平安首经团队(duì)：钟(zhōng)正生/张(zhāng)璐/常(cháng)艺(yì)馨(xīn)

　　核心(xīn)观点

　　新增社(shè)融表现乏力(lì)。继一季度(dù)“天量”投放后，2023年4月社融增长明显降温，比去年(nián)4月(yuè)疫情冲击(jī)期间创下的(de)低点仅多增2873亿元，“稳(wěn)信(xìn)用”压力(lì)有所显现。社(shè)融骤降的主(zhǔ)要拖累在于(yú)人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来历(lì)史同期的次低点（仅略高于2022年同(tóng)期）。表外(wài)融资和直(zhí)接融资基本(běn)延续了一季度的格(gé)局。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷款(kuǎn)小幅正增长；未贴现银行承兑(duì)汇(huì)票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较(jiào)去年同(tóng)期有所下降，主因(yīn)债券到期规模(mó)较(jiào)大。3）政府债融(róng)资规模同比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩(shèng)余发行额(é)度不(bù)及(jí)万亿，截至5月上旬尚未(wèi)下发剩余批(pī)次的地方(fāng)债额(é)度，期间空档(dàng)可(kě)能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历史同期均值。各分(fēn)项(xiàng)从强到弱排序(xù)，企业中长期贷(dài)款>；企(qǐ)业(yè)短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期(qī)贷款。新增(zēng)人民币贷(dài)款的最(zuì)大问题仍(réng)然在(zài)于居民(mín)中(zhōng)长期贷款，房(fáng)地产销售(shòu)不振使其(qí)增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前(qián)偿(cháng)还(hái)存(cún)量房贷(dài)又雪(xuě)上加霜。但基于4月(yuè)这个信贷投放(fàng)传(chuán)统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出(chū)企(qǐ)业信贷需求不足的结论。一方(fāng)面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季度大(dà)幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历史(shǐ)同期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方面，表内票据维持低(dī)增长（与去年(nián)1-5月表(biǎo)内票据高增(zēng)长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷(dài)款需求(qiú)或(huò)许(xǔ)尚可。此外(wài)，4月初以来(lái芹菜榨汁要开水焯一下吗，芹菜榨汁用生的好还是熟的好)存(cún)款利率市(shì)场化改(gǎi)革较快(kuài)推进，这有助于缓解银行面临的净息差(chà)压力，增强其支持实体经济的(de)可(kě)持续性，能够为企业贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量和(hé)存款数据看：1）M1同(tóng)比小幅(fú)回升。每年前4个月翘尾(wěi)因素(sù)对M1同比走(zǒu)势影响(xiǎng)较大，或(huò)是驱动(dòng)其变化的主因。在(zài)贷款(kuǎn)扩张的同时，企业存款也有边(biān)际改善。2）M2同比增速有所回(huí)落(luò)。4月居(jū)民(mín)资产再配置，银行理财规模重回扩张，对M2形成拖累(lèi)。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基(jī)数变化也有较强影响。3）居民存款(kuǎn)同比少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多(duō)家中小银行下(xià)调(diào)挂(guà)牌存款利率、银(yín)行(xíng)理(lǐ)财市(shì)场火热、居民提前偿(cháng)还房贷(dài)规模较高，其驱动(dòng)因(yīn)素更多是(shì)家庭资产(chǎn)的再配置(zhì)，流向(xiàng)消(xiāo)费规模可能较为有限。4）4月财政(zhèng)存款同比大幅多增，但结合基建相关高频(pín)开工率(lǜ)和重大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体经(jīng)济支持力(lì)度可能有所减弱。从4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍然(rán)缓(huǎn)慢，此时若财政基建(jiàn)支持(chí)力度不稳，可能(néng)导(dǎo)致(zhì)中(zhōng)国经济环比增长动能较快衰减。

　　目前(qián)社(shè)融增速回(huí)升幅(fú)度较小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比看，货币政(zhèng)策(cè)对实体(tǐ)经济的支持还是比(bǐ)较(jiào)有力(lì)的。即便按2023年中(zhōng)国名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假(jiǎ)设全年录得6％左右的实(shí)际GDP增速，加(jiā)上1到2个(gè)点的GDP平减指数），10％的社融增(zēng)速也(yě)应足够与(yǔ)之匹配。我们(men)认为，后续需通过财(cái)政加力、促(cù)进房地产修复、促进家(jiā)庭超(chāo)额储蓄(xù)动用等方(fāng)式扩大总需求，夯(hāng)实经济回升势头(tóu)。

　　一

　　新增社(shè)融(róng)表现(xiàn)乏力(lì)

　　新增社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)多增2873亿元；社融存量同(tóng)比(bǐ)增速持平于上月的10％。考(kǎo)虑到去年同期疫情多(duō)点散发、社融一(yī)度触(chù)“冰”的低基数效应，以及今年一季(jì)度“开门红”期(qī)间社融月均同(tóng)比多增8200多亿的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏(fá)力“稳信用(yòng)”压(yā)力(lì)有所显现。从分项看：

　　一(yī)方面，人民币信贷增(zēng)势放缓，是(shì)4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷(dài)款(kuǎn)4431亿元，为2008年(nián)以来历(lì)史同期的次低点(diǎn)（仅较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益于出(chū)口边际回(huí)暖、人民币汇(huì)率(lǜ)相对(duì)稳定，4月外币贷(dài)款同(tóng)比有(yǒu)所少减。

　　另一方面，表外融资和(hé)直接(jiē)融(róng)资基(jī)本延续了一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩(suō)量(liàng)，继续小幅拖(tuō)累新增社(shè)融(róng)。2023年4月企业债(zhài)融(róng)资、非(fēi)金融企(qǐ)业境内(nèi)股(gǔ)票融资(zī)分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年(nián)春节(jié)后，企(qǐ)业贷(dài)款发行规模持续高于去年同期，但到期偿还(hái)也迎(yíng)来(lái)高峰(fēng)，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年一季(jì)度末(mò)，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资(zī)支持工具（第二(èr)期）尚未开始投放使用，相关政(zhèng)策支持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财政继续前置发力，政(zhèng)府债(zhài)融资规模较(jiào)去年同期累计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年(nián)政府债融资的总体规模(mó)与(yǔ)去(qù)年相当。但不同(tóng)之处在于，2022年在3月(yuè)底就(jiù)已经下达剩余批次的新增地方债额(é)度，而2023年截至5月上旬仍未下(xià)发(fā)剩余批(pī)次的地方债额度，且提前批(pī)的剩余发行额度不及(jí)万(wàn)亿。如果近(jìn)期下达(dá)地(dì)方债额度，按(àn)照往年节奏，经过(guò)地方(fāng)政府项目(mù)额度分配、预算调整程序，剩余批次地方债可能至6月中下旬才能发出(chū)，期间的“空档”可能会拖累政府债融资(zī)表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资同比多增，持(chí)续(xù)对社融构(gòu)成小幅支(zhī)撑。其中，委托贷款和(hé)信(xìn)托贷款单月(yuè)小幅新增，相(xiāng)比去(qù)年同期(qī)分别多增85亿元(yuán)、少减734亿(yì)元。在表内票据贴现(xiàn)减少的情况下，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款(kuǎn)拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元，比去年同期低点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均值少(shǎo)增6237亿元。各(gè)分项从(cóng)强到(dào)弱排序，“企业中长期贷款 >； 企(qǐ)业短(duǎn)期(qī)贷款 >； 居(jū)民(mín)短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长(zhǎng)期(qī)贷款”。具体地(dì)，

• 　　居(jū)民(mín)中长期贷(dài)款单月净偿还规模达历(lì)史新高，相(xiāng)比18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比少减，但较(jiào)18年-21年同期均(jūn)值多(duō)减2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短(duǎn)期贷(dài)款同(tóng)比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业(yè)中长期贷款延续前期(qī)亮(liàng)眼表(biǎo)现，同(tóng)比大幅多增(zēng)4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民(mín)币贷款的最大(dà)问题仍然在(zài)于居民中长(zhǎng)期贷款，房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)低迷使其增量不足，居(jū)民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪上(shàng)加(jiā)霜(shuāng)。基于4月(yuè)这(zhè)个信贷投放传统(tǒng)淡季(jì)的(de)数据，尚不(bù)能得出企业信贷需(xū)求不足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方(fāng)面，企业中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍(réng)然(rán)能够有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内票据高增长形(xíng)成(chéng)对比），也意(yì)味(wèi)着目前企业(yè)贷(dài)款需(xū)求或许(xǔ)尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓(huǎn)解(jiě)银行面临(lín)的净息差压力，增强其支持实体经济的(de)可(kě)持续性，能(néng)够为企业贷(dài)款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置(zhì)

　　M1同比小幅(fú)回(huí)升。一(yī)方面，从历(lì)史规律看，每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同(tóng)比(bǐ)走势的(de)影响较大，这(zhè)可能是(shì)驱动其变化(h芹菜榨汁要开水焯一下吗，芹菜榨汁用生的好还是熟的好uà)的主(zhǔ)要原因。另(lìng)一方面(miàn)，在企业贷(dài)款扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业(yè)存(cún)款也有边际改善，4月新增规模约(yuē)1408亿(yì)元，而(ér)21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减(jiǎn)少。

　　M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落(luò)。一(yī)方面，4月(yuè)信贷扩(kuò)张乏力(lì)，对M2的(de)支撑(chēng)不强。另一方面，居民资产再(zài)配置，银(yín)行理财规模重回扩张，对M2也(yě)形成拖(tuō)累。此外，考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数的(de)变化也(yě)有(yǒu)较强(qiáng)影(yǐng)响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年(nián)3月以来(lái)的(de)首次同比少增，其驱(qū)动因素(sù)更多是家庭资(zī)产的再配置(zhì)，流向消费的规模(mó)可能较为(wèi)有(yǒu)限(xiàn)。4月以来(lái)多家中(zhōng)小(xiǎo)银(yín)行下调挂牌(pái)存款(kuǎn)利率(lǜ)（据融(róng)360监测数据，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存款(kuǎn)平(píng)均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理(lǐ)财市场(chǎng)需求火热，居民提前偿还房(fáng)贷规模较高（4月居民中长期贷款净偿还规模(mó)达历(lì)史新高）。

　　值得警惕的(de)是，4月(yuè)财(cái)政存(cún)款同比大幅多增4618亿元(yuán)，去年(nián)同期留(liú)抵退税推进存在一定(dìng)影响。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经济的支持力(lì)度(dù)可能有(yǒu)所减弱，基建投资相(xiāng)关(guān)的高频指(zhǐ)标(biāo)出(chū)现了下行的(de)苗头（4月下旬以来，全(quán)国高炉(lú)开工率、电(diàn)炉开工(gōng)率、独立焦(jiāo)化厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨(mó)机(jī)运转率、石油(yóu)沥青开工率(lǜ)等指标环(huán)比走弱），重大项目开(kāi)工金(jīn)额(é)同(tóng)环比较(jiào)快下滑（据Mysteel不完(wán)全统(tǒng)计，2023年4月全国各地重大项目开工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不及去(qù)年(nián)同期的半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然(rán)缓慢(màn)，此时如(rú)果(guǒ)财政基建支(zhī)持(chí)力度(dù)不稳(wěn)，可能(néng)导致中国经济的环比增长动(dòng)能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 芹菜榨汁要开水焯一下吗，芹菜榨汁用生的好还是熟的好