平安首经(jīng)团队(duì)：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融表(biǎo)现乏力(lì)。继一季度“天量”投放(fàng)后，2023年4月社(shè)融(róng)增(zēng)长明显降温，比(bǐ)去(qù)年4月(yuè)疫情冲击期间创下(xià)的(de)低点仅多(duō)增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳信用”压(yā)力有所显现。社(shè)融骤降的主要拖累在于人民币信贷增势(shì)放缓， 4月降至2008年以来历史同期的次(cì)低(dī)点（仅(jǐn)略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基本延续了一季度的格(gé)局。1）委托(tuō)贷款和信托贷(dài)款小(xiǎo)幅正增长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去(qù)年同期降幅收(shōu)窄；2）企业直接融资较去(qù)年同期有所下降，主(zhǔ)因债券(quàn)到期规(guī)模较大。3）政府债融资规(guī)模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年提前(qián)批的(de)剩余发行额度不及万亿，截至5月上(shàng)旬尚未(wèi)下发剩余(yú)批次的地方债额度，期间空档(dàng)可(kě)能拖累(lèi)政(zhèng)府债融资表现(xiàn)。

　　新(xīn)增人民币贷(dài)款偏(piān)弱，增量明显(xiǎn)弱于历史同期均值(zhí)。各分项从强(qiáng)到弱排序，企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)>；企业短期(qī)贷款>；居民短期贷款>；居(jū)民中长期贷款(kuǎn)。新增人民币贷(dài)款(kuǎn)的最大问题仍然(rán)在于居民中长期贷款，房地产销售不振使其增量不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但基于4月(yuè)这个信贷投放(fàng)传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出(chū)企(qǐ)业信贷(dài)需(xū)求不(bù)足的结论(lùn)。一方面，企业中长期贷款在一季度大(dà)幅高增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍能有效发力；另一方面，表内票(piào)据(jù)维持低增长(zhǎng)（与去(qù)年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对(duì)比），也(yě)意味着目前企业(yè)贷款(kuǎn)需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市(shì)场化改革较快推进，这有助于(yú)缓(huǎn)解银行面(miàn)临的(de)净息(xī)差压力(lì)，增强(qiáng)其支持实(shí)体经济的可(kě)持续性，能够为企业贷款利率的进一(yī)步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每(měi)年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势影响较(jiào)大，或是(shì)驱动(dòng)其变化(huà)的主因。在贷款扩张的(de)同时，企业(yè)存(cún)款也有边际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月居民资产再(zài)配置，银(yín)行理财规模重回(huí)扩张，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考(kǎo)虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较(jiào)3月(yuè)抬升(shēng)0.8个(gè)百(bǎi)分点，基数变化(huà)也有(yǒu)较强影响。3）居民存款同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增。考虑到4月多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率(lǜ)、银行理财市场火(huǒ)热(rè)、居民(mín)提前偿(cháng)还房贷(dài)规模较(jiào)高，其驱动因素更多是家(jiā)庭(tíng)资产的再配(pèi)置，流向消(xiāo)费规(guī)模可能较为(wèi)有限。4）4月财政存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多增，但(dàn)结合基(jī)建相关高频开工(gōng)率和重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目开(kāi)工金额数(shù)据看，财政对(duì)实体经济支持力(lì)度可能有所(suǒ)减弱(ruò)。从4月金融数据看(kàn)，房地(dì)产(chǎn)恢复仍然缓(huǎn)慢(màn)，此时若(ruò)财政(zhèng)基建支持(chí)力度(dù)不稳，可能(néng)导致(zhì)中国经济环(huán)比增拐点和驻点的区别是什么意思，拐点和驻点的关系长动(dòng)能较快衰减。

　　目前社融增速回升幅(fú)度较(jiào)小，但(dàn)与名义(yì)GDP增速(sù)对比看，货币政(zhèng)策对实(shí)体经(jīng)济(jì)的支持(chí)还是比较有力(lì)的。即便按2023年中国(guó)名(míng)义GDP增(zēng)速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速(sù)也应足够与之匹配。我们认为，后续需通过财政加力、促进房地产修复、促(cù)进家庭(tíng)超额储蓄动(dòng)用等方式扩大(dà)总需求(qiú)，夯(hāng)实经济(jì)回升势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏(fá)力。2023年(nián)4月新增社会(huì)融(róng)资规模(mó)为1.22万亿元，同(tóng)比多增2873亿元(yuán)；社融存量(liàng)同比(bǐ)增速持平(píng)于上月的(de)10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点散(sàn)发、社(shè)融一度触“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门(mén)红”期间(jiān)社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表(biǎo)现乏(fá)力“稳信用(yòng)”压力有所显现。从分项(xiàng)看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月社(shè)融骤(zhòu)降的(de)主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的(de)次低点（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回暖、人民(mín)币汇率相对(duì)稳定，4月(yuè)外(wài)币贷款(kuǎn)同比有所(suǒ)少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一(yī)方面，表外融资(zī)和直接融资基本延续了(le)一季(jì)度的格(gé)局。

• 　　一则，企业(yè)直(zhí)接(jiē)融资同比缩量，继续小幅拖累新增社(shè)融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资分别同比少增(zēng)809亿元(yuán)、173亿元。今年(nián)春节(jié)后，企业贷(dài)款(kuǎn)发行规模持续(xù)高于去年同期，但到(dào)期偿还(hái)也迎来高峰(fēng)，对净融资构成(chéng)拖(tuō)累。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推出(chū)的500亿元(yuán)民营企业(yè)债券(quàn)融(róng)资支持工具（第(dì)二期）尚未开(kāi)始投放使(shǐ)用(yòng)，相关政策支持(chí)还有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融(róng)资规模(mó)同(tóng)比多增，但需警(jǐng)惕其(qí)“后劲”。今年前4个月，财政继续前(qián)置(zhì)发力(lì)，政府债融(róng)资规模较(jiào)去年同期累计多增3114亿(yì)元。以财政预算数据(jù)看，2023年政府债融资的总体规(guī)模与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年(nián)在3月底就已(yǐ)经下达剩余批次(cì)的新(xīn)增(zēng)地方债额度，而2023年截(jié)至(zhì)5月上旬仍未下发剩(shèng)余(yú)批次(cì)的地(dì)方债额度，且提前批的剩(shèng)余发行额度不及万亿。如果近期下达地方债(zhài)额(é)度，按照(zhào)往年节奏，经过地方政府项目额度(dù)分配、预算调(diào)整程序，剩余(yú)批次地方债可能(néng)至(zhì)6月中下旬才能发出，期间的“空档”可(kě)能会拖累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表外融资(zī)同(tóng)比多(duō)增(zēng)，持续对(duì)社(shè)融构成(chéng)小幅支(zhī)撑(chēng)。其中(zhōng)，委托贷(dài)款和信托(tuō)贷款单月(yuè)小(xiǎo)幅新(xīn)增，相(xiāng)比(bǐ)去(qù)年同(tóng)期分别多(duō)增85亿元、少(shǎo)减734亿(yì)元。在表内(nèi)票(piào)据贴(tiē)现减少(shǎo)的(de)情况下，未贴现银行承兑汇票较去年同期(qī)降幅(fú)收窄(zhǎi)，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿(yì)元，比(bǐ)去(qù)年同期低点仅略有多增，相比18年(nián)-21年同期均(jūn)值少(shǎo)增6237亿元。各分项(xiàng)从强到(dào)弱(ruò)排序(xù)，“企(qǐ)业中长期贷(dài)款 >； 企业短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)短期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷(dài)款单月(yuè)净偿(cháng)还规模达(dá)历史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期均(jūn)值多(duō)减2625亿(yì)元；

• 　　企业(yè)短(duǎn)期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增，但略低于(yú)18年(nián)-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼(yǎn)表现，同比大幅(fú)多增4071亿(yì)元，且创历(lì)史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民(mín)币贷款的最(zuì)大(dà)问题仍然在于居民中长期贷款，房地产销(xiāo)售低(dī)迷使(shǐ)其增(zēng)量不足，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基于4月这个信贷投放传统淡季的数(shù)据，尚不能得(dé)出(chū)企业信贷需求不(bù)足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另(lìng)一方(fāng)面，表内票据维(wéi)持低(dī)增长（与去年1-5月(yuè)表内票据高增(zēng)长形成(chéng)对比），也意(yì)味着(zhe)目前企业贷(dài)款需求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改革(gé)较快推进(jìn)，这有(yǒu)助于缓解银行面临的(de)净息差压力，增强其支持(chí)实体经济(jì)的可持续性，能够为企业(yè)贷款利率(lǜ)的(de) 进一(yī)步(bù)下调“蓄力”。

　　三(sān)

　　居民资产再配置(zhì)

　　M1同(tóng)比小幅(fú)回升。一方面，从(cóng)历史规律(lǜ)看，每(měi)年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势的影(yǐng)响较(jiào)大，这(zhè)可能是驱动其变化的主要(yào)原因。另一(yī)方面，在企(qǐ)业(yè)贷款扩张(zhāng)的同(tóng)时，企业(yè)存款也(yě)有边(biān)际改善，4月新增规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月(yuè)企业(yè)存款均在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面(miàn)，4月信贷(dài)扩(kuò)张(zhāng)乏力，对M2的支(zhī)撑不强(qiáng)。另一(yī)方(fāng)面，居民资产再配置，银(yín)行(xíng)理(lǐ)财(cái)规模重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此(cǐ)外，考虑(lǜ)到(dào)去年4月M2同(tóng)比增速较(jiào)3月抬升(shēng)0.8个百分点(diǎn)，基数的变化也有较强影响。

　　4月(yuè)居民(mín)存款出现了2022年3月以(yǐ)来的(de)首次同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增，其(qí)驱动因素(sù)更多是家庭资产的再配置(zhì)，流向(xiàng)消(xiāo)费的规模可能较为有限。4月以来(lái)多家中(zhōng)小银行(xíng)下调挂牌(pái)存款利(lì)率（据融(róng)360监测数据(jù)，4月(yuè)份农商行1年、2年(nián)、3年、5年(nián)期(qī)存(cún)款平均利(lì)率分别(bié)环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市(shì)场需求火热(rè)，居(jū)民提前偿还房贷规模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)净偿(cháng)还规模(mó)达历史新高）。

　　值(zhí)得警惕的(de)是，4月财政存(cún)款同(tóng)比大幅(fú)多增(zēng)4618亿元，去年同(tóng)期留抵退税(shuì)推进存在一定(dìng)影响。但结合其他指标看，财(cái)政对实(shí)体经济的(de)支(zhī)持力(lì)度可能(néng)有所减弱，基建投(tóu)资相关(guān)的高频指标出现了下(xià)行的苗(miáo)头（4月下(xià)旬以(yǐ)来，全国高炉(lú)开工(gōng)率、电炉开(kāi)工率、独(dú)立焦(jiāo)化厂焦(jiāo)炉生(shēng)产(chǎn)率、水(shuǐ)泥磨(mó)机(jī)运(yùn)转率(lǜ)、石油沥(lì)青开工率等指标环比走弱），重大项(xiàng)目开工(gōng)金额(é)同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全(quán拐点和驻点的区别是什么意思，拐点和驻点的关系)统计(jì)，2023年4月全国各地重(zhòng)大项(xiàng)目开工总(zǒng)投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期的半数(shù)）。从4月金融数据看，房地(dì)产恢(huī)复(fù)仍然(rán)缓慢，此时如(rú)果财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致中国经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 拐点和驻点的区别是什么意思，拐点和驻点的关系