来源：高瑞东宏观(guān)笔记(jì)

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主要缘于疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为生(shēng)产恢复推动(dòng)出口(kǒu)形势好转，出行(xíng)需求释放催化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌(diē)”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去(qù)库(kù)转向被动去(qù)库。从景气(qì)度边(biān)际表(biǎo)现看，下游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)>；中游(yóu)装备(bèi)制造>；上游原材料加工；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回(huí)暖，但距离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式(shì)修复(fù)放缓(huǎn)、海外总需(xū)求回(huí)落预期逐步(bù)兑现，消费回暖和产业升级将成(chéng)为推(tuī)动(dòng)下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看(kàn)，制造业，交通运输(shū)、房(fáng)地(dì)产等(děng)行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务(wù)消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏(sū)初期，供给(gěi)端修(xiū)复(fù)好于(yú)需(xū)求端(duān)，行业整体去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造(zào)行业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行(xíng)业景气度较高，部分(fēn)行业(yè)表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气(qì)度居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看(kàn)，电(diàn)气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改(gǎi)善幅度最弱(ruò)，由(yóu)于行业库(kù)存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行业仍然受到价格(gé)下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看，有色(sè)金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿物(wù)>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏(sū)主要受益(yì)于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动。需求方面(miàn)，出行类消费快(kuài)速(sù)复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消(xiāo)费需求得以释放(fàng)；供给(gěi)方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快推进，生产端(duān)快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出(chū)口数(shù)据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动边(biān)际转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经(jīng)济(jì)增长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向(xiàng)上修(xiū)复，消费倾向明(míng)显回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回(huí)暖的确(què)定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及(jí)地产(chǎn)后周期相关(guān)的可(kě)选消费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增(zēng)强(qiáng)，有(yǒu)望维持出(chū)口韧性(xìng)；随(suí)着下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业(yè)将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动(dòng)补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求有望改(gǎi)善，推动中游装备制造(zào)景气度维持高位(wèi)。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内(nèi)经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动(dòng)CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本(běn)周聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏有(yǒu)哪些结(jié)构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预(yù)期增长(zhǎng)，指向疫(yì)后复(fù)苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同(tóng)于海外国家(jiā)疫(yì)后复苏的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发(fā)生在外需回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中(zhōng)，因此驱(qū)动疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因(yīn)此，我(wǒ)们重点从行(xíng)业(yè)层面(miàn)，观测当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测(cè)各行业表现来看，今年一(yī)季度(dù)制造业、交通运(yùn)输(shū)业、房地产业景气度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的情况相一(yī)致。

　　我们以(yǐ)2019年为基(jī)期计算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观察各(gè)行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季(jì)度(dù)第一产业增加(jiā)值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推进农(nóng)业农村现代(dài)化的目标有关(guān)。

　　今(jīn)年一季度第二产业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来(lái)较(jiào)快复(fù)苏，增加值增速(sù)提升(shēng)至5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与去(qù)年下半年之后(hòu)外(wài)需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业景气度明显回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工拖(tuō)累(lèi)。

　　今年一(yī)季度第三产业增加值增(zēng)速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出(chū)缺(quē)口。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出行活动恢复，交(jiāo)通运输(shū)、仓储和邮政(zhèng)业增加值增速(sù)明(míng)显(xiǎn)提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于(yú)疫情(qíng)三年来的平(píng)均(jūn)增速，但绝对水平(píng)不(bù)及2019年，指向(xiàng)供给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受益(yì)于新房(fáng)和二手房销售回暖，今年一季度房地产(chǎn)业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅度好(hǎo)于上游

　　对于行(xíng)业景气度的(de)观测，我们采用量（各行业工业(yè)增(zēng)加值增速）与(yǔ)价(jià)格（各行业工业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为供需(xū)的衡量(liàng)指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年(nián)以来的月度(dù)数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调整为以(yǐ)2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增(zēng)加值增速和(hé)PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过(guò)对比(bǐ)2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月(yuè)的分位数(shù)水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造(zào)业各行业(yè)景气(qì)度出现普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景(jǐng)气(qì)度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下(xià)游消费制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后(hòu)周期相(xiāng)关的(de)行(xíng)业景气(qì)度(dù)最高，部分行业步(bù)入“量价齐(qí)升(shēng)”阶(jiē)段(duàn)。今年(nián)3月，与居民(mín)外出消费相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价分位(wèi)数水平均处在高景气(qì)度区间(jiān)，烟(yān)草、家具制造(zào)行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气度(dù)有(yǒ太深是一种什么体验，太深是不是不好u)所(suǒ)回(huí)落(luò)，农(nóng)副加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二(èr)者(zhě)价(jià)格(gé)下跌主要与高库存(cún)水平有关(guān)，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随着防疫(yì)需求的降温(wēn)，医药制造业景气(qì)度有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原材(cái)料成本下跌有(yǒu)关，另(lìng)一方面，也与年初外需表现(xiàn)好(hǎo)于内需，部分行业仍在去(qù)库进(jìn)程(chéng)有(yǒu)关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设(shè)备工业(yè)增加(jiā)值增速改善幅度最大，受(shòu)益于国内产业升(shēng)级、出口(kǒu)优势带(dài)来(lái)的(de)韧性驱动(dòng)；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱(ruò)的是通用(yòng)设(shè)备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周(zhōu)期(qī)性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加工行业(yè)景(jǐng)气(qì)度改(gǎi)善幅度偏(piān)弱(ruò)，由于(yú)行业库存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍受制(zhì)于价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全(quán)球大宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价格(gé)依旧承压(yā)；随着年初建筑业施工回暖，相关的黑色(sè)金属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提(tí)升，但由于(yú)库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价格仍处(chù)在(zài)下(xià)跌区间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利水平；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平(píng)普遍回暖，但分位(wèi)数(shù)水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓(huǎn)解，产品价格相较(jiào)去年同期(qī)也出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气(qì)度仍处在高位，但出(chū)现边际放(fàng)缓，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这(zhè)与去年以来行业(yè)产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级(jí)或是推(tuī)动下(xià)一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消(xiāo)费(fèi)场景(jǐng)恢复(fù)后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务(wù)性(xìng)需求得以(yǐ)释放；另一方面，国内复工复产加(jiā)快推进，保证供给端(duān)的快速恢复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国(guó)内(nèi)经济增长(zhǎng)的(de)线索(suǒ)，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一(yī)是，随着居民收(shōu)入提升和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未来消费(fèi)回暖的确(què)定性(xìng)进一步(bù)增(zēng)强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家具、纺服(fú)等可选消费(fèi)景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度居民(mín)收(shōu)入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾向(xiàng)开始回(huí)升，已(yǐ)经高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速看，今(jīn)年一季(jì)度，全国(guó)居民人均(jūn)可支配收入(rù)增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升(shēng)至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季(jì)度(dù)居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距。未来随着服(fú)务业(yè)恢复持续向好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一(yī)步提振居(jū)民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消(xiāo)费和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今年以来(lái)，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)。从存款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居(jū)民新增存款同(tóng)比增量降至(zhì)2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量(liàng)均值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元的月均同比(bǐ)增量。从贷款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民(mín)部(bù)门新增净融资同比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净融资连续(xù)2个(gè)月维持同比扩(kuò)张，指向居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年(nián)第一季(jì)度城镇储户问(wèn)卷调(diào)查(chá)结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向于“更多(duō)储(chǔ)蓄(xù)”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，以及(jí)相(xiāng)关行业设备投(tóu)资(zī)更新(xīn)，有(yǒu)望推动中游装备制(zhì)造(zào)景气度维持高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖，除(chú)与欧美(měi)供需缺口短期走阔、国内复工复(fù)产加快推进(jìn)外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释放，以及汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年在海外总需(xū)求回(huí)落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源(yuán)产品优(yōu)势(shì)强(qiáng)化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下(xià)滑(huá)和库(kù)存高(gāo)位，对(duì)制造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业(yè)企业盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复(fù)。目前看，电(diàn)气机械等装备制造(zào)业去库进程(chéng)已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设(shè)备产(chǎn)成(chéng)品库(kù)存增速呈现触(chù)底反(fǎn)弹(dàn)。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库(kù)，设备(bèi)投(tóu)资(zī)需求将随(suí)之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债收益率(lǜ)多数(shù)上行

　　美国10年(nián)期国债收益率上(shàng)行(xíng)。本周（截至(zhì)4月21日(rì)）美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期(qī)较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益(yì)率较(jiào)上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利差收窄。本周美(měi)国10年(nián)期和2年期国(guó)债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整(zhěng)利(lì)差(chà)较(jiào)上周末持平(píng)为0.55％，美国高收益(yì)债(zhài)期权调(diào)整利差较上周末上(shàng)行(xíng)11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌(diē)分化，大宗(zōng)商品价格普跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本(běn)周（4月17日(rì)至4月21日(rì)），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国(guó)DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道(dào)琼斯(sī)工(gōng)业指(zhǐ)数、纳斯(sī)达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数(shù)、上(shàng)证指数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观察：美欧加(jiā)息步(bù)伐或(huò)将继(jì)续(xù)

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书公(gōng)布(bù)，显(xiǎn)示(shì)近(jìn)几周美国经济增长陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美国(guó)总体经济活动几乎没有(yǒu)变化(huà)，几个辖区指出(chū)在不确定性(xìng)增(zēng)加和对流动(dòng)性的担忧加剧(jù)之际，银行收紧(jǐn)了贷款标准。近期美(měi)国总体物(wù)价水平温和上升，但价格上(shàng)涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称(chēng)，需要进一(yī)步(bù)收紧政策来应(yīng)对高通胀，加息结束后美(měi)联储将(jiāng)需要在一段时间(jiān)内(nèi)维持利率稳定。同日美(měi)联储梅(méi)斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需要(yào)进一步进入限制(zhì)性区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体(tǐ)取(qǔ)决(jué)于经济和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利(lì)率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政策在降(jiàng)低(dī)通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一(yī)段(duàn)路(lù)要走，一些委员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局(jú)势被视(shì)为经(jīng)济和通胀前(qián)景(jǐng)重(zhòng)大(dà)不确(què)定性(xìng)的来(lái)源(yuán)。然而除非形势(shì)显(xiǎn)著(zhù)恶化，否(fǒu)则(zé)金融(róng)市场的紧(jǐn)张局势不太可能从根(gēn)本上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会通过了(le)一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿(yì)欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标(biāo)是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振半导体太深是一种什么体验，太深是不是不好行业，以将(jiāng)欧盟(méng)占全球半(bàn)导(dǎo)体(tǐ)制造市场的(de)份(fèn)额从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片(piàn)制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议(yì)院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表示，正在推(tuī)出一(yī)份(fèn)债务上限相关立(lì)法措施。白宫(gōng)需要开始就债务(wù)上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希望提高债(zhài)务上(shàng)限并(bìng)削(xuē)减支出；正在(zài)推出一(yī)份(fèn)债务上(shàng)限相关立法措施；债务(wù)法案将设法收(shōu)回未使用的防(fáng)疫资金用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减少对(duì)国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全(quán)”。耶伦宣称，任(rèn)何与中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和(hé)公(gōng)平(píng)的经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利益(yì)受到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使以牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦表示(shì)美中两国有必(bì)要“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮助(zhù)面(miàn)临(lín)债务(wù)问题的新(xīn)兴市(shì)场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环比由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下(xià)降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格(gé)指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点(diǎn)。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西(xī)南各(gè)区价格指数(shù)环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降，钢坯(pī)库(kù)存同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢(gāng)库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面积同比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面(miàn)积同比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积(jī)同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢(yì)价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价(jià)格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日(rì)均零(líng)售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均(jūn)零售(shòu)销(xiāo)量同(tóng)比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市(shì)场利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月(yuè)以来(lái)，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国(guó)债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委(wěi)强调提振消(xiāo)费持续回升的动力；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委举行4月(yuè)份(fèn)新闻发布会，强(qiáng)调要提振(zhèn)消费持(chí)续回(huí)升(shēng)的(de)动(dòng)力。接下(xià)来将重点做好四(sì)方面(miàn)工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢(huī)复和扩大消费的(de)政策(cè)文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农村(cūn)消费等重点(diǎn)领域(yù)；二是，下(xià)大力气稳(wěn)定汽车消费(fèi)，大力推(tuī)动新能源汽车下(xià)乡；三是，会同(tóng)有(yǒu)关方面优化就(jiù)业(yè)、收(shōu)入(rù)分(fēn)配和消费(fèi)全链(liàn)条(tiáo)良性循(xún)环促进机制；四(sì)是，研究制定关于(yú)营造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资委(wěi)党(dǎng)委召开扩大(dà)会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推动国资央企在中国(guó)式现代化新(xīn)征程中(zhōng)走在前(qián)列(liè)，着力提升科技(jì)自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设；抓好新(xīn)一轮国企改(gǎi)革深化提(tí)升行动组织(zhī)实施，高水(shuǐ)平参与共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发(fā)布会介(jiè)绍一(yī)季(jì)度工(gōng)业和信息化发展状况，表示下一步将制(zhì)定实施重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方(fāng)案(àn)。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政(zhèng)策举(jǔ)措，抓(zhuā)实(shí)抓细部(bù)省协作、部门(mén)协同；二是(shì)推动出口保稳提质，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力(lì)度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是(shì)促(cù)进内(nèi)需加快恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四是持续(xù)增强(qiáng)发(fā)展动(dòng)能，加快战略性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预期回落。

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