来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济(jì)回暖主要缘于疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复(fù)推(tuī)动出口形势好(hǎo)转，出行(xíng)需求释放催化下游消(xiāo)费(fèi)回暖。从(cóng)行业(yè)表(biǎo)现看，制造业(yè)从去年四季度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌(diē)”，企业或(huò)从主动去库转向(xiàng)被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游(yóu)装备制造(zào)>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服(fú)务业中，交通运(yùn)输(shū)、住(zhù)宿(sù)餐饮、房地产等线(xiàn)下(xià)活动回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海外(wài)总需求回落预期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将成(chéng)为推动下一阶段国内经济(jì)复苏的(de)主线。

　　制造业、服务(wù)业(yè)是驱(qū)动一季(jì)度(dù)经济(jì)复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲弱的特点相一致。

　　从(cóng)制造(zào)业内部来看，今年3月，制造业各行业景气(qì)度普遍回暖，多(duō)数(shù)从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复(fù)好(hǎo)于需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未(wèi)结束。从行业景气度边际(jì)改善情(qíng)况(kuàng)来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业(yè)景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期(qī)相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具制(zhì)造(zào)行业景气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度(dù)看，电(diàn)气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备(bèi)、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度改善(shàn)幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物(wù)>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面，出行类消费快(kuài)速(sù)复(fù)苏，前(qián)期积压的(de)购房、服务消费需求得以释(shì)放；供给方面，国(guó)内(nèi)复工复产加快(kuài)推(tuī)进，生产端快(kuài)速恢复，是推动年初出(chū)口数(shù)据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏红利驱动边际(jì)转弱，随着(zhe)未来(lái)海外总(zǒng)需求(qiú)回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民(mín)收入向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时(shí)信贷数(shù)据指向居民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确(què)定性进(jìn)一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行及地(dì)产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的可选消费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口优势增强，有(yǒu)望维持出口(kǒu)韧性(xìng)；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业(yè)将从主动(dòng)去库逐步(bù)转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库(kù)，设(shè)备投(tóu)资需(xū)求有望改善，推(tuī)动中游装备(bèi)制造(zào)景气(qì)度(dù)维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济(jì)复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预(yù)期(qī)增长，指向疫(yì)后复(fù)苏(sū)背(bèi)景(jǐng)下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升。但(dàn)不同于(yú)海外(wài)国(guó)家疫后复苏的(de)规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生(shēng)在外需回落、国内(nèi)经济(jì)转向高(gāo)质量发展、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱(qū)动疫后经济复苏(sū)的力量并(bìng)不均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们重点从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来(lái)看，今年(nián)一季度制造(zào)业、交通(tōng)运输业、房地产业景气度(dù)明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度(dù)回落(luò)，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费快速(sù)恢(huī)复(fù)、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们(men)以2019年为(wèi)基期计算(suàn)各年(nián)份的复(fù)合增(zēng)速，观(guān)察各行业增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季(jì)度(dù)的(de)4.9％，但(dàn)仍高于(yú)2019年、2020年全年(nián)增速(sù)，与近年来加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农(nóng)业(yè)农村现代化的目(mù)标有(yǒu)关。

　　今年(nián)一季度第二产业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加值增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年增速，与去年(nián)下半(bàn)年(nián)之后(hòu)外需(xū)转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景气度明显回落，增加值增速(sù)回落(luò)至(zhì)1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累(lèi)。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益(yì)于居民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓(cāng)储(chǔ)和邮政业增(zēng)加值增速明(míng)显提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿(sù)和餐(cān)饮(yǐn)业(yè)增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于(yú)疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝对(duì)水平不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给水平(píng)恢(huī)复较慢(màn)。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回暖，今年一季度房地产(chǎn)业增(zēng)加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领域复(fù)苏(sū)分(fēn)化，中下游改善(shàn)幅度好于上游(yóu)

　　对(duì)于(yú)行业景气度的观测，我(wǒ)们(men)采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与价(jià)格（各行业(yè)工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作为(wèi)供需的衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个主要(yào)行业自(zì)2019年(nián)以(yǐ)来的月度(dù)数据(jù)，首先将各行业增(zēng)加值(zhí)增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平(píng)，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出(chū)现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进(jìn)程(chéng)尚(shàng)未结(jié)束(shù)。从行业景气度(dù)边际(jì)改(gǎi)善情况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气(qì)度呈现(xiàn)高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行业(yè)中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的行业景气度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民(mín)外(wài)出消费相(xiāng)关的，酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文(wén)教娱乐(lè)的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家具制(zhì)造(zào)行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食品制造(zào)景气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制(zhì)造(zào)行业表(biǎo)现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存(cún)水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来(lái)90％以上(shàng)分位数(shù)水(shuǐ)平；而随着防疫需求的(de)降温，医药制造业景(jǐng)气度有所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景气(qì)度居中，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与原材料成本下跌(diē)有关(guān)，另一(yī)方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部分行(xíng)业仍在(zài)去库进程有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运输设备(bèi)工业增加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最大(dà)，受益于国(guó)内(nèi)产(chǎn)业(yè)升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧(rèn)性驱动；其次是汽车制造、金属制(zhì)品，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通(tōng)用设备、电子设备，与房地产新开工强度较(jiào)弱、消费电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上(shàng)游(yóu)原材料(liào)加工(gōng)行业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库存(cún)水平偏(piān)高，多数(shù)行业仍受制于(yú)价格(gé)下跌(diē)的困扰，表现为“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。其中(zhōng)，有(yǒu)色金(jīn)属行业生产端改善幅度(dù)最大(dà)，3月增加值(zhí)增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球大宗商品下行(xíng)周(zhōu)期影响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧(jiù)承压(yā)；随着年(nián)初(chū)建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景气(qì)度提升，但由(yóu)于库存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在(zài)下(xià)跌(diē)区间，拖(tuō)累整体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化链(liàn)条(tiáo)行业生产水平普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下的景气度偏(piān)低区间，今年由于能(néng)源危机缓解(jiě)，产品价格相较去(qù)年同期也(yě)出(chū)现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高位，但(dàn)出(chū)现边际放缓，生产及价(jià)格水平同步回落。这与去(qù)年以来行业产能持(chí)续扩张有(yǒu)关(guān)，今年2月，煤炭开(kāi)采(cǎi)产(chǎn)成品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出(chū)行类(lèi)消费快速复苏，前(qián)期(qī)积压的购房、服务性(xìng)需求得以释(shì)放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给端的快速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫(yì)后红利(lì)释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济(jì)增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步(bù)增(zēng)强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等可(kě)选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民收入(rù)和消(xiāo)费(fèi)数据看(kàn)，居(jū)民收入增(zēng)速提升，消费倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人(rén)均可支(zhī)配收(shōu)入增(zēng)速(sù)提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距(jù)。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动相关就(jiù)业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提(tí)振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱(ruò)，消(xiāo)费(fèi)和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓(huǎn)和。从存款数(shù)据看(kàn)，3月居民新增(zēng)存款同(tóng)比增量降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿(yì)元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的月均(jūn)同比增量。从贷(dài)款(kuǎn)数据看，3月居民部门新增(zēng)净融资(zī)同比多增4859亿元(yuán)，其(qí)中，短(duǎn)期(qī)信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元(yuán)。居民部门新增净(jìng)融资连(lián)续2个月维持(chí)同比扩张，指向居民(mín)预期可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第一季度(dù)城镇储户问卷调查结果(guǒ)显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于(yú)“更(gèng)多(duō)消费”和“更(gèng)多(duō)投资”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增强，以及相关行业设(shè)备(bèi)投资(zī)更新(xīn)，有望推动中游装备(bèi)制造(zào)景气度维持高位。

　　一方面，今年一季(jì)度(dù)国内出口(kǒu)数据回暖，除与欧美(měi)供(gōng)需缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国(guó)内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回(huí)落(luò)背景(jǐng)下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加(jiā)强(qiáng)、以(yǐ)及(jí)新能源产品优势强(qiáng)化，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备制(zhì)造领(lǐng)域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造业投资(zī)扩产造成(chéng)一定压力。但随(suí)着下游消(xiāo)费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利有(yǒu)望向上修复(fù)。目前看，电气机械等装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造(zào)业(yè)去库进程(chéng)已进(jìn)入下半场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设(shè)备产(chǎn)成品库存增速呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投(tóu)资(zī)需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融(róng)与(yǔ)流动性(xìng)数据：各国国债收益率多数上(shàng)行

　　美国10年(nián)期国债收益率上行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年(nián)期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日），英国10年(nián)期国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收(shōu)窄。本(běn)周美国10年(nián)期和2年期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利(lì)差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权(quán)调(diào)整(zhěng)利差较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道(dào)琼斯(sī)工业指(zhǐ)数、纳斯达(dá)克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加(jiā)息步(bù)伐或(huò)将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周美国总体经(jīng)济活动几(jǐ)乎(hū)没有(yǒu)变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增(zēng)加和对流(liú)动性(xìng)的担忧加剧(jù)之际，银行(xíng)收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国(guó)总体(tǐ)物(wù)价水平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储(chǔ)官员(yuán)表示为应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一(yī)步收紧政(zhèng)策(cè)来应(yīng)对高通胀(zhàng)，加(jiā)息结束(shù)后美(měi)联(lián)储(chǔ)将需(xū)要在(zài)一段时(shí)间内维持(chí)利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今(jīn)年货币政策将需要进一(yī)步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高于(yú)5％，具(jù)体(tǐ)取(qǔ)决于经济和金融形势(shì)的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布，绝(jué)大多数委员同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公布的欧(ōu)洲央(yāng)行会(huì)议纪(jì)要显示，货币政策在降低通胀方(fāng)面(miàn)仍有一(yī)段路要走，一些委员认为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金(jīn)融市场(chǎng)紧张局势被(bèi)视(shì)为经济和通胀前(qián)景重大不(bù)确定性(xìng)的(de)来源。然而除非形势(shì)显著恶化，否则金融市场的紧张局(jú)势(shì)不太可能从根本上改变欧洲央行管(guǎn)理委员会对通(tōng)胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财(cái)长(zhǎng)耶伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会(huì)和欧洲议(yì)会通过了一(yī)项临时(shí)政(zhèng)治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市(shì)场的份(fèn)额从10％提升(shēng)至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众(zhòng)议(yì)院议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债务上(shàng)限(xiàn)相关立法措(cuò)施。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份(fèn)债(zhài)务(wù)上限相关(guān)立法措施；债务(wù)法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少(shǎo)对国税局(jú)的(de)拨款，并结(jié)束(shù)绿色产(chǎn)业补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩(gōu)，但未来(lái)仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩的(de)努力(lì)都(dōu)将是“灾难(nán)性的”，美国(guó)寻求与中国建立“建设性(xìng)和(hé)公平的经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国利益受(shòu)到威胁(xié)时”，美国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在(zài)国际关系(xì)中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮助面(miàn)临债务问题的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原(yuán)油(yóu)价格环比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月度均(jūn)价为(wèi)80.75美(měi)元(yuán)/桶。布伦(lún)特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的(de)2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存同比(bǐ)下降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及(jí)西(xī)南各区价格(gé)指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比下降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房上技校要多少钱学费，在技校上学一般要花多少学费(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线(xiàn)城市商品(pǐn)房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成(chéng)交面积(jī)同比增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下(xià)跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅相对(duì)上月扩大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日(rì)均(jūn)零(líng)售销量增幅扩大(dà)。4月以(yǐ)来，乘用车日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费(fèi)持续回升(shēng)的动力；国资委(wěi)强调着力发展(zhǎn)战略性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月(yuè)份新闻发布会，强调(diào)要(yào)提振消费(fèi)持续回升的动力(lì)。接下(xià)来将重点做好(hǎo)四方面工作：一(yī)是，研究起(qǐ)草关于(yú)恢复和扩大(dà)消费的政策(cè)文件，围绕(rào)大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力气稳定汽车消费，大力(lì)推(tuī)动新能(néng)源汽车(chē)下(xià)乡；三(sān)是，会同有关方(fāng)面优化就(jiù)业、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关于营造放心(xīn)消(xiāo)费环境的(de)政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国(guó)资央企着力(lì)发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央企在中国式现代化新(xīn)征(zhēng)程(chéng)中走(zǒu)在前列，着力(lì)提升科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代(dài)化产(chǎn)业(yè)体(tǐ)系建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提升(shēng)行动(dòng)组织实施，高水平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部(bù)举办发布会介(jiè)绍一季度(dù)工业和信息化(huà)发展状况(kuàng)，表示下一步将制(zhì)定实施重点行业(yè)稳增长的(de)工作方案(àn)。一(yī)是营造(zào)良好产业(yè)发展环(huán)境，落实落(luò)细稳(wěn)增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同(tóng)；二是(shì)推动(dòng)出口保(bǎo)稳提(tí)质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支(zhī)持力(lì)度，配(pèi)合有(yǒu)关部门落(luò)实好稳(wěn)外贸政策举(jǔ)措；三是促(cù)进内需加快(kuài)恢复(fù)，以(yǐ)高质量供(gōng)给促进消费(fèi)；四(sì)是持续增(zēng)强发展动(dòng)能(néng)，加(jiā)快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历(lì)

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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