5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出(chū)市(shì)场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年(nián)场内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技(jì)引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素(sù)就是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂(jì)，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特估有可(kě)能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局(jú)可以更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火(huǒ)热下(xià)将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的(de)投资价值凸显，该主题(tí)的基(jī)金将为投(tóu)资者提(tí)供(gōng)更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企相关标的(de)和(hé)板块带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新能源(yuán)等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金经(jīng)理章恒(héng)直(zhí)言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会(huì)，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于(yú)煤(méi)炭(tàn)价格(gé)的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利(lì)大(dà)幅增(zēng)长等。同(tóng)时(shí)，随(suí)着国有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路(lù)也(yě)非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估(gū)的投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会，判断中特(tè)估的机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年(nián)以(yǐ)数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对(duì)国央经营管理(lǐ)价值导向变化，我(wǒ)们(men)判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营层面(miàn)可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金在(zài)行动。国(guó)金(jīn)证券研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大(dà)重仓股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股的(de)市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新(xīn)高(gāo)，港股央(yāng)国企(qǐ)持股(gǔ)总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色估值(zhí)体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公司在加(jiā)大(dà)投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从(硝酸银的相对原子质量是多少整数，硝酸银的相对原子cóng)顶层设计改变(biàn)研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机(jī)，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察(chá)其实地调研(yán)的(de)的成果，了解国央企(qǐ)经营思路(lù)和(hé)财务(wù)导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制(zhì)、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜(xiān)明中国(guó)元(yuán)素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具(jù)有时(shí)代特征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家战(zhàn)略导向的(de)估(gū)值(zhí)体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示(shì)，万家基(jī)金(jīn)一直非常(cháng)关注传统产(chǎn)业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估(gū)这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在(zài)增(zēng)加相关行(xíng)业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者需要(yào)学习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明确(què)该(gāi)体(tǐ)系(xì)的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也(yě)非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期(qī)价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基本(běn)的常识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符合国(guó)家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认硝酸银的相对原子质量是多少整数，硝酸银的相对原子为(wèi)，对于(yú)国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目(mù)前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企(qǐ)业承担(dān)社会(huì)价值、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的(de)价(jià)值评(píng)价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价(jià)值估值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体系(xì)不断(duàn)探索，结合国际(jì)通(tōng)用规(guī)则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评(píng)价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社会责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科(kē)技创(chuàng)新对提(tí)升企业内在(zài)价值(zhí)的(de)积(jī)极作用，这样有利于提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指标(biāo)可以使(shǐ)用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业(yè)价(jià)值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对(duì)估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系(xì)与传(chuán)统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判断(duàn)的变化(huà)，都是为了更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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