本金余额的(de)占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱于预期(qī)，理财市场波动加大(dà)

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