金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委的一封声(shēng)明，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前地方(fāng)债(zhài)的规模(mó)和(hé)地方政府的偿债能力已经(jīng)越来越(yuè)被重视。如何如何(hé)处(chù)置(zhì)地(dì)方债务(wù)？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项(xiàng)债(zhài)和(hé)包括(kuò)城投债在内(nèi)的各种隐形债，其规(guī)模(mó)究竟有(yǒu)多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内(nèi)的(de)机构投资者是地(dì)方债的(de)主要持有(yǒu)者，他们普(pǔ)遍担心的还是城投(tóu)债务、非(fēi)标(biāo)等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化债(zhài)工作推(tuī)进异常艰难，仅依(yī)靠自身(shēn)能力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下(xià)，地方(fāng)政府的财权与(yǔ)事权不(bù)匹配(pèi)问(wèn)题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了(le)。需要调整中(zhōng)央和(hé)地方之间债务(wù)余(yú)额的比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府(fǔ)的(de)发债规模(mó)，为地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的(de)信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故(gù)在城投(tóu)公司(sī)还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，在政(zhèng)策上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央(yāng)政(zhèng)策上支(zhī)持地方政(zhèng)府通过出(chū)让国有资产(chǎn)来偿债。他(tā)表示这类(lèi)典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占(zhàn)贵(guì)州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时(shí)市价计量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置(zhì)地方债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城投平(píng)台成(chéng)为地方债务(wù)主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公(gōng)开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政府信用脱钩(gōu)，城投公(gōng)司定(dìng)位(wèi)由地方政府投融资机构转(zhuǎn)变为(wèi)市场(chǎng)化运营(yíng)主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市(shì)场(chǎng)仍(réng)然把城投债(zhài)看作由(yóu)地(dì)方政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是(shì)地方政府下设的投融资机构，很难完全独(dú)立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯市场化的(de)企(qǐ)业(yè)。城投的债务(wù)主要(yào)包括(kuò)向(xiàng)银行借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以前(qián)一种(zhǒng)方式为主(zhǔ)，但后一种债权融资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息债(zhài)务快(kuài)速扩张，每年(nián)增速(sù)均保持在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全(quán)国(guó)城投有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上。

城投平台(tái)发债(zhài)余额(é)的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地方(fāng)债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式(shì)，规模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的(de)一般债和专(zhuān)项债之(zhī)和(hé)。1tbsp等于多少克细砂糖，1.5g盐大概有多少>城(chéng)投平台中，如今(jīn)，城投(tóu)平(píng)台的债券余(yú)额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无违(wéi)约(yuē)案(àn)例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府背书的高(gāo)等级信用债。但是，城(chéng)投平台的(de)非标违约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确(què)保城投债按(àn)时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地(dì)方政府债务增(zēng)长和(hé)财政(zhèng)收(shōu)入增速下(xià)降甚至负(fù)增(zēng)长的现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西部(bù)省份，城投债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的(de)情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造成负面冲击(jī)，信用分层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南(nán)和天津等近(jìn)几年融资成本(běn)仍(réng)在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下降(jiàng)，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来城(chéng)投债加权(quán)平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地(dì)方(fāng)政府应该(gāi)确保(bǎo)城投债的按(àn)时兑(duì)付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区(qū)域(yù)信用环境，导致地方国(guó)企(qǐ)融资(zī)难、融(róng)资(zī)贵。从未来区域经济发展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需1tbsp等于多少克细砂糖，1.5g盐大概有多少要保持政府信用，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大力度支持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增(zēng)强(qiáng)城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违约，这就意味着(zhe)城投(tóu)公(gōng)司能够具(jù)备低成(chéng)本的借(jiè)新还旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央(yāng)提出(chū)“谁家(jiā)的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地(dì)方债不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷(dài)款展期），通过(guò)政策(cè)性银(yín)行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　此外(wài)，对于地方政(zhèng)府可否(fǒu)通过出让国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希望中央(yāng)给予政策上(shàng)的支持。因为今(jīn)年(nián)3月1日(rì)，国资委在对政协十三届(jiè)全国委员会第(dì)五次(cì)会(huì)议第(dì)00503号提案的答复中表示，将(jiāng)适时出台制度规定及(jí)操作细则，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发挥(huī)有(yǒu)限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在(zài)当前中国(guó)经(jīng)济转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保持(chí)。