付凌(líng)晖(huī)指出，在价格(gé)中食品和能源由(yóu)于受到短期因素(sù)影响，往往波动会比(bǐ)较大，看(kàn)价格总体的状(zhuàng)况，更重要(yào)的还要(yào)看核心(xīn)CPI。从(cóng)核心CPI的状况来看，4月份(fèn)同(tóng)比上涨0.7％，涨幅和上月相同，总体保(bǎo)持基本(běn)稳(wěn)定。从核心(xīn)CPI目前的情况(kuàng)来看，目前0.7％的涨幅和疫(yì)情前相比还(hái)是偏低的(de)，很(hěn)重要的(de)原因是服务需(xū)求仍在恢复中，相关价格涨幅跟过(guò)去相比(bǐ)偏低。

　　他表示，随(suí)着(zhe)经济社会(huì)恢(huī)复常态化运行，服务(wù)需(xū)求稳步(bù)扩大，旅游、交通、住宿、餐饮(yǐn)等价格涨幅(fú)回(huí)升(shēng)，带动(dòng)服(fú)务价(jià)格涨幅有所扩(kuò)大。4月(yuè)份，服务(wù)价格同比上涨(zhǎng)1％，涨幅比上月扩大0.2个百分点，连续两个(gè)月(yuè)回升。未(wèi)来(lái)随(suí)着服务消费需求带动增强，价格回升也会推动核(hé)心CPI涨(zhǎng)幅回归到合理的水(shuǐ)平。

　　付凌晖指出(chū)，从PPI情况来看，今(jīn)年以来(lái)受到(dào)国内外多(duō)重因(yīn)素(sù)影响，PPI同(tóng)比降幅(fú)连(lián)续扩大，4月份同比下降3.6％，主要影(yǐng)响因素有以下几个：

　　一(yī)是国际(jì)输入性因素(sù)影响。我国部(bù)分大(dà)宗商品价(jià)格与国际市(shì)场联系比较紧密，今年以来(lái)受到世界(jiè)经济恢(huī)复乏力影响，国际大宗商品价格走(zǒu)低、国内石油、有色价(jià)格(gé)出现下降，4月(yuè)份石油和天(tiān)然气开采业价格下降16.3％，化学原料(liào)和化学(xué)制品业价格下降9.9％，有色(sè)金属冶炼和压(yā)延(yán)加工业(yè)价(jià)格下(xià)降8.6％。

　　二是部(bù)分(fēn)行(xíng)业市场需求不足。经济(jì)恢复常态(tài)化运(yùn)行(xíng)以(yǐ)后(hòu)，部分行(xíng)业产能供给充裕，但市场需求相(xiāng)对不足(zú)，价格有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降。比如煤炭产能继续释放，进(jìn)口持续增加，而(ér)电煤需求季节性减(jiǎn)少，市(shì)场进入淡季，价格降幅(fú)有(yǒu)所扩(kuò)大，4月份煤炭开采和(hé)洗选业价格下降9.3％。我国钢(gāng)材产能比较充足，而(ér)市(shì)场需求还在恢(huī)复中，价格出现下降，4月份(fèn)黑色金属冶炼和压(yā)延加(jiā)工(gōng)业价格下降13.6％。

　　三是(shì)上年价格(gé)变动翘尾下拉影(yǐng)响(xiǎng)加大。4月份上年价格翘尾影响是负2.6个百分(fēn)点，比3月份下拉影响扩大0.6个百分点。

　　从下阶段情况来看，国际输(shū)入性(xìng)影响还会持(chí)续，国内市场需求(qiú)仍(réng)在恢复中，部分工业品价(jià)格短期下行情况(kuàng)还会(huì)延(yán)续。但是随(suí)着国(guó)内经济恢复，市场需求回暖，总的判断，下半年PPI有望逐步回升(shēng)。

　　央(yāng)行报告(gào)：当前我(wǒ)国(guó)经济没有(yǒu)出现通缩

　　值得注意的是(shì)，昨天央行发(fā)布的一季度货币政策报告也提及通缩。报告(gào)提到，我国通胀(zhàng)水平处于温和区间。过去一(yī)年、五年和十年(nián)，CPI年均涨幅(fú)都在2％左右(yòu)。

　　今年(nián)以来物(wù)价(jià)涨幅阶(jiē)段性回落，主要与供(gōng)需恢复时间差(chà)和基数效应有关(guān)。我国经济运行(xíng)开局良好，同时(shí)通(tōng)胀(zhàng)保持温和，CPI涨幅逐月(yuè)下行(xíng)，4月(yuè)涨(zhǎng)幅降至0.1％，PPI近(jìn)几个月(yuè)运行在负值区(qū)间(jiān)。

　　总的看，若经济保持正常增长态势，CPI阶段性回落的影响(xiǎng)不宜夸大。

　　本轮物价回落客观上有以下因素：

　　一(yī)是(shì)供给能力(lì)较强。在稳经济一揽子政策有力支持下(xià)，国内(nèi)生产持续(xù)加快恢复，PMI生产分项(xiàng)保持在(zài)较高(gāo)景气区间；农副产品生产稳定(dìng)、物流渠道(dào)畅通(tōng)，也保证了居民“菜篮(lán)子”“米袋子”供应充足。

　　二是需求复(fù)苏偏慢。实体经济生产、分配(pèi)、流(liú)通、消费等环节本身(shēn)有个(gè)过程，加之疫情(qíng)的“伤痕效应”尚未消退，居民超(chāo)额储蓄向消(xiāo)费(fèi)的转化受收入(rù)分配分化(huà)、收入预期不稳(wěn)等制约，特(tè)别是汽车、家(jiā)装等大(dà)宗消(xiāo)费需求(qiú)偏弱。近期居民出现提(tí)前(qián)还贷(dài)现(xiàn)象，也一定(dìng)程度影(yǐng)响当期消费。

　　三是基数效(xiào)应(yīng)明显。去年(nián)国际(jì)油价一度(dù)逼(bī)近140美元大关，今年以来已回(huí)落至80美元附近，带动CPI交通(tōng)工具燃(rán)料和居住水电燃料的同比增速走低；疫情扰(rǎo)动使得去年(nián)3月鲜菜(cài)价(jià)格反(fǎn)季节上涨，对今年也存在高基(jī)数影响。GDP等宏观经济数据同(tóng)样存在明显(xiǎn)基(jī)数效应，去(qù)年二季度受疫情冲击GDP同(tóng)比(bǐ)降至0.4％，低基(jī)数作用下今年二季(jì)度GDP增速可能明显回升。

　　未来(lái)几个月受高基数等影响，CPI将低(dī)位窄(zhǎi)幅波动。今年(nián)5-7月CPI还将阶(jiē)段性(xìng)保持低(dī)位(wèi)，主要受去年同期CPI涨幅基本在(zài)2.5％左右的高基数影响。但(dàn)要看到，随着基数(shù)降低，特别是(shì)政(zhèng)策效应将进一步显现，市场机(jī)制发挥充(chōng)分(fēn)作用，经济(jì)内(nèi)生(shēng)动力也在增强，供需缺口(kǒu)有(yǒu)望趋于弥合，预计下半年CPI中(zhōng)枢可能温和抬升，年(nián)末可能回(huí)升至近年均值水平附近。

　　报告(gào)表示，当前(qián)我国经(jīng)济没有出现(xiàn)通缩。通缩主(zhǔ)要指价格持续负增长，货币供应(yīng)量也(yě)具有下降(jiàng)趋势，且(qiě)通常伴随经济衰(shuāi)退。我国物(wù)价仍(réng)在温和上(shàng)涨，特别是(shì)核心CPI同(tóng)比稳定在0.7％左右，M2和社(shè)融增长相对较快，经济(jì)运行持续好(hǎo)转，不符(fú)合(hé)通缩的特征(zhēng)。

　　中长期看，我国经济总(zǒng)供求基本平衡(héng)，货币条件(jiàn)合理适(shì)度，居民预期稳定，不存在长期通缩或通胀的(de)基础。

　　国金宏观(guān)：通缩(suō)讨论，可以休矣

　　一问：通缩大(dà)讨(tǎo)论？通缩是个伪命题，担忧大可不必

　　物价是经济短周期波(bō)动的滞后指标，不能仅以物价回落来评判经济进入“通缩”。过(guò)往经验显示，经济的周期性波动主要(yào)由需求驱动，物价跟随(suí)需求变化而变化(huà)，使得(dé)物价(jià)变化滞后经济(jì)1-2季(jì)度左右；经济(jì)复苏初期，需求才刚刚开始修复，对价(jià)格的提振尚不明(míng)显，使(shǐ)得物(wù)价指标低位徘徊(huái)，例如，2015年初、2017年初CPI同比均在1％以下。

　　领(lǐng)先指(zhǐ)标持续(xù)修复，显示经济处于(yú)复苏初期。以企业(yè)中长期资金来源刻(kè)画的有效社融增速，去年9月以来持(chí)续回升，由去年(nián)8月的8.7％回升2.8个百(bǎi)分点至(zhì)今年(nián)4月的11.5％；按照(zhào)有效社融(róng)变化领先经济2个季度左右的经(jīng)验规律，本(běn)轮(lún)信用(yòng)扩张会带动经济在2023年初见底(dǐ)回升，1季度(dù)经济指标已有所体现(xiàn)。

　　年初以(yǐ)来(lái)物(wù)价的(de)回落，受基(jī)数、供(gōng)给(gěi)和(hé)外需等影响较大；伴随(suí)拖(tuō)累减(jiǎn)弱(ruò)、需求修复，CPI、 PPI或在(zài)年中前后开(kāi)始抬升(shēng)。除去年基(jī)数(shù)较高外，猪肉、鲜(xiān)菜等食品价格回落，及油、气价格回落等，对CPI、PPI的拖累显著(zhù)，而(ér)线下活动相(xiāng)关服务、衣着等价格逐步抬升。伴(bàn)随拖累减弱、需(xū)求支撑增强，CPI即将底部回升(shēng)、PPI在年中前后开始(shǐ)抬升。

　　二问(wèn)：资金空转加剧，政策托(tuō)底无用(yòng)？周期启(qǐ)动，渐入佳境(jìng)

　　经(jīng)济复(fù)苏(sū)初期，资金(jīn)存在一定空转较为常见。经(jīng)验显示，资金(jīn)空(kōng)转多发(fā)生在经(jīng)济回(huí)落、货币(bì)明显宽(kuān)松阶(jiē)段(duàn)，部分资金滞留(liú)在金融体系，使得M2-M1“剪刀差”扩(kuò)大，去(qù)年底(dǐ)以来也(yě)有类似特征；有所不同(tóng)的(de)是，当前资金(jīn)多滞留在中元节一般过几天，鬼节不能吃什么东西银行体系、而不是非银金融(róng)机构，与居民理财回表、购房偏弱带来(lái)的(de)居民与企业(yè)之间(jiān)信(xìn)用派生偏少等紧(jǐn)密相关。

　　稳增长思(sī)路不同，使得(dé)信用派生驱(qū)动(dòng)和(hé)表征不同过往，企业(yè)有效信用派生自去年9月以来持(chí)续改善，而(ér)房(fáng)地产相关融(róng)资拖累总体信用(yòng)派生。传统周期下，信(xìn)用(yòng)扩张(zhāng)以房地产驱动为主(zhǔ)，使(shǐ)得(dé)居民(mín)贷款增(zēng)长(zhǎng)明显快于企业；相较之下，本(běn)轮信用(yòng)修复主要靠企业融资扩张，有效社融从去年(nián)9月开始持(chí)续回升，而居民信贷一度(dù)拖累社(shè)融回落(luò)。

　　本轮信(xìn)用派生带来(lái)的(de)经济效应不同过往，有效信用派生对企业行为的支持已开始(shǐ)显现。去年3季度以来(lái)，资金加(jiā)速(sù)流向制造业，而(ér)房地产相关融资显著弱于以往，使得制(zhì)造(zào)业(yè)投资表现显著强于房地产；伴(bàn)随(suí)融资(zī)的持续改(gǎi)善，企业(yè)资本开支在1季度有所扩(kuò)大。但房(fáng)地产“缺位(wèi)”，压(yā)低了信用派生和经济增(zēng)长的弹性。

　　三问：中观(guān)数据已(yǐ)现“疲态”？疫情“后遗症”或被过度渲染(rǎn)

　　高(gāo)频指(zhǐ)标(biāo)报(bào)复(fù)性反弹后走弱(ruò)，主要缘(yuán)于场景(jǐng)恢(huī)复的“脉(mài)冲”；但疫后“疤痕效应”的存在，使得大家容(róng)易产生悲观情绪。疫情(qíng)政策调整，放大了“春(chūn)节效应”带来的经(jīng)济波(bō)动，部(bù)分高频指(zhǐ)标(biāo)报复性反弹后出现(xiàn)走弱的迹象。其中，偏(piān)消费端的活动多在(zài)2月(yuè)底之后走(zǒu)弱，偏生产(chǎn)端略(lüè)晚(wǎn)一(yī)点，导致(zhì)宏观数据(jù)屡超预期的同时，市场信心反其道而行之。

　　内生动能的修(xiū)复已然开始，消费动能或被低(dī)估，前半程靠(kào)居民(mín)出行和企业(yè)消(xiāo)费，后(hòu)半程靠居民消费能力(lì)的恢复。出行意愿(yuàn)的持续(xù)改(gǎi)善、企业经(jīng)营活动(dòng)正常化等，皆指向场(chǎng)景恢复带来的消费修复持续性(xìng)和弹性不宜低估；批发零售(shòu)、住(zhù)宿餐饮(yǐn)等服务业，及稳增长相关(guān)行业招工需求在逐(zhú)步(bù)修复，有助于推动收入与(yǔ)消费的(de)正循(xún)环。

　　地产(chǎn)链(liàn)条的“积(jī)极(jí)”信号也在累积。地产大(dà)周期向下已是共识，地产链条(tiáo)修复会弱于传(chuán)统(tǒng)周期；但(dàn)小周(zhōu)期(qī)超调后(hòu)的修复出现(xiàn)一些(xiē)“积(jī)极(jí)”信号(hào)。1）高能级城(chéng)市地产供给增多、质量改善，利于(yú)需(xū)求(qiú)释放、形(xíng)成供(gōng)需“正向循(xún)环(huán)”；2）中(zhōng)西(xī)部地区棚改加码（可比口径增长近60％）、中西部地(dì)区收入修复等，有利(lì)于稳定低能级城市(shì)需(xū)求。

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