文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐(lè)

　　4月居(jū)民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月同比多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒(zǎn)了一大笔超额储蓄。今年(nián)这(zhè)笔超额储蓄能否顺利(lì)释放对判断(duàn)经(jīng)济和资本市场走势至(zhì)关重(zhòng)要(yào)。这里我们尝试回答两个(gè)问(wèn)题。一是4月居民存款同(tóng)比多(duō)减是不是(shì)超额(é)储蓄释放的开始？二是这一(yī)趋(qū)势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款(kuǎn)会受(shòu)到哪些因素(sù)的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民存(cún)款的(de)主要有这么几(jǐ)种(zhǒng)行为：可支配收入、消费支出、金(jīn)融资产相关收支(zhī)和房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增(zēng)长(zhǎng)、消费减(jiǎn)少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少会推动存(cún)款增加；反之，收入(rù)减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房增(zēng)加、提前还贷等则(zé)会带动存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投资、少购房的结果（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能(néng)否(fǒu)转化(huà)成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前(qián)还贷，但因为投(tóu)资、购房等下(xià)滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度(dù)居民存款同(tóng)比多(duō)增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理(lǐ)财存款化的结果。

　　一季(jì)度居民人均可支(zhī)配收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办(bàn)理速度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支(zhī)持证券）条件早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所(suǒ)回(huí)落(luò)，即(jí)居(jū)民提前还款(kuǎn)对存款的拖(tuō)累相比于去年末(mò)略有(yǒu)放缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居民消费和购(gòu)房行(xíng)为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人(rén)均消(xiāo)费支出同比增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购(gòu)房支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但因(yīn)为支撑因素(sù)的规(guī)模更(gèng)大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一季(jì)度(dù)最核(hé)心的不同(tóng)在(zài)于理财市场的变化。4月居民存(cún)款(kuǎn)下滑可(kě)能的原因一是居民存款理(lǐ)财化；二是(shì)提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不足，暂时(shí)无(wú)法判断消费和收入在(zài)4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回(huí)落的核(hé)心(xīn)原因，4月理(lǐ)财存(cún)量(liàng)规(guī)模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束(shù)了自去(qù)年10月以来的下(xià)行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居(jū)民增配理(lǐ)财(cái)等资产是(shì)理(lǐ)财风(fēng)险降低、收益回升(shēng)和(hé)存款利率下滑共同(tóng)作用的结果。受益(yì)于债券市(shì)场走强，今年理(lǐ)财市场表现逐步好转，理财产品单位(wèi)破净率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时(shí)期下滑的存款(kuǎn)利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱(ruò)，而理(lǐ)财对居民的吸引力则(zé)不断(duàn)增强。

　　从5月(yuè)理财规模(mó)上看，随着破净率进一步(bù)回落(luò)，居民(mín)还在继续增(zēng)配理财(cái)产品，存款理财化趋势(shì)有望延续。

　　提前(qián)还贷(dài)规(guī)模(mó)扩大是存款(kuǎn)下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿(cháng)率月均值(zhí)相比于(yú)2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大(dà)提(tí)前(qián)还(hái)贷(dài)力度(dù)一是因为(wèi)首套房利(lì)率(lǜ)还在下降，居民提前还(hái)贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳(ké)研究院数据(jù)显示百城(chéng)首套(tào)主流(liú)房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放(fàng)松(sō佛系心态是什么意思ng)后(hòu)，1、2月份部(bù)分积(jī)压的还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)财市场(chǎng)好转，此前因居民少消费、少投资、少佛系心态是什么意思买房等积攒下来(lái)的(de)超额储蓄(xù)已经开始部分回流(liú)理财市场了，且5月(yuè)初(chū)这一(yī)趋(qū)势还(hái)在延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理(lǐ)财市场和提前(qián)还(hái)贷(dài)在后(hòu)续几个月里或继续成为超额存款的主要(yào)流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显改善或部分表明当下居民消费意愿(yuàn)依(yī)旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化(huà)且(qiě)并非主要来自消费(fèi)，后(hòu)续超额(é)储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详佛系心态是什么意思见《超额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着(zhe)前期(qī)积压(yā)的购(gòu)房需求逐渐释放(fàng)，房地产(chǎn)销售(shòu)目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要(yào)流(liú)向。但是因为按揭(jiē)利率存(cún)在明显利差，居民提前还贷行为(wèi)或将延续。从这个角度(dù)来看(kàn)，主(zhǔ)要因(yīn)为少买房、少投资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理(lǐ)财市(shì)场环(huán)境好(hǎo)转和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融机(jī)构住户存(cún)款(kuǎn)余(yú)额+4月新(xīn)增来(lái)进行估(gū)算

　　2早偿率是指(zhǐ)在(zài)个人住房抵押贷(dài)款中债务人提前偿付的金额在资产池(chí)未偿(cháng)本金(jīn)余(yú)额的占比

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　地(dì)产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱于(yú)预期，理财市场(chǎng)波(bō)动加大

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