“现在的房地产(chǎn)很难(nán)再出现像(xiàng)过(guò)去十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从板块(kuài)向单(dān)个(gè)标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地(dì)产都已经(jīng)双杀(shā)到了(le)最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔(ěr)法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么(me)如(rú)何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地(dì)产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了半(bàn)天，标(biāo)的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以下三个基准：有大(dà)的(de)国(guó)资(zī)背景(jǐng)的(de)、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前(qián)没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年房地产的(de)开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企的(de)主(zhǔ)要资金来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今年新房(fáng)的销售(shòu)情况相(xiāng)较一般。再关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿(ná)到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出(chū)现了一个很(hěn)明(míng)显(xiǎn)的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景的房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘(jué)，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视(shì)企业的(de)成本(běn)优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业(yè)内(nèi)的最低水平；利(lì)润率(lǜ)是不是行业内(nèi)最(zuì)高(gāo)的；融资成(chéng)本是否是(shì)行(xíng)业内最低(dī)的；建安成本(běn)是否也是业内最低的；这(zhè)些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家房(fáng)企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满(mǎn)足上(shàng)述条(tiáo)件(jiàn)的房企(qǐ)并不(bù)多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶(è)化的趋(qū)势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投(tóu)发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看出(chū)，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央企房(fáng)企(qǐ)，其财(cái)务指标称得上完(wán)全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加(jiā)值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑又进一(yī)步(bù)考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把握(wò)准确，有助于(yú)房企储备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过于乐(lè)观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能(néng)让房企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增(zēng)加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机(jī)会来了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实现了快速的(de)开(kāi)盘利用率(lǜ)，预(yù)计今年会有(yǒu)更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业(yè)就符合“最(zuì)后的赢家”的(de)特点。一(yī)方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和(hé)二(èr)线城市；另一方面，它的扩2000克是多少斤啊(kuò)张是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太快，但未来的(de)两年市(shì)场(chǎng)没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么2000克是多少斤啊如(rú)何(hé)来衡量(liàng)一(yī)家房企(qǐ)的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还(hái)是看房(fáng)企(qǐ)的(de)净负债率水平，在我看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不难看出(chū)，这(zhè)一(yī)标准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更(gèng)加(jiā)严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业的(de)复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规避公司净负(fù)债率提高到一个比较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控制了公司的(de)扩(kuò)张速(sù)度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或(huò)具备“最后赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们(men)是以(yǐ)同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民营房企，但在各维度(dù)的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜(shèng)一筹(chóu)。如(rú)国(guó)央企(qǐ)的融资成本更低(dī)，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想(xiǎng)融就融(róng)，这(zhè)样，国央企自然(rán)而然就(jiù)具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加(jiā)看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企，但(dàn)这也并不(bù)意(yì)味着，民(mín)营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工(gōng)商银(yín)行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报(bào)灵活配(pèi)置混合(hé)型证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公(gōng)司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计(jì)持有(yǒu)滨江集团9543万股(gǔ)，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐(lài)，和其(qí)自身(shēn)的基本面表现存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业(yè)绩(jì)表现、销(xiāo)售规(guī)模、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集团扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报(bào)，今(jīn)年一季度(dù)，滨江(jiāng)集(jí)团更是实(shí)现(xiàn)了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地区(qū)的(de)营收比重只占(zhàn)到近六成。近三年持续(xù)稳居杭(háng)州房企销售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时(shí)，滨江集团在(zài)杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团的(de)房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了超一(yī)倍以上，而(ér)近(jìn)期，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重点移至存(cún)量赛道

　　机构在(zài)下(xià)游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是(shì)房(fáng)地(dì)产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等(děng)材料(liào)供应商，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息(xī)相关，新(xīn)盘开工不足导(dǎo)致上游不被看(kàn)好，机构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进(jìn)入存(cún)量房(fáng)时(shí)代，所以对(duì)地(dì)产产业链(liàn)，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来(lái)越(yuè)大，随着时间的增(zēng)加(jiā)，内装更新的(de)需求也会越来(lái)越多(duō)。美国(guó)过去(qù)的数(shù)据充分说明(míng)了这一点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见顶之(zhī)后，家(jiā)具消费的(de)增长却一(yī)直都很好。对于地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根(gēn)据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目(mù)前暂居(jū)前(qián)两(liǎng)位的都是来(lái)自家纺(fǎng)赛(sài)道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是前(qián)者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业(yè)收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现归(guī)属于上市公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已(yǐ)成为基金重仓(cāng)股的天下，彼(bǐ)时包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价(jià)值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁江山(shān)。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是(shì)价值(zhí)派基(jī)金经(jīng)理曹名长在(zài)管的产品，首季(jì)其同时(shí)重(zhòng)仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金地集团(tuán)和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾(céng)经(jīng)风光(guāng)一(yī)时的家居板块也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂，不过(guò)好在困境反转露出曙(shǔ)光，2000克是多少斤啊家居板块(kuài)中年(nián)内(nèi)表现最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段，该股年(nián)内上(shàng)涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实(shí)现了同比(bǐ)双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大流通(tōng)股股东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报(bào)中他管(guǎn)理的广发策略优(yōu)选和广发安宏回报(bào)均(jūn)增加了持股，而(ér)这两只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家(jiā)居十大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意(yì)思的(de)是，他似乎(hū)对(duì)于定制家(jiā)居类(lèi)标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道(dào)公(gōng)司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺外(wài)，下游(yóu)的物(wù)业股(gǔ)也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述上海公(gōng)募基(jī)金经理举例(lì)分(fēn)析：“物业服(fú)务不(bù)是一个(gè)高毛利(lì)的行业(yè)，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希(xī)望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它(tā)在中高端楼(lóu)盘占比是比较高(gāo)的(de)，每年(nián)到期的合(hé)同里(lǐ)提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分项(xiàng)目到期之后，经(jīng)过两(liǎng)三轮合(hé)同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做到产品提价(jià)的公司很少(shǎo)，因为物业公司(sī)很容(róng)易(yì)一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定人(rén)员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户(hù)没有那么(me)满意，能做到提(tí)价难度(dù)是非常大的。但是该(gāi)公司能在业内做(zuò)到(dào)到(dào)期之后提价(jià)率比较高，这跟它的(de)定位和比较好的(de)服务是有关系的。”他进(jìn)一步强调(diào)。

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