来(lái)源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出(chū)口形势好转，出行(xíng)需求(qiú)释放催化下游(yóu)消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业表现(xiàn)看，制造业从去(qù)年(nián)四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动去库。从景气(qì)度边际表现(xiàn)看(kàn)，下游消(xiāo)费制造(zào)>；中游装备制造(zào)>；上游原材料(liào)加工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级将成为推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济(jì)复(fù)苏的(de)主线。

　　制造业、服(fú)务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业，交通(tōng)运输、房(fáng)地产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与(yǔ)年(nián)初出口数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造业各行业景气(qì)度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气(qì)度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气(qì)度(dù)较(jiào)高(gāo)，部分(fēn)行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景(jǐng)气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用(yòng)设备、运输设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金(jīn)属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工行业景气度改善幅度(dù)最弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍然(rán)受到(dào)价格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一(yī)季(jì)度，国(guó)内经济(jì)复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服务消费(fèi)需求得(dé)以释(shì)放；供给(gěi)方面，国内复工(gōng)复产加快推进，生产(chǎn)端快速(sù)恢(huī)复，是推(tuī)动年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回(huí)暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向上修(xiū)复，消(xiāo)费倾(qīng)向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期间水平，同时信贷数据(jù)指向居(jū)民“去杠(gāng)杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进(jìn)一步(bù)增强。预(yù)计(jì)交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等与出行及地产后周期相(xiāng)关的可选(xuǎn)消费也有望进(jìn)一步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制(zhì)造景气(qì)度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节(jié)后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫(yì)后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　一(yī)季度(dù)我国(guó)GDP总量(liàng)实现(xiàn)超预期增长，指向(xiàng)疫(yì)后(hòu)复苏背景下，国(guó)内(nèi)经(jīng)济企稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮(lún)国(guó)内(nèi)疫后复苏发生(shēng)在外(wài)需回落、国内经济转向高质量发展、居民前(qián)期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫后经济复苏(sū)的力量并(bìng)不(bù)均(jūn)衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面，观(guān)测当前各行(xíng)业景气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业(yè)、交通运(yùn)输业、房(fáng)地产(chǎn)业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服(fú)务(wù)消费快速恢复(fù)、房地(dì)产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱的情况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年为基期(qī)计算各年份(fèn)的(de)复合(hé)增速，观察(chá)各行业增(zēng)加(jiā)值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季(jì)度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建设农业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度(dù)第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造(zào)业(yè)迎(yíng)来较快复(fù)苏，增加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于(yú)2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后外(wài)需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢有关(guān)。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度明显回(huí)落，增加(jiā)值增(zēng)速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三(sān)产(chǎn)业增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季(jì)度的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在(zài)产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受益于居民(mín)出(chū)行活动恢(huī)复，交通运输、仓储和邮(yóu)政业增(zēng)加值(zhí)增速明显提升，自去(qù)年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业(yè)增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于疫情三年来(lái)的平均增速，但绝对水(shuǐ)平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于新(xīn)房和二(èr)手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一(yī)季度房地产(chǎn)业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复(fù)苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们采(cǎi)用量（各行业工业(yè)增(zēng)加值增速）与价格(gé)（各行业工业品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡量指标。主要(yào)选取(qǔ)28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以(yǐ)来的月(yuè)度(dù)数据，首(shǒu)先(xiān)将各行业(yè)增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加值增速和(hé)PPI增(zēng)速(sù)的分位(wèi)数(shù)水平，通过对比2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月(yuè)的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其(qí)边(biān)际(jì)变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结束。从(cóng)行业(yè)景气(qì)度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业景气度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的行业景气度最(zuì)高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价(jià)分(fēn)位数水平均处在高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造(zào)景气度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与(yǔ)高库存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平；而随着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业景气(qì)度有所回落，表现为(wèi)“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，均表现为(wèi)“量升价跌”。一(yī)方(fāng)面与(yǔ)原(yuán)材(cái)料成(chéng)本下跌有关，另一(yī)方(fāng)面(miàn)，也(yě)与年初外(wài)需表现(xiàn)好于(yú)内(nèi)需，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设(shè)备(bèi)工业增加值增速改善幅(fú)度最大(dà)，受益(yì)于国内(nèi)产业升级(jí)、出口优势带(dài)来(lái)的韧(rèn)性(xìng)驱动；其次(cì)是汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备(bèi)、电子(zi)设备，与房地产新开工(gōng)强度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材(cái)料加工行(xíng)业(yè)景气(qì)度改善(shàn)幅度(dù)偏(piān)弱(ruò)，由于行(xíng)业库(kù)存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行(xíng)业(yè)仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅(fú)度最大，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年以来70％分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)，但受全球(qiú)大(dà)宗(zōng)商(shāng)品下行(xíng)周期影响(xiǎng)，价格依旧承(chéng)压(yā)；随着年(nián)初建筑业施工回暖，相关的(de)黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度提升，但(dàn)由于(yú)库(kù)存(cún)水平偏(piān)高，价格仍处在下跌区间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利水平；石化链(liàn)条行业(yè)生产水(shuǐ)平普遍回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平仍处(chù)在50％以下的(de)景(jǐng)气度(dù)偏低(dī)区间，今年由(yóu)于能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年(nián)同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出(chū)现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同(tóng)步回落(luò)。这与去年以(yǐ)来行业产(chǎn)能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得(dé)以(yǐ)释放；另一(yī)方面，国内复工(gōng)复产加快推进，保证(zhèng)供给端的快速恢复(fù)，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据(jù)好转的重(zhòng)要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后(hòu)续驱动国(guó)内经(jīng)济(jì)增长的线索，大(dà)概率来自于(yú)消费回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着(zhe)居民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家(jiā)电(diàn)、家具、纺服等(děng)可选消(xiāo)费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾(qīng)向开(kāi)始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前(qián)水平。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看，今年一季度，全国(guó)居民(mín)人均(jūn)可支配收(shōu)入增速提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向为62.0％，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期(qī)的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动相关就业岗位(wèi)加快恢复(fù)，进一步提(tí)振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心(xīn)正在筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存(cún)款数(shù)据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存(cún)款同比(bǐ)增量降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月居(jū)民(mín)部(bù)门新增净融资同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短(duǎn)期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中(zhōng)长期(qī)信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门(mén)新增净(jìng)融资连续2个月(yuè)维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指向居民预(yù)期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开(kāi)始(shǐ)放缓。今年(nián)第(dì)一(yī)季(jì)度城镇储户问卷调查结果显(xiǎn)示，倾向于“更多储蓄(xù)”的(de)居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多投资(zī)”的居(jū)民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民储蓄意愿降低、消费(fèi)和(hé)投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增强，以及相关(guān)行业设备投(tóu)资更新，有望推动中游装备制造(zào)景气度(dù)维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内(nèi)出(chū)口(kǒu)数据回暖，除与欧美供需缺口(kǒu)短期走阔、国内(nèi)复工(gōng)复产(chǎn)加快(kuài)推进外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政策(cè)红利(lì)持续释放，以及汽(qì)车和(hé)“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强。今年在海外总需求回落背景下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以(yǐ)及新(xīn)能源产品优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出(chū)口韧(rèn)性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和库存高位(wèi)，对(duì)制造(zào)业投资扩产造(zào)成一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修复。目前(qián)看(kàn)，电气机械等装备制造业(yè)去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产成品库存增(zēng)速(sù)呈现触底(dǐ)反弹。随着(zhe)需求回(huí)暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求将随(suí)之(zhī)提升(shēng)。

　　二(èr)顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债(zhài)收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实际(jì)收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周末上升(shēng)7BP。法国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差(chà)收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期(qī)国债(zhài)期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下(xià)行(xíng)4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权(quán)调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美国高(gāo)收益债期(qī)权调整利差(chà)较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市(shì)普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道(dào)琼斯(sī)工业(yè)指数、纳斯达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指数(shù)、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联(lián)储褐(hè)皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示近几周美(měi)国经(jīng)济(jì)增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷(dài)渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变(biàn)化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对(duì)流动性(xìng)的担(dān)忧加剧之(zhī)际(jì)，银行收紧(jǐn)了(le)贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速(sù)度(dù)或有(yǒu)所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员(yuán)表(biǎo)示为应(yīng)对高(gāo)通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈(hā)克称，需要进一步收紧政策来(lái)应(yīng)对高(gāo)通胀，加息(xī)结束后美联储将需要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同日(rì)美联储梅(méi)斯特表(biǎo)示(shì)，预计今年(nián)货币(bì)政策将(jiāng)需要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或(huò)将高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于(yú)经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政策会议纪(jì)要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上(shàng)调50个(gè)基点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪(jì)要显示，货币(bì)政策在降低通(tōng)胀(zhàng)方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为整体而言通胀风险倾向于(yú)上行。金融(róng)市场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀(zhàng)前景重大不确定(dìng)性的来源。然而(ér)除非形势显著(zhù)恶化(huà)，否则金(jīn)融市(shì)场(chǎng)的(de)紧张局势(shì)不(bù)太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦强(qiáng)调美国“国家安(ān)全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项临时政治协议(yì)，就涉及(jí)430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本(běn)达成(chéng)一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占(zhàn)全球半(bàn)导体制造(zào)市场的份额从顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉10％提(tí)升至(zhì)至少20％；大(dà)幅提升(shēng)芯片制造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债(zhài)务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债务上限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务上限并(bìng)削减支(zhī)出(chū)；正(zhèng)在推出一(yī)份债务上限相关立法措施；债(zhài)务法案将(jiāng)设(shè)法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常开支；法案将减少对国(guó)税局的拨(bō)款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关系(xì)发表讲话，表明(míng)美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与(yǔ)中(zhōng)国(guó)脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当美国(guó)利益受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美关(guān)系为代价。在国(guó)际关(guān)系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要(yào)“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债务(wù)问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由负转正。2023年4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特(tè)原(yuán)油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价(jià)为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库(kù)存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比下(xià)降(jiàng)

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月以来(lái)，全国水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同比下降，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环比由正转负(fù)，环比(bǐ)由上月(yuè)的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存(cún)同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个(gè)百分点。钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪(zhū)价(jià)菜价(jià)下跌(diē)，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨

　　商品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成(chéng)交(jiāo)面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比(bǐ)变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价(jià)格(gé)环(huán)比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均(jūn)零售销(xiāo)量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同(tóng)比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行(xíng)。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率(lǜ)较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月(yuè)末下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消费(fèi)持续回升的动力；国资委(wěi)强调着力发(fā)展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消(xiāo)费(fèi)持续(xù)回升的动力(lì)。接下来(lái)将重点做好四方面(miàn)工作：一(yī)是，研究起草关于恢复和(hé)扩大消费的政策(cè)文(wén)件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费等重点领域；二是，下(xià)大力气稳定汽车(chē)消费，大(dà)力推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究(jiū)制定关于营(yíng)造放心消费环(huán)境(jìng)的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委(wěi)党委召开扩大会议，强(qiáng)调(diào)推动国资央企着力(lì)发展实体(tǐ)经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在(zài)中国式现代化新征(zhēng)程中走(zǒu)在前列，着力提升(shēng)科(kē)技自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自(zì)主创(chuàng)新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴产业，加快推(tuī)进(jìn)现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国(guó)企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状况，表示下一步将(jiāng)制定实施重点行业稳(wěn)增长的工作方案。一(yī)是(shì)营造(zào)良(liáng)好(hǎo)产业发展环境，落实落细(xì)稳增长政策举措，抓(zhuā)实抓细(xì)部省协作、部门协(xié)同；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业的支持(chí)力度，配合(hé)有关部门落实好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促进(jìn)内需(xū)加快恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费(fèi)；四是持续增(zēng)强发展动能，加(jiā)快战略性新(xīn)兴(xīng)产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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