文丨明明 章(zhāng)立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金(jīn)利率自(zì)低位持续上(shàng)行，即便税期(qī)结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而进(jìn)一步走高。我(wǒ)们认为(wèi)主(zh飞机手提7kg超重怎么办，随身行李超重有人管吗ǔ)要是源于：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融出(chū)意愿与能力降低。③资金较(jiào)为(wèi)拥挤导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。考(kǎo)虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预计短期内，资金(jīn)利(lì)率下行(xíng)空间有(yǒu)限，波动(dòng)幅度加大(dà)，建议投资(zī)者关注资(zī)金(jīn)面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后却并未(wèi)回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大。从隔夜利率角度(dù飞机手提7kg超重怎么办，随身行李超重有人管吗)观(guān)察(chá)，银行与(yǔ)非银机(jī)构间流动性(xìng)分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认为(wèi)税期结束，资金(jīn)不松(sōng)，主要有(yǒu)以下(xià)几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币政策(cè)力度(dù)边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚(jiān)持以(yǐ)我(wǒ)为主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保利率(lǜ)水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热带来的(de)金融风(fēng)险。在(zài)满足(zú)广义流动性供(gōng)需匹配的前提下，货(huò)币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低量操作(zuò)，结(jié)构(gòu)性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有力(lì)”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷(dài)投放(fàng)情况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴款，而4月通常是(shì)缴(jiǎo)税大月(yuè)，因此(cǐ)走款可能对银行间流动性带来了一定(dìng)的压(yā)力。此外，参考近期票据(jù)利(lì)率(lǜ)走势，预计信贷增(zēng)速(sù)较一季度(dù)将会有所(suǒ)放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠(dié)加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金流(liú)出(chū)，因此向同业(yè)融(róng)出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市(shì)脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投资者对于未来一个月资金利(lì)率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和(hé)我们测算的杠(gāng)杆率来(lái)看，虽然上周受资金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依(yī)然处于(yú)历史相对(duì)积(jī)极(jí)的水平，导致债市(shì)敏感度增(zēng)加。此外(wài)投资者对货币政策力度(dù)以(yǐ)及跨(kuà)月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来一个(gè)月内资金价格上行的预期更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回(huí)购(gòu)资金的期限被(bèi)动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市(shì)场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕(xī)银行资金融出意愿一般(bān)较低，预计资金(jīn)波动幅度(dù)较大。对于债市而言(yán)，短期交易(yì)主线或(huò)延(yán)续(xù)政策(cè)与(yǔ)基本面预期交易，预计(jì)利(lì)率以震荡走(zǒu)势为主，建议投(tóu)资者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕(tì)流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策(cè)不(bù)及预(yù)期(qī)；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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