平安首经团队：钟(zhōng)正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观(guān)点

　　新增社融表现乏(fá)力。继一(yī)季度“天(tiān)量”投(tóu)放(fàng)后，2023年4月社融增长(zhǎng)明显降温，比去年4月疫情冲击期(qī)间创下的低点仅(jǐn)多(duō)增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压力(lì)有所(suǒ)显现。社融骤降(jiàng)的主(zhǔ)要拖累在于(yú)人民(mín)币信贷(dài)增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来(lái)历史(shǐ)同期的次低点（仅(jǐn)略高(gāo)于(yú)2022年同期(qī)）。表(biǎo)外融资和直(zhí)接融资基本延续了一季(jì)度的格(gé)局。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷款小幅正增长；未贴现银行承(chéng)兑汇票(piào)较去年同期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年同期有所下(xià)降，主因债券到(dào)期规模较(jiào)大。3）政府债融资(zī)规模同(tóng)比多增，但(dàn)需(xū)警惕其“后劲”。2023年提前(qián)批的剩余(yú)发行额度不及万亿，截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬尚未下(xià)发剩余批次的(de)地方债额度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显(xiǎn)弱(ruò)于(yú)历史(shǐ)同期(qī)均值。各(gè)分项从强到弱排序(xù)，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)>；企业短期(qī)贷(dài)款>；居民短(duǎn)期(qī)贷款>；居(jū)民中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款。新增人民币贷款的(de)最大问题仍然在于居民(mín)中长(zhǎng)期贷款，房(fáng)地产销售不振使其增量不足，居民预期偏(piān)弱(ruò)、提(tí)前偿还存量房贷又雪上加霜。但基于4月(yuè)这个信贷投放传统淡(dàn)季的数据(jù)，尚不能得出企业(yè)信贷需求(qiú)不足(zú)的结论。一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅(fú)高增后(hòu)，4月又创历史同期(qī)新高，仍能有(yǒu)效(xiào)发力；另一(yī)方面，表(biǎo)内(nèi)票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长形(xíng)成对(duì)比(bǐ)），也意(yì)味(wèi)着目前企业(yè)贷款需求或(huò)许尚可。此(cǐ)外，4月初以来存(cún)款利率市场化(huà)改革(gé)较快推进，这有助(zhù)于(yú)缓(huǎn)解银行面临(lín)的净息差压(yā)力，增强(qiáng)其(qí)支(zhī)持实体(tǐ)经济的(de)可持续性，能够(gòu)为(wèi)企业(yè)贷款利率的进一步(bù)下(xià)调“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量和存(cún)款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每(měi)年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比(bǐ)走(zǒu)势(shì)影响较大(dà)，或是驱动其变(biàn)化的主因。在贷(dài)款扩张的同时，企(qǐ)业(yè)存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居民资产再配置，银(yín)行(xíng)理财规模(mó)重回扩张，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到去年4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有(yǒu)较(jiào)强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑到4月多(duō)家中小银行下调挂(guà)牌(pái)存款利(lì)率、银(yín)行理财市场(chǎng)火热、居民提前偿还房贷规模较高，其驱(qū)动因素更多是家(jiā)庭资产的再配置，流向消费规模可能(néng)较为有限。4）4月财政存款同比大幅(fú)多增，但结合基建相关(guān)高频开工率和重大项目开(kāi)工金额数据看(kàn)，财政(zhèng)对实体(tǐ)经(jīng)济支持力度可能有所减弱。从(cóng)4月金融(róng)数据(jù)看，房(fáng)地(dì)产恢(huī)复仍然缓慢，此时若财政基建(jiàn)支持力度不稳，可能(néng)导致中国经济环比增(zēng)长动能较快(kuài)衰减。

　　目(mù)前社融增速回升幅度较小，但(dàn)与名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，货币政策对实体(tǐ)经济的(de)支持还(hái)是(shì)比较有力(lì)的。即便(biàn)按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全(quán)年录得6％左右的实际(jì)GDP增(zēng)速，加上1到(dào)2个点的GDP平减指数），10％的(de)社(shè)融增速也应足(zú)够(gòu)与之匹配。我们认为，后续需通(tōng)过财(cái)政加(jiā)力、促(cù)进房地产修复、促(cù)进(jìn)家庭超额储蓄动用(yòng)等方式(shì)扩大总需求(qiú)，夯实经(jīng)济回升(shēng)势头(tóu)。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新增(zēng)社融表现乏力。2023年4月(yuè)新增社会(huì)融资(zī)规模为1.22万亿(yì)元，同比(bǐ)多(duō)增2873亿元；社融(róng)存量同比增速持平于(yú)上月的(de)10％。考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)去年(nián)同期疫情(qíng)多(duō)点散发、社融(róng)一度触(chù)“冰”的低基数效应，以及(jí)今(jīn)年一(yī)季度“开(kāi)门红”期间社融月均(jūn)同比多(duō)增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社(shè)融表(biǎo)现乏力“稳信用”压力(lì)有(yǒu)所(suǒ)显(xiǎn)现(xiàn)。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增势放缓，是(shì)4月社融骤降(jiàng)的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为(wèi)2008年以来历史同期(qī)的次低点（仅较2022年(nián)同期高(gāo)815亿元）。不过(guò)，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月(yuè)外币(bì)贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一(yī)方面，表(biǎo)外融资和直接融资(zī)基本延续了一季度(dù)的(de)格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融(róng)资(zī)同比缩(suō)量，继续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融(róng)企(qǐ)业境内股(gǔ)票融资分别同比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿(yì)元。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于(yú)去年(nián)同期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对净融资构成(chéng)拖累。截至2023年一(yī)季度末，2022年10月推出的500亿(yì)元民营企(qǐ)业债(zhài)券融资支持工(gōng)具（第(dì)二期(qī)）尚未(wèi)开(kāi)始(shǐ)投放使用，相(xiāng)关政策支持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政(zhèng)府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财政继续前(qián)置(zhì)发力，政府债融资规模较(jiào)去年同期累计多增3114亿(yì)元。以(yǐ)财政预(yù)算数据(jù)看，2023年政府债融资(zī)的总体(tǐ)规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在(zài)3月底(dǐ)就已经下(xià)达剩(shèng)余批次的新增地方债(zhài)额度，而2023年截至(zhì)5月(yuè)上旬仍未下(xià)发(fā)剩余批(pī)次(cì)的(de)地方债额(é)度，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如果近期(qī)下达地方(fāng)债额度，按照往(wǎng)年(nián)节奏，经(jīng)过地方政府项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩余批次地方债可(kě)能至6月中下旬(xún)才能发出，期间的“空(kōng)档”可(kě)能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融(róng)资同比多增，持续对(duì)社融构(gòu)成(chéng)小幅支(zhī)撑。其中(zhōng)，委托贷款和信(xìn)托(tuō)贷款单月小幅新增，相比去年同(tóng)期(qī)分别多增85亿元、少(shǎo)减(jiǎn)734亿(yì)元。在(zài)表内(nèi)票据贴现(xiàn)减(jiǎn)少(shǎo)的情况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖累(lèi)在居民端

　　2023年(nián)4月新增人(rén)民(mín)币(bì)贷款为7188亿(yì)元(yuán)，比(bǐ)去年同(tóng)期低点仅略(lüè)有(yǒu)多增，相比18年-21年同期均值少增(zēng)6237亿元。各分项从(cóng)强到(dào)弱排(pái)序，“企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn) >； 企业短(duǎn)期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居(jū)民(mín)中长期贷款单月净偿还规模达(dá)历(lì)史(shǐ)新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居(jū)民短期(qī)贷款(kuǎn)同比少减，但较18年(nián)-21年同期均(jūn)值多(duō)减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短(duǎn)期(qī)贷(dài)款同比多增，但(dàn)略(lüè)低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款(kuǎn)延续前(qián)期(qī)亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增人民(mín)币贷款的最大(dà)问(wèn)题(tí)仍然在于(yú)居民中长期贷(dài)款，房地产销售(shòu)低迷使(shǐ)其增量不足，居民预期偏(piān)弱、提(tí)前偿还存(cún)量(liàng)房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这(zhè)个信贷投放(fàng)传统淡季的数据，尚(shàng)不能得出(chū)企(qǐ)业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创历史同期历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票(piào)据(jù)维持低增长（与去年(nián)1-5月表内票(piào)据高增长形成(chéng)对比），也意(yì)味着目前企业贷款需求或许尚(shàng)可(kě)。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存款(kuǎn)利率市场(chǎng)化改革(gé)较快推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差压(yā)力，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经(jīng)济的可持续性，能够(gòu)为企业贷(dài)款利(lì)率(lǜ)的 进一步下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方(fāng)面，从历史规律(lǜ)看，每(měi)年前4个月历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么(yuè)翘尾因素对M1同比(bǐ)走势的影响较(jiào)大，这(zhè)可能是驱动(dòng)其(qí)变化的主要原因(yīn)。另一方面(miàn)，在企业贷款扩(kuò)张的(de)同时，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月新(xīn)增规模(mó)约1408亿(yì)元，而21年、22年4月(yuè)企业存(cún)款均在减少。

　　M2同比增速有所回落(luò)。一方面，4月(yuè)信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑(chēng)不强。另一方面，居民资产再配置，银行理财规(guī)模重回扩张，对M2也(yě)形成拖累。此外，考虑到(dào)去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基(jī)数的变化也(yě)有较强影响。

　　4月居民(mín)存款出(chū)现了2022年3月以来的首次(cì)同比少(shǎo)增，其(qí)驱动(dòng)因(yīn)素更多是家庭资产的再配(pèi)置，流向消(xiāo)费(fèi)的(de)规模可能较为有限。4月以来多家中(zhōng)小银行下调(diào)挂牌存(cún)款利率（据融360监测数据，4月(yuè)份农商行1年(nián)、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行(xíng)理财市场(chǎng)需求火热，居(jū)民提前偿还房贷规模较高（4月居民中长期贷款净偿还规模达历史(sh历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么ǐ)新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财(cái)政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税(shuì)推进(jìn)存在一定(dìng)影(yǐng)响。但结合其他(tā)指标看，财政对实体经济的支持力度可能有所减(jiǎn)弱，基建投资(zī)相(xiāng)关的高频指标(biāo)出现了下行(xíng)的苗头（4月(yuè)下旬以来，全国高(gāo)炉开工率(lǜ)、电(diàn)炉开工率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生(shēng)产(chǎn)率、水(shuǐ)泥(ní)磨机(jī)运转率、石(shí)油(yóu)沥(lì)青开工(gōng)率等指标环比走(zǒu)弱），重大项(xiàng)目开工(gōng)金额同(tóng)环比(bǐ)较快下滑(huá)（据Mysteel不完(wán)全统计，2023年4月全国各地重大项目(mù)开工(gōng)总投资(zī)额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍(réng)然缓慢，此时如果财政基(jī)建(jiàn)支持力度不稳，可(kě)能导致中(zhōng)国经济(jì)的环比增长动能较(jiào)快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 历久弥新 什么意思，历久弥新后面一句是什么