“现在的房地产很难(nán)再出现像过去(qù)十年的系统性行(xíng)情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行业分(fēn)化的愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的关(guān)注度(dù)从板块(kuài)向单个标的转移。上(shàng)海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房(fáng)地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下(xià)的(de)空间已经不大了(le)。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法(fǎ)呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要非常(cháng)小心，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满足以(yǐ)下三关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些个基准：有大(dà)的国资背景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低的、此前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果关注(zhù)一(yī)下今年房地产的开发资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实(shí)银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金(jīn)来源(yuán)来(lái)自新(xīn)盘的销售。但今年(nián)新房的销售情况(kuàng)相较一(yī)般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房企相对(duì)比较困难(nán)，所以整个(gè)行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无论是在销售，还(hái)是(shì)融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明显。现(xiàn)在(zài)有(yǒu)国(guó)资背景的房企在资本市(shì)场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景的民(mín)营房(fán关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些g)企股(gǔ)价大多表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢家”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视(shì)企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债(zhài)率）是不是行(xíng)业内(nèi)的最低水平；利润率是(shì)不是行业内(nèi)最高(gāo)的；融资成本(běn)是否是(shì)行业内最(zuì)低的；建安成本(běn)是否也是(shì)业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一家房(fáng)企的综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意的(de)是，能够同时(shí)满足上述条(tiáo)件的房(fáng)企(qǐ)并不(bù)多。即便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道(dào)红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展(zhǎn)、京投发(fā)展(zhǎn)、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城投控(kòng)股等(děng)国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张速度的张弛有(yǒu)度(dù)尤为(wèi)重要，节奏把握准确(què)，有助于房(fáng)企储(chǔ)备优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐(lè)观的(de)预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩张拿(ná)地(dì)节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前(qián)的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家(jiā)房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开(kāi)始在一线城市进行(xíng)大举拿地(dì)，净负债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准(zhǔn)提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了快速(sù)的(de)开(kāi)盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年会有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了(le)很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一半在一线城(chéng)市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集中在强二线和(hé)二(èr)线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要(yào)出(chū)手，但(dàn)出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得(dé)太(tài)快，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房(fáng)企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个(gè)比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对房(fáng)企的净负债(zhài)率要求不(bù)得高于(yú)100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没有那(nà)么快，所以要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到(dào)一(yī)个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的(de)房企梳理发(fā)现，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房(fáng)企(qǐ)2022年净负(fù)债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房(fáng)企在践行(xíng)较(jiào)积极的拿地策(cè)略的同时(shí)，也较好地控制(zhì)了公司的扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)与净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团(tuán)等(děng)个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营房企，但在(zài)各维度的(de)实际表现上(shàng)，国(guó)央(yāng)企确(què)实会更胜(shèng)一筹(chóu)。如(rú)国央(yāng)企(qǐ)的融资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到(dào)想融就融，这样，国央(yāng)企自然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更加看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马(mǎ)”的(de)存(cún)在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的十大流通股东中新(xīn)进了“中国(guó)工商银(yín)行(xíng)股份有(yǒu)限(xiàn)公司(sī)－景(jǐng)顺长城中(zhōng)国回报灵活配置(zhì)混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司(sī)的几只产品合(hé)计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受(shòu)青睐(lài)，和(hé)其自身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时(shí)间，房地产市(shì)场(chǎng)整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股价表(biǎo)现等(děng)多维(wéi)度(dù)都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实(shí)现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的持(chí)续(xù)增长，和(hé)滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关(guān)系密(mì)切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比重只占到(dào)近六成。近三年持续(xù)稳居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积极(jí)，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州网数据(jù)显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依(yī)次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭州(zhōu)的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的较突出(chū)表现，也(yě)让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的(de)房企排(pái)名已冲(chōng)进前(qián)十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集(jí)团实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来(lái)多(duō)家(jiā)机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受(shòu)了信(xìn)达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信养老、新华(huá)养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上(shàng)游主要为(wèi)钢铁(tiě)、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行业主要包括中(zhōng)介服(fú)务(wù)、家(jiā)用电器(qì)、物(wù)业管(guǎn)理、家居用(yòng)品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致(zhì)上游(yóu)不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思(sī)路渐渐移至下游。“中国(guó)房(fáng)地产行业在(zài)进入存量房时代，所(suǒ)以对地(dì)产产业链，尤其是偏(piān)消(xiāo)费属性的家装家居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有(yǒu)的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增(zēng)加，内(nèi)装更(gèng)新(xīn)的需求也会越来越多。美国过(guò)去的数据充分(fēn)说明了(le)这一点，在(zài)新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周刊》对下游细分(fēn)中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现的统计，目前(qián)暂居前(qián)两(liǎng)位的都(dōu)是(shì)来自(zì)家纺赛道(dào)的公司，它们分(fēn)别是(shì)富安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别(bié)是前者在月(yuè)线连收七根(gēn)阳线的(de)基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜(nà)实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于上市公(gōng)司股东(dōng)的净(jìng)利润约1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公(gōng)司一季报的(de)十大流通股股东来看，能(néng)够发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基(jī)金(jīn)重(zhòng)仓股的(de)天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的(de)中欧价(jià)值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私(sī)募的(de)明河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居(jū)板块也因(yīn)疫情、消费复苏(sū)进(jìn)程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉寂(jì)，不(bù)过好(hǎo)在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最(zuì)好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一(yī)时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净(jìng)利润，公司都实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一(yī)季报(bào)中他管理的广发(fā)策略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均(jūn)增加了持(chí)股，而(ér)这两只产品也(yě)成为志邦家(jiā)居十(shí)大(dà)流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家(jiā)纺外，下游的物(wù)业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类(lèi)标的大多在香港上市，如何选择成为难(nán)题。对此，前述上海公(gōng)募基金(jīn)经(jīng)理举(jǔ)例分析：“物(wù)业服务不是一个(gè)高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是(shì)市场化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经(jīng)买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较高(gāo)的，每年到(dào)期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目到期之(zhī)后，经过(guò)两三轮合(hé)同(tóng)周期还能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司很容易(yì)一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员(yuán)成本(běn)的年度增长，不过服(fú)务(wù)没有特别好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价(jià)难(nán)度是非常大的。但是(shì)该公司能在业(yè)内做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的(de)定位和(hé)比较好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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