《基金经理投(tóu)资笔(bǐ)记》宏观(guān)策略系(xì)列 <1039违章代码是什么意思 1039违章代码扣分吗/strong>

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现财富管理升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士），创金合信基金基(jī)金经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是(shì)乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是(shì)市场进入了战略相持阶段，进攻和(hé)防守的理(lǐ)由都不是非常清(qīng)晰。周末(mò)中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远方，是(shì)战(zhàn)略性的布局，很多投资者更喜欢(huān)战术性的机会(huì)。伯克(kè)希尔哈撒(sā)韦年度股东大会(huì)在巴菲特(tè)的老家奥(ào)巴(bā)哈举行，吸引了全(quán)球投(tóu)资(zī)者的目光，投资者总(zǒng)希(xī)望可(kě)以从中寻找到投资的秘诀，价(jià)值投资的(de)道虽相同，但法、术、器(qì)是各异(yì)的(de)。不仅如此，伯克希尔决(jué)策(cè)者对宏观环境(jìng)的担忧，对数(shù)字技术的批判(pàn)，很多与会者(zhě)收获的可能不(bù)是(shì)清晰的思(sī)路，而是在迷宫中又多(duō)走(zǒu)了(le)一圈。

　　一、市(shì)场(chǎng)陷入僵持(chí)阶(jiē)段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎的A股投资者也开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银行保险等(děng)利好(hǎo)兑现后往往(wǎng)是市(shì)场开始(shǐ)调整(zhěng)的开(kāi)始(shǐ)。A股投资历来是有季节(jié)性的，但这未必是历(lì)史的(de)铁律，比如2022年5月市(shì)场(chǎng)在新的政策基(jī)调下开始全面大反攻(gōng)。我(wǒ)们需要因(yīn)时而变，投资者(zhě)需要考虑到当前的(de)市场背景已(yǐ)经和之(zhī)前有很大的不同(tóng)。当前(qián)市场进入战略(lüè)僵持阶段的一个重(zhòng)要理(lǐ)由是除了逻辑推(tuī)演，很多(duō)重要问题很(hěn)难用清(qīng)晰的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投资者往(wǎng)往是见好就收或者谋定而(ér)后动，因此(cǐ)才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看(kàn)，市(shì)场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国内的政策本身也不是大开大合。新(xīn)出台的政策更多地在落实上(shàng)，较(jiào)少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看(kàn)，美联储依然(rán)在通胀、就(jiù)业数据、金融数(shù)据和增长数据传(chuán)递的(de)混(hùn)乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投资主线看，数字经(jīng)济(jì)和中特估依然(rán)既有政策、也有业绩或(huò)者有未来(lái)预(yù)期的业绩改善(shàn)，但(dàn)短期游戏(xì)、传媒、中特估与其他板块分化较为极致(zhì)，也(yě)是不争(zhēng)的事实。除了(le)这(zhè)两条主线外，金融(róng)、消(xiāo)费和公用(yòng)事业有反(fǎn)弹，但难以成为(wèi)持续的(de)配置(zhì)主题，新能(néng)源崩坏(huài)的筹码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交(jiāo)易(yì)行(xíng)为看，投资者并未形成(chéng)一致(zhì)预期(qī)。随(suí)着一季报的披(pī)露，市场阶(jiē)段性发挥了对盈利现实的定(dìng)价(jià)效率。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩出现一定修复和表现有韧性(xìng)的(de)金(jīn)融、中药、电力、中特(tè)估(gū)主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过(guò)，随着业绩的(de)公布反而出(chū)现了(le)一定的(de)买预期卖现(xiàn)实(shí)的操作。当然(rán)，相对而言市(shì)场也有定价效率1039违章代码是什么意思 1039违章代码扣分吗不稳定的一面，同样是业绩修复或有韧(rèn)性的农(nóng)林牧渔、新能(néng)源和(hé)消费板块(kuài)，整体(tǐ)表现则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期(qī)市场的(de)核(hé)心(xīn)矛盾在于缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目(mù)前除了游(yóu)戏、传媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细(xì)分(fēn)领(lǐng)域(yù)阶段性有所回调。中特估相关的基建、银(yín)行、石(shí)油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估值也较低(dī)，因此在最近市(shì)场调(diào)整的(de)时候整体表(biǎo)现(xiàn)较好。在这两条我们看好的(de)全年主(zhǔ)线之外(wài)，市(shì)场部分定价了一季报行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的(de)盈利还在下滑，这(zhè)意味着短期盈利很难(nán)撑起A股(gǔ)系(xì)统(tǒng)性(xìng)的行情(qíng)。所以，我们看到这两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线之外其(qí)他业(yè)绩尚可的板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相(xiāng)对(duì)有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期(qī)的悲(bēi)观情绪(xù)尚未对(duì)其定(dìng)价(jià)，这可能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三(sān)、战略性布局是清晰而明确的：政策关注产业升级和人的(de)问题

　　近期国内也处于一个会议密(mì)集召(zhào)开(kāi)的阶(jiē)段，政治(zhì)局会(huì)议、中央财经委会议和国常会相继召(zhào)开(kāi)。决策层对于当前经济(jì)复苏动力不足、复(fù)苏势头不(bù)稳(wěn)的问(wèn)题，有着清醒的认识，短期(qī)的(de)工作重(zhòng)点是恢复和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走老路(lù)——不会通过低水平的(de)债务扩张来刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产业升级，推进产业智能化、绿色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系(xì)下的融合发展

　　这次(cì)财经委会议的一个新提法(fǎ)是“坚持三次产(chǎn)业融合发展，避免割裂对立；坚持(chí)推(tuī)动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法(fǎ)很(hěn)重(zhòng)要。我们去年底强(qiáng)调接下来一段时(shí)间(jiān)的政策需要(yào)强调均衡性和系统性，才(cái)能形成(chéng)经济发展的合力。卡(kǎ)脖子(zi)的(de)领域要重点支(zhī)持和发(fā)展(zhǎn)，但(dàn)是经济(jì)的运行是一(yī)个完整的(de)系统，生产和消费、实体经济和(hé)金融(róng)支撑、高科技(jì)领(lǐng)域和(hé)低(dī)技术领域、融资(zī)-设计-制造(zào)—物流-销(xiāo)售-服务等(děng)各方面需要协(xié)调(diào)发(fā)展，大家的(de)信心慢(màn)慢(màn)恢复、收入(rù)慢(màn)慢恢复，才能(néng)够(gòu)真(zhēn)正把需求拉(lā)动起来(lái)。不能够孤立、片(piàn)面(miàn)地理解和(1039违章代码是什么意思 1039违章代码扣分吗hé)执(zhí)行政策(cè)，毕竟即(jí)使是芯(xīn)片这么(me)最高科(kē)技的领域(yù)，它的(de)下(xià)游需求也主要(yào)来自消费(fèi)电子产(chǎn)品中的手机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的(de)人才红利

　　另外，最近政(zhèng)策讨(tǎo)论的一个(gè)重点(diǎn)是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的(de)企(qǐ)业家、作(zuò)为人(rén)力资源重点的(de)人(rén)才、承载民(mín)族未来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本和劳(láo)动(dòng)要素拉动转向人力资源拉(lā)动，技术创新成为(wèi)能否突破(pò)内外部约束的关(guān)键。技术(shù)创新能(néng)力(lì)取决(jué)于制度(dù)保障下的主观能(néng)动性(xìng)，在(zài)经历了过去几年的非常(cháng)态之后，在内外部不确定(dìng)性(xìng)的制约(yuē)下，如(rú)何让当前每个主体充满信(xìn)心、充满(mǎn)主观能动性，是(shì)政策的重心。以人工智能为代(dài)表的数(shù)字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩(suō)小国(guó)际竞(jìng)争中人力(lì)资(zī)源的差距(jù)，这(zhè)需要(yào)从一个更高的角度(dù)理解(jiě)人(rén)工(gōng)智能和数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容：乱战(zhàn)之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起来(lái)是(shì)战略(lüè)僵持阶段的(de)乱战。接下(xià)来(lái)的(de)政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏(sū)的斜率(lǜ)是(shì)否面临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在风险到底有(yǒu)多大、美联储(chǔ)到(dào)底下一(yī)步(bù)面临的是什么(me)样的经济形势等，投资者希望渐次判(pàn)断上述一系列的重要(yào)问题的程度，并据此(cǐ)进行布(bù)局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机会(huì)可能(néng)更均衡、但也更脆(cuì)弱(ruò)，当前(qián)可能(néng)是一个布局的(de)好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段(duàn)。投资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这是(shì)我们从巴菲特历次(cì)股东(dōng)大会上看到(dào)价值(zhí)投资(zī)者很重要的一个(gè)特质(zhì)，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂(zàn)时的，随(suí)着事(shì)实的清晰，投资路(lù)径(jìng)也将(jiāng)会非常明(míng)确。这个(gè)路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投(tóu)资(zī)者(zhě)参(cān)考(kǎo)。

　　具(jù)体而言：投资的上限是产业(yè)现代(dài)化(huà)，科技(jì)自(zì)主(zhǔ)可(kě)用，数字(zì)化、高端化与智能(néng)化(huà)是明确的(de)诗与远(yuǎn)方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风险，在现代化(huà)的产业转型(xíng)中，当前蕴藏风险和(hé)未来跟不上历史步伐的产业是不能进行战略(lüè)布局(jú)的。投资(zī)的中间(jiān)状态是周期与(yǔ)消费行(xíng)业(yè)，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角下的投资路线(xiàn)图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤春博(bó)士，创金合(hé)信基金首席经济学家，投委会委(wěi)员兼秘(mì)书长，宏观(guān)策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总(zǒng)部(bù)总监，南开大(dà)学经济学博(bó)士，清(qīng)华大学管理科学与工(gōng)程博士后。学(xué)术研究与教学以及宏观经济走(zǒu)势、金融产品分析(xī)等实务领域经(jīng)验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力于在周期波动的(de)框架内运用财(cái)政(zhèng)的(de)视角(jiǎo)解构宏(hóng)观经济的(de)运行，将中(zhōng)国(guó)经(jīng)济看(kàn)作一份(fèn)资(zī)产，通(tōng)过资本资(zī)产(chǎn)定(dìng)价的方式来确定其价值(zhí)与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观(guān)分析(xī)师，2022年(nián)2月加入(rù)创金合信基金。此(cǐ)前履职博(bó)时基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策、大类资(zī)产配置与择时研究(jiū)。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国(guó)际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。