来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚持加(jiā)息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何变(biàn)化？第一(yī)，重申经济(jì)依然稳健，表述修改为(wèi)“一季(jì)度经济温(wēn)和(hé)增长，就业强劲，失业率在低位(wèi)”。第二，重(zhòng)申(shēn)美国银行(xíng)稳健，明确银行风险导致(zhì)家庭和企业信贷(dài)的收紧。第三，重(zhòng)申通(tōng)胀(zhàng)压(yā)力，“通货膨(péng)胀仍然很高，委员会仍(réng)然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货币政策表述，重(zhòng)申“委员(yuán)会(huì)评(píng)估(gū)货币政策的滞后影响”，删除“委员会预计一些额外的(de)政策紧缩(suō)可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为(wèi)经济(jì)可能面临来自紧缩信贷的阻力，其影响(xiǎng)还需(xū)要(yào)时间来体现；预计美国(guó)经济(jì)温(wēn)和增(zēng)长，有可能(néng)避免衰(shuāi)退，或者是(shì)温和(hé)衰退(tuì)。关(guān)于加息，本次加息(xī)依然(rán)是共识；认(rèn)为原则上不需要(yào)利率(lǜ)提(tí)高那么高，正在评估(gū)是否达(dá)到(dào)限(xiàn)制性(xìng)水平，认为或已(yǐ)经(jīng)达(dá)到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动力市场(chǎng)在(zài)走弱(ruò)，但依然强劲(jìn)，薪资(zī)水平仍高；通胀(zhàng)有所缓和(hé)，但(dàn)依然(rán)高(gāo)企，远高于(yú)目标(biāo)，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并不合(hé)适。关(guān)于银行和债务上限，强(qiáng)调地区性银(yín)行发挥(huī)非(fēi)常重要的作用，不希望大型(xíng)银(yín)行(xíng)进行大规模(mó)收购(gòu)，银行业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善，美国(guó)银(yín)行系统健康且(qiě)具有(yǒu)弹性。强调应(yīng)及时(shí)提高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定加息(xī)25BP，上调联邦基金利(lì)率区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升(shēng)至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调(diào)主(zhǔ)要信贷利(lì)率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计(jì)划(huà)缩表(biǎo)，美(měi)联储将继续减持美国国债、机构债务(wù)和机构抵押贷(dài)款支持(chí)证券(quàn)，上限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美(měi)联储坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍在于通胀(zhàng)压力较(jiào)大(dà)。例如(rú)，3月(yuè)美(měi)国核心通胀季(jì)调环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已经(jīng)连(lián)续4个月处于高位；核心通胀年(nián)化同比也仍在4.9％，边际上并没(méi)有明显降(jiàng)温。本轮加息(xī)是80年代(dài)以来最(zuì)快(kuài)的一次，10次便累(lèi)计加息(xī)500BP。

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　　加息或将结(jié)束(shù)

　　从声明来看(kàn)，与(yǔ)2023年3月相比有哪些(xiē)变化？

　　关于经济方(fāng)面，重申(shēn)经济依然稳健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济(jì)活动(dòng)以适度的速度增(zēng)长，最近几个月就(jiù)业增长(zhǎng)强(qiáng)劲，失业率保(bǎo)持在低位(wèi)”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度(dù)关注通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停止加息。重申(shēn)委员会将评估货(huò)币政策的(de)滞后(hòu)影(yǐng)响，“在确定额外的政策紧(jǐn)缩在(zài)多(duō)大程度上(shàng)适合于随(suí)着时间(jiān)的推移将通货(huò)膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会(huì)将(jiāng)考虑货币政策的累(lèi)积紧缩(suō)，货币政策影响经济活动(dòng)和通货膨胀的滞后，以及经济和金融发(fā)展”。重(zhòng)点是删除(chú)了(le)“委员会预计，一些额外的政(zhèng)策紧缩可(kě)能是适当的，以实现一(yī)种货币(bì)政(zhèng)策立场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，重申美国银行稳健(jiàn)。“美(měi)国银行体系稳健(jiàn)且富有弹性”；明确银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)导致了家(jiā)庭和(hé)企业信贷的(de)收(shōu)紧（上一次表述为“可能”），重申这对经济(jì)、就业和通胀的影(yǐng)响存(cún)在(zài)不确(què)定性，“家庭和企(qǐ)业信贷(dài)条件(jiàn)收紧可能会拖累(lèi)经济活动、就(jiù)业和通(tōng)胀，这些影(yǐng)响的程度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何(hé)表(biǎo)态？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主席(xí)鲍威尔认为，经济可能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影响还需(xū)要时间来体现（尤其(qí)是住房(fáng)和投资(zī)领域）。不(bù)过明确指出(chū)，如(rú)等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待4px;'>等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待果美国出现经济衰(shuāi)退，希望(wàng)是温和的；强(qiáng)调，美国(guó)可能会(huì)出现轻微的经(jīng)济衰退。

　　关于(yú)加息，或(huò)已经达到限制性(xìng)水平(píng)。美联(lián)储在3月议息会议时(shí)，就(jiù)已经在讨(tǎo)论(lùn)停止(zhǐ)加息的问(wèn)题；不(bù)过(guò)，鲍威尔指出(chū)本次加息(xī)依然是共识，所有人全票通(tōng)过，一些(xiē)政策制定者谈到停止加息，但(dàn)不(bù)是本次会议。

　　对于未(wèi)来(lái)利率(lǜ)终点(diǎn)的问题，鲍威尔认为原则上不需要(yào)利率提高那么高(gāo)，正在(zài)评估是否达(dá)到(dào)限制性水平(píng)，认(rèn)为或已经(jīng)达到了限(xiàn)制性水平（或已经接近(jìn)达到(dào)），也就(jiù)意味(wèi)着也(yě)许可以暂停(tíng)加息了。后续政策变化的(de)关(guān)键仍是审(shěn)视数据(jù)，尤其是通(tōng)胀(zhàng)。

　　等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待关于降息(xī)，当前并不合(hé)适。鲍威(wēi)尔(ěr)强(qiáng)调，美国劳动力市场(chǎng)在走弱，但依(yī)然强(qiáng)劲，失业率仍在低(dī)位，薪资水平仍(réng)高，高于2％的通胀水平。整体通胀(zhàng)有所缓和，但依(yī)然高(gāo)企(qǐ)，远高于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通胀仍需较(jiào)长时间(jiān)，当前降息并不(bù)合适。

　　关于(yú)银行风(fēng)险，鲍威尔强调(diào)地(dì)区性银行发挥(huī)非常重要的作用，不希望大型(xíng)银行进(jìn)行大规模(mó)收购，银(yín)行业总(zǒng)体上有所改善，美国银行(xíng)系统健康且具有弹(dàn)性。银行(xíng)危机的影响(xiǎng)程度(dù)目前尚不确定。

　　关于(yú)债务上(shàng)限风险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)应及时提(tí)高债(zhài)务上限，如果没有(yǒu)达成(chéng)债(zhài)务协议，经济(jì)后果“高度不确定(dìng)”。此前，美国财政部(bù)长耶伦也强(qiáng)调，如果国(guó)会(huì)不尽(jǐn)早采取(qǔ)行动提高(gāo)债务上限，美国可能最早于6月1日出(chū)现债(zhài)务违约。

　　由于(yú)美联邦政府触及31.4万亿美元的法定(dìng)举债(zhài)上(shàng)限(xiàn)，美国(guó)财(cái)政部于今年1月宣(xuān)布采(cǎi)取特别措施(shī)，避免联邦政府(fǔ)发生债务违约。美国国会预算办公室5月1日(rì)发布的最新报(bào)告显示，美国(guó)在6月初耗尽资金(jīn)的(de)风险较之前更高(gāo)。

　　往前看，美国(guó)银(yín)行风险演变成系统(tǒng)性风险的概率或(huò)有限，但中小银行破产或(huò)依然会出现。目前市场(chǎng)依(yī)然(rán)预期美联储6-7月维持利(lì)率水(shuǐ)平不(bù)变，9月开始(shǐ)降(jiàng)息（概率达70％），年内(nèi)至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认(rèn)为，美国(guó)经济虽在下滑(huá)，但依然(rán)有韧(rèn)性；美国通胀压力(lì)仍大，年内(nèi)降(jiàng)息概(gài)率(lǜ)或较低。

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