来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息(xī)25BP，并按(àn)计划(huà)缩表。坚(jiān)持加息的(de)关键仍是通胀压力(lì)太大。

　　本次美(měi)联储声明(míng)较3月有何变(biàn)化(huà)？第一，重申(shēn)经济(jì)依然稳健，表述修改(gǎi)为“一季度经(jīng)济温和(hé)增长(zhǎng)，就业强(qiáng)劲，失业率(lǜ)在低(dī)位(wèi)”。第二，重申美(měi)国银行稳健，明确银行风险导致(zhì)家庭和(hé)企(qǐ)业信贷的收紧。第(dì)三，重申(shēn)通胀压力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然很(hěn)高，委员会仍然高度(dù)关注通(tōng)货膨胀风险”。第四(sì)，修改货币政策表(biǎo)述，重(zhòng)申“委员会评估货(huò)币政策(cè)的滞后影响”，删除(chú)“委员会预计一些额外(wài)的(de)政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔(ěr)有何表态？关于经济，认(rèn)为经济可能面临(lín)来自紧(jǐn)缩信贷(dài)的(de)阻力，其影(yǐng)响(xiǎng)还需要时(shí)间(jiān)来体现；预计美国(guó)经济温和增长，有可能避免衰(shuāi)退，或(huò)者是温和衰退(tuì)。关(guān)于加息，本次(cì)加(jiā)息依然(rán)是共识；认为(wèi)原则上不需(xū)要利率提高那么高，正在评估(gū)是(shì)否达(dá)到限制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到（或已经(jīng)接近(jìn)达到）。关于降(jiàng)息，强调劳动力市(shì)场在走弱，但依(yī)然强劲，薪资水平仍(réng)高(gāo)；通胀有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企(qǐ)，远高于目标(biāo)，降低通(tōng)胀仍(réng)需较长时间，当前降息并(bìng)不合适。关(guān)于(yú)银行和债务上(shàng)限(xiàn)，强调(diào)地(dì)区性银行发挥(huī)非常重要的作用，不希望(wàng)大型(xíng)银行进行(xíng)大(dà)规(guī)模收购(gòu)，银(yín)行业总(zǒng)体上有(yǒu)所改(gǎi)善，美国银行系(xì)统健康且具(jù)有弹(dàn)性。强(qiáng)调应及(jí)时提高债务上(shàng)限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联(lián)储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至(zhì)2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜(yè)逆(nì)回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷(dài)利(lì)率至5.25％，上调隔(gé)夜回(huí)购利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持美国国债、机(jī)构债务和机(jī)构抵押(yā)贷款支持证券，上(shàng)限为(wèi)950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储(chǔ)坚持加息的关键仍在于通(tōng)胀压力(lì)较大。例如，3月美国(guó)核心(xīn)通胀季调(diào)环比仍(réng)在0.4％的高(gāo)位，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍(réng)在4.9％，边(biān)际上并没有明显(xiǎn)降温(wēn)。本轮加息是(shì)80年(nián)代以来(lái)最快的一次，10次便累(lèi)计加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结(jié)束

　　从(cóng)声明来看(kàn)，与2023年3月相比有哪些(xiē)变化(huà)？

　　关(guān)于(yú)经济方面，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健。不过(guò)表述修改为“1季(jì)度经济活动以适度的速度增(zēng)长，最近几个月就业增长强劲(jìn)，失业率保持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力(lì)。“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍(réng)然很高”、“委员会仍然高(gāo)度(dù)关注通货(huò)膨(péng)胀风险”、“致(zhì)力于恢(huī)复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息(xī)方面，或将停止加息(xī)。重申委员会(huì)将评估货币政策的滞后影(yǐng)响(xiǎng)，“在确定额外的政策紧缩在(zài)多(duō)大(dà)程度上适合于随着时间的推移将(jiāng)通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)率恢(huī)复到2％时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩(suō)，货币(bì)政策影响(xiǎng)经济活动和(hé)通货膨胀的(de)滞后，以及经济和金融发(fā)展”。重点是删除了“委员会预(yù)计，一(yī)些额外的政策紧(jǐn)缩(suō)可能(néng)是适当(dāng)的，以实现一种货(huò)币政策立场”，表明(míng)美(měi)联储(chǔ)加息或将(jiāng)结束(shù)。

　　关于(yú)银(yín)行风险，重申(shēn)美国银行稳(wěn)健。“美国银行(xíng)体系(xì)稳健(jiàn)且富有弹性”；明(míng)确银行风险导致了(le)家庭和企业信贷的收(shōu)紧（上(shàng)一次表述为“可能(néng)”），重申这(zhè)对(duì)经(jīng)济、就业(yè)和通胀的影响(xiǎng)存(cún)在不(bù)确定性，“家庭和(hé)企业信贷条件收紧可能会拖累(lèi)经济(jì)活动(dòng)、就业和通胀，这(zhè)些影(yǐng)响的(de)程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席鲍(bào)威尔认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现（尤其是住房和(hé)投资领(lǐng)域）。不过明确指出(chū)，如果美国出现经济衰(shuāi)退(tuì)，希望是温(wēn)和的(de)；强调，美国可能会出现轻微(wēi)的(de)经济衰退。

　　关于加息，或已经达到限制性水平。美联储(chǔ)在3月议息会议(yì)时，就已(yǐ)经(jīng)在讨论停止加息的问题；不(bù)过，鲍威尔指出(chū)本次加息依然是共识(shí)，所有人(rén)全票(piào)通过，一(yī)些(xiē)政(zhèng)策(cè)制定者谈到停止加(jiā)息，但不是本次会议。

　　对于未来利(lì)率终点的(de)问(wèn)题，鲍威(wēi)尔认(rèn)为(wèi)原则上不需(xū)要(yào)利(lì)率提高那么(me)高，正在评(píng)估是否达到限制性水平(píng)，认为或已经达(dá)到了限制(zhì)性水平（或已经接近达到），也就(jiù)意(yì)味(wèi)着也许可以暂停加息了(le)。后续政(zhèng)策变化的(de)关键仍是审(shěn)视数据，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息(xī)，当(dāng)前并(bìng)不合适。鲍威尔强调，美国劳(láo)动力市场在走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率仍(réng)在低(dī)位，薪(xīn)资水平(píng)仍高，高于(yú)2％的通胀(zhàng)水(shuǐ)平。整(zhěng)体通胀有所缓(huǎn)和，但依然高企(qǐ)，远高于目标水平(píng)，降低通胀仍需较长时间，当前降息(xī)并不(bù)合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调(diào)地(dì)区性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进行大规模收购，银行业(yè)总体上有所改(gǎi)善，美国(guó)银行系统(tǒng)健康且(qiě)具(jù)有弹性。银行危机的(de)影响程度(dù)目前尚(shàng)不确定(dìng)。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调(diào)应及时提高债务上限，如果没有达成债务协议(yì)，经济后(hòu)果“高(gāo)度不(bù)确(què)定(dìng)”。此前，美(měi)国财政部长(zhǎng)耶伦也强调，如果(guǒ)国会不(bù)尽早(zǎo)采取(qǔ)行动提高债务(wù)上限，美国可能最早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由(yóu)于美联邦政府触及31.4万亿美元的法定举债上限，美国(guó)财政部于(yú)今年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府发(fā)生债(zhài)务违约。美国国会预算办公室(shì)5月1日发布的最新报告显示，美国在6月初耗尽资金的风险较之前更高。

　　往前看，美(měi)国银行风险演(yǎn)变(biàn)成(chéng)系统性风险的概率或(huò)有(yǒu)限，但(dàn)中小银(yín)行破产或依然会出现。目前市场(chǎng)依然(rán)预期美联储6-7月维持利率水平不变(biàn)，9月(yuè)开始(shǐ)降息（概率达70％），年内(nèi)至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽在(zài)下滑，但(dàn)依然有(yǒu)韧(rèn)性；美(měi)国通胀(zhàng)压(yā)力仍大(dà)，年内降息概率(lǜ)或较低。

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