《基金经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容

　　上(shàng)期分享中(zhōng)（查看(kàn)原(yuán)文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的(de)背景(jǐng)是市(shì)场进入了战略相持阶(jiē)段，进攻和(hé)防守的理由都(dōu)不是非(fēi)常清晰(xī)。周末中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但那(nà)是诗和(hé)远(yuǎn)方，是战(zhàn)略性的布局，很多投资者更(gèng)喜(xǐ)欢战术性的(de)机会。伯克(kè)希尔哈撒(张歆艺袁弘为什么离的婚，张歆艺和袁弘离婚了吗sā)韦年度股东大会在巴菲特的(de)老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行，吸引了全球投资者的(de)目光，投资(zī)者总希望可(kě)以从中寻找到投(tóu)资(zī)的秘诀(jué)，价值投(tóu)资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯(bó)克(kè)希尔决策者对宏观环境的(de)担(dān)忧，对数字技术(shù)的(de)批判，很多(duō)与会(huì)者收获(huò)的可能不(bù)是清晰的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入(rù)僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说(shuō)法(fǎ)，谨(jǐn)慎的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银(yín)行保险等(děng)利好兑现后往(wǎng)往是市(shì)场(chǎng)开(kāi)始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有季节性的(de)，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政(zhèng)策基调(diào)下(xià)开(kāi)始全面大反攻。我(wǒ)们(men)需要因时而变，投资者(zhě)需要考虑到当前的(de)市场背景已经和之前有很大的不同(tóng)。当前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个重(zhòng)要理由是除了逻辑(jí)推(tuī)演，很(hěn)多(duō)重(zhòng)要问题(tí)很难(nán)用清晰(xī)的事实(shí)来验证。谨慎的投资者(zhě)往往是见(jiàn)好就(jiù)收或者(zhě)谋(móu)定而后(hòu)动，因此才有了上述的(de)猜测。

　　市(shì)场不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市(shì)场已经提前交易(yì)了政策的方向，而且(qiě)今年国内的政策本身(shēn)也(yě)不是大(dà)开大合(hé)。新出台的政策(cè)更(gèng)多(duō)地在落实(shí)上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从(cóng)外部(bù)看，美(měi)联储依然(rán)在通胀、就业数据、金融数(shù)据和增长数据(jù)传递的混乱信(xìn)息中纠结(jié)。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主线看，数字经(jīng)济和(hé)中特估依(yī)然既有政策、也有业绩或(huò)者有(yǒu)未来预期(qī)的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与(yǔ)其他(tā)板块分化(huà)较为极(jí)致，也是不争(zhēng)的事(shì)实。除了这两条主线外，金融(róng)、消(xiāo)费和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难(nán)以成(chéng)为持续(xù)的配置主(zhǔ)题，新能源崩(bēng)坏的筹码预(yù)期(qī)也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为(wèi)看，投(tóu)资(zī)者并未(wèi)形成一致(zhì)预期。随着一季报的披露(lù)，市(shì)场阶段性发挥(huī)了对(duì)盈(yíng)利(lì)现实的定价(jià)效率。具体表(biǎo)现为(wèi)，业(yè)绩出(chū)现(xiàn)一定修复和(hé)表现有韧(rèn)性的金(jīn)融、中药、电力、中特估主(zhǔ)题(tí)以(yǐ)及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着业绩的公布反而出现了(le)一定的(de)买预期卖现实的操作(zuò)。当(dāng)然，相对而(ér)言市场(chǎng)也有(yǒu)定(dìng)价效率不稳定的一面，同样是业绩(jì)修复或有(yǒu)韧性的农林(lín)牧渔、新能源(yuán)和消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一(yī)般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报显示企业盈(yíng)利仍(réng)在磨(mó)底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市(shì)场的(de)核心矛盾(dùn)在(zài)于缺(quē)乏特别(bié)明显的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额收益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细(xì)分领(lǐng)域阶(jiē)段性(xìng)有(yǒu)所(suǒ)回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版(bǎn)等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估(gū)值也较低(dī)，因此(cǐ)在最近市场调(di张歆艺袁弘为什么离的婚，张歆艺和袁弘离婚了吗ào)整的时候整体表现较好。在这两条我们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报行情，但核心问(wèn)题在(zài)于当前盈利仍处在磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味(wèi)着短期盈(yíng)利(lì)很难撑起A股(gǔ)系(xì)统(tǒng)性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们看到(dào)这(zhè)两条主(zhǔ)线(xiàn)之(zhī)外其他业绩尚可的板块(kuài)，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限(xiàn)。消(xiāo)费(fèi)的盈利有一定的修(xiū)复，而市场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对(duì)其定价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段(duàn)性(xìng)交易机(jī)会。

　　三、战略性布(bù)局是清(qīng)晰(xī)而明(míng)确的(de)：政策关注产业升(shēng)级和(hé)人的(de)问题

　　近期(qī)国内也处于一个会议密集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中(zhōng)央财经(jīng)委会议和(hé)国(guó)常会相继(jì)召开。决策层对(duì)于当前经济(jì)复(fù)苏(sū)动(dòng)力不(bù)足、复苏(sū)势头不稳的问题，有着清醒的认(rèn)识(shí)，短期的工作(zuò)重点(diǎn)是恢(huī)复和扩大需求，但(dàn)同时(shí)也明确(què)不(bù)会(huì)再走老路——不会通过(guò)低水平的(de)债(zhài)务扩(kuò)张来刺激经济(jì)，而是聚焦实(shí)体(tǐ)经济的产(chǎn)业(yè)升级，推进产(chǎn)业(yè)智能(néng)化(huà)、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业(yè)体系下的融合发(fā)展

　　这次财经委会(huì)议(yì)的一个新提法(fǎ)是“坚持三次(cì)产业融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持推(tuī)动传统产(chǎn)业转型升级，不能当成‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提法很重要。我(wǒ)们去年底强(qiáng)调接下(xià)来一(yī)段时间的(de)政(zhèng)策需要强调均(jūn)衡性和系统(tǒng)性(xìng)，才能(néng)形成经(jīng)济发(fā)展(zhǎn)的合(hé)力(lì)。卡脖子的领域(yù)要重点支(zhī)持(chí)和(hé)发展(zhǎn)，但(dàn)是经(jīng)济的(de)运(yùn)行是一个完整的(de)系统，生(shēng)产和(hé)消费、实(shí)体经济和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销(xiāo)售-服(fú)务等各(gè)方面需要协(xié)调(diào)发展，大家的(de)信心(xīn)慢(màn)慢(màn)恢复(fù)、收入(rù)慢慢(màn)恢复(fù)，才能(néng)够真正(zhèng)把需(xū)求(qiú)拉动起(qǐ)来。不能够(gòu)孤(gū)立、片面地(dì)理解和执(zhí)行政策，毕竟即使是芯片这么(me)最(zuì)高(gāo)科技的领域，它(tā)的(de)下游需(xū)求(qiú)也主要来自消(xiāo)费电子产品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能(néng)家居等等，没有(yǒu)需求的拉(lā)动，产业(yè)的发展就缺乏良(liáng)性循(xún)环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论(lùn)的(de)一(yī)个重点(diǎn)是人，作为(wèi)投资生产(chǎn)拉(lā)动核(hé)心(xīn)的企业家(jiā)、作为人力资(zī)源(yuán)重点的人才、承载(zài)民族未(wèi)来(lái)的新生人口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国(guó)的发(fā)展逐渐从资本(běn)和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人力(lì)资源拉动，技术(shù)创新成为能否突破内外部约(yuē)束的(de)关(guān)键。技术(shù)创新能力取决于制(zhì)度保(bǎo)障(zhàng)下的主观能动性，在经历(lì)了过去几年的非常态之(zhī)后，在内外部不确(què)定性的制约(yuē)下，如(rú)何让当(dāng)前每个主体充满信(xìn)心、充(chōng)满主观(guān)能(néng)动性，是政策的重心。以(yǐ)人工智能(néng)为代表(biǎo)的数字经济大发展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞争中(zhōng)人力(lì)资源的(de)差距，这(zhè)需要从一个更高的角度理(lǐ)解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的市场，看(kàn)起来是战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战。接下来的政策力度和效果有多(duō)大、盈利能否实质(zhì)性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是否面临(lín)趋缓的压力、海外的(de)潜在风险到底(dǐ)有多大、美联(lián)储到底下一步(bù)面(miàn)临的是什么样的经济形势(shì)等，投资者希(xī)望渐次(cì)判(pàn)断上述一(yī)系列的重要问题的程度，并(bìng)据(jù)此进行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月(yuè)交易机会(huì)可能更均衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能是一个布局的(de)好阶段，而(ér)未必会是收获(huò)的阶段(duàn)。投资者(zhě)需要多一点耐(nài)心，风浪越大(dà)，下一次(cì)的鱼(yú)越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴菲特历(lì)次股(gǔ)东大会上看到(dào)价值投资者(zhě)很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂(zàn)时的(de)，随着事实的清晰，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路(lù)径，我们从产(chǎn)业视角(jiǎo)做(zuò)了一下(xià)梳理，供投资(zī)者(zhě)参(cān)考。

　　产业视(shì)角下的投资路线图(tú)

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博士，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南(nán)开大学经济学(xué)博士，清华大学管理科学(xué)与工(gōng)程博士(shì)后。学术研究与教(jiào)学以及宏(hóng)观经济走势、金融产品(pǐn)分析等(děng)实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架(jià)内运用财政的视角解构宏(hóng)观(guān)经济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经(jīng)济看作一份资产，通过(guò)资本(běn)资(zī)产定价的方式来确定其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金经理、首(shǒu)席(xí)宏观分析师，2022年2月加入(rù)创金合信基金。此前(qián)履职(zhí)博时基金(jīn)，负责宏观(guān)策略、宏观政策、大类资产配(pèi)置(zhì)与(yǔ)择时研(yán)究。武汉大学学士(shì)，上海财经大学经济学硕士(shì)、博(bó)士，中国(guó)社科(kē)院经济学博士(shì)后，学术论(lùn)文多发表于国际SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学(xué)期(qī)刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 张歆艺袁弘为什么离的婚，张歆艺和袁弘离婚了吗