金融(róng)界5月27日消息 近日因(yīn)为昆明国资委的(de)一封声明(míng)，让(ràng)城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦点，当前地(dì)方债的规模和地方政府(fǔ)的偿债能力已经越来越被(bèi)重视(shì)。如何(hé)如反射弧包括哪五个部分，反射弧包括哪五个部分顺序何处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席(xí)经济学(xué)家李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)发(fā)文称，地方债包(bāo)括地方一般债(zhài)、专项(xiàng)债和包括城投债在内的各种隐(yǐn)形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机构投资者是地(dì)方债的主要持有者，他(tā)们(men)普(pǔ)遍担(dān)心的还是城投债务、非标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵(guì)州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看(kàn)来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不算高的前提下，我国地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额(é)的(de)比(bǐ)例关系(xì)。“今后应加大中央(yāng)政府(fǔ)的(de)发债规(guī)模，为(wèi)地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为(wèi)，在(zài)当(dāng)前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范(fàn)区域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上(shàng)大力(lì)度支持地方政府“化债”。如(rú)帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策性(xìng)银行(xíng)或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方(fāng)政府(fǔ)通过(guò)出(chū)让(ràng)国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表示(shì)这类典型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告(gào)无(wú)偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处置地方债务的辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至2022年末(mò)全国城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公(gōng)开发行的公司债券和中期票据。按(àn)照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地(dì)方政府投融资机构转(zhuǎn)变为市(shì)场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但实际(jì)上市场仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都是地方政府下设的(de)投融资机构，很难完全(quán)独立(lì)成为(wèi)与政府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城(chéng)投(tóu)的(de)债(zhài)务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资(zī)这两种方(fāng)式(shì)，以(yǐ)前(qián)一种方式(shì)为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融(róng)资的规(guī)模也不(bù)小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在(zài)13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额的增长

图(tú)片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰(tài)证券研(yán)究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规模明显超过地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的一般债和(hé)专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城(chéng)投平台的债券余(yú)额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无(wú)违约案例，说明(míng)城投(tóu)债仍属于地方政府背书的高等(děng)级信(xìn)用(yòng)债。但(dàn)是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的(de)也(yě)比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保(bǎo)城投(tóu)债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市场(chǎng)对(duì)地(dì)方政府债务增长和财政收(shōu)入增速(sù)下降甚至负(fù)增长的(de)现(xiàn)象普遍(biàn)担(dān)心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收(shōu)益(yì)率普遍高于东部发(fā)达省市。2022年13个省土(tǔ)地(dì)出让金对(duì)政(zhèng)府债(zhài)务利(lì)息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后(hòu)，对河南省乃至全国的信用债(zhài)市场(chǎng)都造成(chéng)负面冲击，信(xìn)用(yòng)分层现象(xiàng)加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云南和(hé)天津(jīn)等近(jìn)几(jǐ)年融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本(běn)大幅(fú)上升(shēng)，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下(xià)降(jiàng)，但(dàn)整体(tǐ)降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经(jīng)济复苏不(bù)及(jí)预(yù)期的背景(jǐng)下，投资者的风(fēng)险偏(piān)好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能(néng)解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而会(huì)恶化区域(yù)信用环境(jìng)，导致(zhì)地方国(guó)企(qǐ)融资(zī)难、融资(zī)贵。从未来区(qū)域(yù)经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部(bù)门仍需要持续举债来实现经济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)要增强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确(què)保城投(tóu)债不违约(yuē)，这(zhè)就意(yì)味(wèi)着城投公(gōng)司能够具备低(dī)成本的借(jiè)新还旧能(néng)力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，即在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政府（如城(chéng)投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或(huò)商业银行的低息(xī)资金(jīn)来降低债(zhài)务成(chéng)本(běn)，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地(dì)方政府可否(fǒu)反射弧包括哪五个部分，反射弧包括哪五个部分顺序通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给予政策(cè)上的支(zhī)持。因为(wèi)今年(nián)3月(yuè)1日，国资(zī)委在(zài)对政协十三届全国委员会第(dì)五(wǔ)次会议第(dì)00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示，将适时出台制(zhì)度规定(dìng)及操作细则，探(tàn)索国有权益份额规范(fàn)化退(tuì)出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有限合伙企业(yè)的优(yōu)势，助力(lì)国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获(huò)得(dé)收入偿还债(zhài)务，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风险(xiǎn)显(xiǎn)得(dé)尤为重要，故在城投公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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