“现在的房(fáng)地(dì)产很难再出现像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙(huǒ)人、首席经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行(xíng)业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机构和投资者的关注(zhù)度(dù)从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从(cóng)行(xíng)业来看，无论(lùn)是业(yè)绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房地(dì)产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三(sān)个(gè)基(jī)准：有大(dà)的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率(lǜ)较(jiào)低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资(zī)金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要资金来(lái)源来自新盘的销售。但今年(nián)新房的(de)销售情况相较(jiào)一(yī)般。再(zài)关注一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱，其(qí)实主(zhǔ)要还(hái)是那些有(yǒu)国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的(de)房企，民(mín)营房企相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个(gè)行(xíng)业出现了(le)一个很明显(xiǎn)的分(fēn)化，无论是(shì)在销售，还(hái)是融资(zī)等各个方面都(dōu)非常明(míng)显。现在有国资背(bèi)景的房企在资本市场表现(xiàn)相(xiāng)对(duì)较好(hǎo)，但(dàn)没有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企(qǐ)业的成本(běn)优势，更具(jù)体(tǐ)一(yī)点，就是它(tā)的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行业内的最低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是行业(yè)内最高(gāo)的；融资成(chéng)本是否(fǒu)是行业内最(zuì)低的；建安成本(běn)是否也(yě)是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件(jiàn)的(de)房(fáng)企并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分房企(qǐ)出现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地(dì)产、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等(děng)国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发(fā)展、京投(tóu)发展、光明地产、云(yún)南(nán)城投、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份(fèn)、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标称得上完全健康的(de)仍是少数。而(ér)更加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过(guò)于乐(lè)观的预判未来市场(chǎng)，以及过(guò)于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例(lì)，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企(qǐ)明(míng)显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在(zài)一线城市进(jìn)行大举拿地，净(jìng)负(fù)债率(lǜ)也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企(qǐ)新购入地(dì)块也(yě)实(shí)现了快速的开(kāi)盘(pánarctan0等于多少派，arctan0等于多少兀怎么算)利用率，预计(jì)今(jīn)年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢(yíng)家”的特点。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备(bèi)了很(hěn)多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在一线(xiàn)城(chéng)市，另外一半也(yě)主要集中在强二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩(kuò)张(zhāng)是有节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让(ràng)人感觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了(le)2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得(dé)太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量(liàngarctan0等于多少派，arctan0等于多少兀怎么算)一家房企(qǐ)的(de)扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看(kàn)房(fáng)企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这(zhè)个比例如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩(kuò)张得(dé)过于(yú)快速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对房(fáng)企的净负债(zhài)率要求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提(tí)高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地(dì)较(jiào)积(jī)极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利(lì)发展等房企2022年净负(fù)债(zhài)率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对比的是(shì)，华(huá)润置(zhì)地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企在践(jiàn)行较积极的(de)拿地策略的同时(shí)，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速(sù)度与净负债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出(chū)，实际上，他(tā)们是以同一(yī)筛选标准来(lái)看国央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实(shí)际(jì)表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本(běn)更低，融资渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然(rán)对比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也并不(bù)意味(wèi)着，民营企业(yè)中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房(fáng)企同(tóng)样受到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进了(le)“中国工商银行(xíng)股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵(líng)活(huó)配(pèi)置混合型(xíng)证券投资基(jī)金(jīn)”“全国(guó)社(shè)保(bǎo)基金一(yī)一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期(qī)持有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一(yī)季报，该资(zī)产(chǎn)公司(sī)的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐，和其自(zì)身的基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三(sān)年(nián)时间，房(fáng)地(dì)产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路(lù)”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江(jiāng)集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等(děng)多维度都(dōu)表现了较强(qiáng)的增(zēng)长势头(tóu)。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一(yī)季报，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集团更是实现了(le)扣(kòu)非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州的(de)战(zhàn)略布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成营收来自杭州地(dì)区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州地(dì)区的营(yíng)收比(bǐ)重只占到(dào)近(jìn)六(liù)成。近三年(nián)持续稳居(jū)杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭(háng)州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据(jù)诸葛找房(fáng)、住在杭州网数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持(chí)续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名(míng)迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价(jià)翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研(yán)。滨江集团发布(bù)公告(gào)表示(shì)，公司(sī)于5月10日接(jiē)受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新(xīn)华(huá)养老(lǎo)等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用电器、物(wù)业(yè)管理、家居用品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的(de)采访(fǎng)，房地产(chǎn)开发(fā)环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国(guó)房地产行业(yè)在进入存(cún)量房时代，所以对地产产业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性的家装家居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住(zhù)房规模越来(lái)越大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国过去的数据(jù)充(chōng)分说明了这(zhè)一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相对看(kàn)好(hǎo)和内装相关的行业，例如消(xiāo)费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下(xià)游细分中相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前(qián)暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础(chǔ)上，年内迄(qì)今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事(shì)纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一季度(dù)报告显示(shì)，报(bào)告期内，富安(ān)娜实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十(shí)大流通(tōng)股股东(dōng)来看，能够发现该股早已成(chéng)为基金重(zhòng)仓(cāng)股的(de)天下(xià)，彼时包括(kuò)公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募(mù)的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光(guāng)一时的家居(jū)板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在(zài)困(kùn)境反转(zhuǎn)露出(chū)曙(shǔ)光，家居板块中年内表(biǎo)现最(zuì)好(hǎo)的是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论(lùn)是(shì)营收还是(shì)归母净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗(luó)洋慧(huì)眼独(dú)具，一季报中他管(guǎn)理的广发策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成(chéng)为志(zhì)邦家居十(shí)大流通股股东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意(yì)思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其(qí)也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外(wài)，下游的(de)物业股(gǔ)也越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐(lài)，不过这类(lèi)标的大(dà)多在香港上市(shì)，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此(cǐ)，前(qián)述上海(hǎi)公募(mù)基金(jīn)经(jīng)理举例分(fēn)析(xī)：“物业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市(shì)场化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高(gāo)端楼盘占比是比(bǐ)较高的(de)，每年(nián)到期的(de)合同里(lǐ)提价成(chéng)功(gōng)率在(zài)30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚动的大部分项目(mù)到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到(dào)产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的公司(sī)很(hěn)少，因(yīn)为物业(yè)公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的年度增长，不(bù)过服务没有特别(bié)好(hǎo)，客户没有那么满(mǎn)意(yì)，能做到提价难度是非常大的(de)。但是该(gāi)公司能在业内做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的定位和比较好的(de)服(fú)务(wù)是有关系(xì)的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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