5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动(dòng)比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估(gū)值(zhí)方式等(děng)问题(tí)成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基(jī)金报(bào)采(cǎi)访多位衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢(wèi)投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对(duì)此(cǐ)充满期(qī)待，如(rú)5月(yuè)15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万(wàn)家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经(jīng)理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密(mì)集(jí)申报(bào)的(de)国央企主题基金主要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方面(miàn)是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是(shì)落实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为(wèi)央企相(xiāng)关标的(de)和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估(gū)是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特估的投(tóu)资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是(shì)今(jīn)年(nián)以数字经济和“一带一(yī)路”的(de)主题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果(guǒ)随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央(yāng)国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发(fā)生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提前进行布(bù)局，比如医药和(hé)消(xiāo)费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显露(lù)出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数据(jù)显示(shì)，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央(yāng)国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股(gǔ)持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实(shí)到(dào)日常的投研流(liú)程和(hé)实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计改变研究员过(guò)去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需(xū)要(yào)利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库(kù)，并(bìng)进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调(diào)研的(de)的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具(jù)有时代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符(fú)合(hé)国家战略(lüè)导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概(gài)念所(suǒ)涉及到的(de)行业和(hé)公(gōng)司，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一直(zhí)非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化(huà)，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓住(zhù)中特估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的(de)估值体系是资本(běn)市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系进(jìn)行改造，以(yǐ)适(shì)应现实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民(mín)经济的(de)支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要(yào)充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价(jià)值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要(yào)方法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中(zhōng)国(guó)特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委(wěi)指导(dǎo)国内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结(jié)合国际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环(huán)境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的(de)可(kě)持续估值，要重视(shì)股东、员工和(hé)社会(huì)责(zé)任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估(gū)值定价(jià)模型的科(kē)学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融(róng)精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其(qí)是估值(zhí)的(de)方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关系。这(zhè)些(xiē)因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变化，还(hái)有(yǒu)估值结(jié)论(lùn)和估(gū)值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地(dì)适(shì)应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合(hé)理(lǐ)的企(qǐ)业估值(zhí)信(xìn)息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实(shí)践(jiàn)中进行探(tàn)索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)。

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