王(wáng)剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过度低估时，股息率相应提升，会吸引(yǐn)绝(jué)对收益资金(jīn)买(mǎi)入，股(gǔ)价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股(gǔ)已上涨(zhǎng)半年(nián)，又一次因绝对(duì)收益资(zī)金追逐(zhú)高股息而上涨。

　　但(dàn)事实(shí)上，银行业(yè)经营层面，也(yě)已经悄然发生一(yī)些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得(dé)银行(xíng)股是这(zhè)几天(tiān)才开始上涨(zhǎng)，那(nà)么就大错特(tè)错了。事(shì)实是：

　　银(yín)行(xíng)股(gǔ)自(zì)2022年(nián)10月底(dǐ)见(jiàn)底之后，已经持续上涨了足足(zú)半年时间了……

　　这段时(shí)间的银(yín)行(xíng)股涨幅(fú)达到27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常(cháng)可观。当然，中间也(yě)不(bù)是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行股(gǔ)快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年(nián)春节(jié)后(hòu)，却(què)冲高(gāo)回(huí)落，调整了近(jìn)两个月时间，跌幅不大(dà)，不到10％。然后(hòu)于3月(yuè)底(dǐ)开(kāi)始(shǐ)上涨，近期加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种事(shì)情(qíng)并不是(shì)第一(yī)次发生。过去银行(xíng)股(gǔ)的(de)大行情，都是在悄(qiāo)无声息中(zhōng)默默(mò)上(shàng)涨的，因为银行股平(píng)时关注度并不(bù)高。等(děng)到(dào)因(yīn)几(jǐ)根大(dà)线性而吸引大家来关(guān)注(zhù)时，已经(jīng)涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次(cì)类似的事情(qíng)是2014年(nián)。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意(yì)外(wài)的“双降”（降息、降(jiàng)准），金融股拔地(dì)而(ér)起。但在此之前，银行指标大约在3月(yuè)见底，然后不声不响地开始回(huí)升(shēng)，到11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行(xíng)股见底，也有类似的情况：没有明确利好，没有明确新闻，银行(xíng)股却自己(jǐ)慢慢(màn)从底(dǐ)部爬起来了(le)。

　　是(shì)谁先知先觉？

　　为行情归因(yīn)并(bìng)不容易，因为很难(nán)验证。如果确(què)实没有实质性利好，那么只能(néng)从资金面去猜测：可(kě)能(néng)是估值便(biàn)宜到很多资金愿意出手了。由(yóu)于银行盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率(lǜ)稳定(dìng)，PB越低(dī)则股(gǔ)息率越(yuè)高(gāo)。

　　而若PB低至一(yī)定水平时，股息率就会非常诱(yòu)人。比如近年(nián)来(lái)，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一(yī)度低(dī)至(zhì)0.5倍以(yǐ)下，那么计算出(chū)来的股息(xī)率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这(zhè)就好比一(yī)只票(piào)息(xī)率6.6％的(de)可转债(zhài)。如(rú)果盈利(lì)能力保持(chí)，则后续每年收取6.6％的(de)“利息”，如(rú)果(guǒ)股价(jià)上涨，还能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会(huì)遭受损失。但由于ROE已在底部，近(jìn)期很难(nán)再降了。因(yīn)此，这就非常像一(yī)张可转债(zhài)，其市价下跌时，会有(yǒu)个(gè)估值下限，即“债(zhài)券价值”。

　　于是，其投资价值(zhí)就出(chū)来(lái)了。如果这张“可转债”的(de)票息率高(gāo)到(dào)一定程度，显著高过一些资金的成本(běn)，那(nà)么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这(zhè)样，银行(xíng)股就形成一(yī)个隐(yǐn)形(xíng)的“估(gū)值底”，当(dāng)估(gū)值低至一定水(shuǐ)平时，股(gǔ)息率诱(yòu)人，就会有人(rén)参与。

　　当然，这个估(gū)值底在某些情况下会被打破(pò)，即因为一(yī)些(xiē)负面因(yīn)素的存在，导(dǎo)致(zhì)市场(chǎng)先生(shēng)觉得银行股的估值或盈利能(néng)力(lì)还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无声息(xī)的底部，可能并没有什么实质利好，就是(shì)有些看中股息率的资金默默买入(rù)，把底部给买出来了。

　　这是些什么样的资(zī)金呢？

　　首先(xiān)可以(yǐ)排除(chú)的就是以股票型公募基金为代表的机构投(tóu)资者。因为(wèi)他们的考核要求是相对收益，因此在(zài)大多数时候，他们不会因为股息率(lǜ)诱人而(ér)买入，他们的任务(wù)是战胜自己基金的基准，或者战(zhàn)胜可比(bǐ)基金(jīn)同仁。所以，即使股息率(lǜ)高，他们(men)也很难(nán)做出赚取股息率的决策(cè)，这不是他(tā)们的考核目标。

　　因此，银行股(gǔ)从底部开始(shǐ)悄悄上涨的这(zhè)段(duàn)时间，公募基金参与很(hěn)低，这(zhè)次也不例(lì)外。

　　从(cóng)数据(jù)上也可验证(zhèng)：从(cóng)33家(jiā)银行股2022年底基(jī)金持(chí)仓比(bǐ)重来(lái)看，比(bǐ)重越(yuè)低，期间（过去(qù)半年(nián)，后同）涨幅(fú)越大，比(bǐ)重越(yuè)高则涨幅(fú)越小。

　　除了公(gōng)募基金，其他类似考核(hé)的机构(gòu)投资(zī)者也(yě)是类(lèi)似。

　　从数据上(shàng)看(kàn)，我们确实看到，2023年第一季度(dù)较上年末，大(dà)部分A股银行股的基金持(chí)仓比例是(s外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗hì)下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不小。

　　（一季(jì)度(dù)基(jī)金持(chí)股比重(zhòng)外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗降幅；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数走了个过山车，先是(shì)上涨(zhǎng)，然后春节后下(xià)跌(diē)（这段时间(jiān)刚好(hǎo)是人工智能概念股大涨，因此机构投资者有可能是卖出(chū)银行(xíng)等股票(piào)，换仓至(zhì)计算机股票）。到了4月初，人工智能等板(bǎn)块行情回落(luò)后，银行(xíng)股重拾升势(shì)，且涨(zhǎng)幅加速。春(chūn)节后的这段(duàn)时间，银行股刚(gāng)好(hǎo)和人(rén)工智能走出了一个完美(měi)的(de)“对称”走势。

　　而(ér)其他(tā)投资者，比如个人、外资(zī)、自营、保险、资管等，则可(kě)能是买入的。因(yīn)为这(zhè)些资金不考(kǎo)核相对收益，更多的是追求绝对(duì)收益，因此有可能是高股息股票的青(qīng)睐(lài)者。

　　而决定他(tā)们买入的因(yīn)素中，资金(jīn)成本(běn)应该是个重要因素。目(mù)前，我国近期市场利(lì)率(lǜ)较低、资金充沛，其他(tā)可替代的(de)投资机会(huì)较少，因此(cǐ)股息率(lǜ)显得(dé)诱人(rén)。同时，美(měi)国加息接近(jìn)尾声，他们的资金成本也有望下行，我国高股息股票也有(yǒu)吸引(yǐn)力。

　　然后我们通过(guò)数据来加以验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看，外资(zī)确实在买入大行，并且数量(liàng)还不(bù)少。不(bù)过保险资金却是(shì)有(yǒu)进有出，这一点有点与我们预期不(bù)符。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一季(jì)度各类投资(zī)者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在银行股(gǔ)估值极低的时候(hòu)，追求(qiú)绝对收益的(de)资(zī)金买入了高股息率的个股。

　　从散点图上(shàng)也可以清晰看到(dào)这一点：

　　因此，这次行(xíng)情，和(hé)历史上很多次银行底部启(qǐ)动一样，很可能是(shì)青睐(lài)高股息(xī)率的资金，买入低估值、高(gāo)股息率(lǜ)的银行股。而他们(men)的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以(yǐ)上分(fēn)析，说明了过(guò)去半(bàn)年(nián)的银行股行(xíng)情，是追(zhuī)求绝对收益的(de)资金，买入了高股息率的(de)银(yín)行股。眼(yǎn)下，很多银行股股(gǔ)息(xī)率依然(rán)较高，而资金面依然宽松，那么(me)这些(xiē)高股息率股票对绝对收益资金(jīn)依然是有吸引(yǐn)力的。

　　那么在银行业的经营层面(miàn)，有没有实(shí)质(zhì)变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经提出，过去(qù)三(sān)年期(qī)间(jiān)的(de)一(yī)些特殊政策，已经出(chū)现调整(zhěng)的迹象，银行(xíng)业将要进入新的均衡格局。比(bǐ)如，在普惠小微领(lǐng)域，过(guò)去几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长非常快，投放利率很低，这对小微金融市场格局(jú)造成了较大(dà)影响，尤其(qí)是对一些原来从事小(xiǎo)微业务的(de)中小银行造成压力(lì)。

　　【深度】大小(xiǎo)行小微金融(róng)逐步达到新均衡

　　而在4月(yuè)27日，银保监会办(bàn)公厅发布《关于2023年加力提(tí)升(shēng)小微企(qǐ)业(yè)金(jīn)融服(fú)务质量的通(tōng)知》（银(yín)保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比(bǐ)如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信(xìn)总额1000万元以下小微(wēi)企业(yè)贷款同(tóng)比增速(sù)不低(dī)于各项贷(dài)款同(tóng)比增(zēng)速(sù)，有(yǒu)贷款余额的户(hù)数不低于上年同期水平(píng)）要求，不再刚性要(yào)求(qiú)降低小微信贷利率，而是要求(qiú)“合(hé)理确定贷款利率”，不再提(tí)“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融(róng)领(lǐng)域，其他(tā)方面的(de)工作要求(qiú)也(yě)陆续(xù)从(cóng)过去三(sān)年的阶段性政(zhèng)策，慢慢回归至常态化。

　　而银行(xíng)业这几年由于净息差显著回(huí)落，盈利能力也渐渐接近合理利润底线。因(yīn)为银行业(yè)需(xū)要留存(cún)一定的(de)利润用(yòng)于(yú)补充资本，进而支(zhī)持下一期(qī)的信贷(dài)投(tóu)放，因此利润并不是越低越好(hǎo)，需要维持一个合理利润。而(ér)目前盈(yíng)利能力已经接(jiē)近这一(yī)底(dǐ)线，所以政策也(yě)会(huì)相(xiāng)应调(diào)整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是银行的合理利(lì)润和合理息(xī)差

　　可(kě)见，行业的一些情况已经悄悄发生变(biàn)化了(le)。

　　那么，有没(méi)有一(yī)种可能：那(nà)些买(mǎi)入高股息(xī)股(gǔ)票的(de)投资(zī)者中(zhōng)，真有(yǒu)些先知先(xiān)觉者，已经(jīng)嗅(xiù)到了不一(yī)样的味道？

　　本文(wén)为金融业研(yán)究方法探讨。本文(wén)不是证券研(yán)究(jiū)报告，不构成任何投资建议，涉(shè)及个(gè)股(gǔ)也仅为(wèi)举例或陈述事实之用，不(bù)代表我们对他们(men)的证券(quàn)或产品的(de)推荐(jiàn)。具(jù)体(tǐ)投资(zī)建议请(qǐng)参考我们的(de)研究报告(gào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 外国保质期日期是什么顺序 mfd是生产日期吗