金融界5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为昆(kūn)明国资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投债成(chéng)为关注的(de)焦点，当前地(dì)方债的规模和地方政府的(de)偿债(zhài)能(néng)力已(yǐ)经越(yuè)来(lái)越(yuè)被重(zhòng)视。如(rú)何如何处置地方债务？

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　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席(xí)经济学家李迅雷发(fā)文称，地(dì)方债包(bāo)括地方一般(bān)债、专项债(zhài)和包括城投债在内的各种隐形债，其(qí)规模(mó)究竟(jìng)有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛(měng)。包括银行(xíng)、保险、基(jī)金(jīn)等(děng)在内的机构(gòu)投资者是地(dì)方债的(de)主要持有者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例(lì)如，近期(qī)贵州省政府发展研(yán)究中(zhōng)心提出，“化(huà)债工作推进异(yì)常(cháng)艰(jiān)难(nán)，仅依靠自身能力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地(dì)方(fāng)政府的财权与事(shì)权(quán)不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算高的前提(tí)下，我国(guó)地(dì)方政府的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调整中央和地(dì)方(fāng)之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央(yāng)政府的发债规(guī)模，为(wèi)地(dì)方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国经(jīng)济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的(de)信用(yòng)，防范区(qū)域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建(jiàn)议，中央政策上支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表(biǎo)示(shì)这类典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划(huà)转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占(zhàn)贵(guì)州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按(àn)当时市(shì)价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如(rú)何(hé)处(chù)置(zhì)地方(fāng)债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平(píng)台(tái)成为地(dì)方债(zhài)务(wù)主要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指(zhǐ)城投(tóu)企(qǐ)业(yè)公开(kāi)发行的公司(sī)债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出(chū)台明确城投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定(dìng)位由地方政府(fǔ)投(tóu)融资(zī)机(jī)构转变为市场(chǎng)化(huà)运(yùn)营主体，地方(fāng)政府(fǔ)不再(zài)对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看(kàn)作由地方政(zhèng)府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司(sī)通(tōng)常都(dōu)是(shì)地方政府下设(shè)的投(tóu)融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府(fǔ)无关的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银(yín)行借(jiè)款和发(fā)行债券融资这两种方式(shì)，以(yǐ)前一种方式为主(zhǔ)，但后一(yī)种债权融资的规模(mó)也不小，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国(guó)城投有息债务快(kuài)速扩(kuò)张，每年(nián)增速(sù)均保持在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发债余额的增长

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图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经成为地方债务的主要体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式，规模明显超过地方政府的一般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)之(zhī)和。城投平台中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的(de)债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属于(yú)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)背(bèi)书的高等(děng)级信用(yòng)债。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城投债按(àn)时(shí)兑付，不(bù)能(néng)轻易(yì)违约

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政府债务(wù)增长(zhǎng)和财政收(shōu)入(rù)增(zēng)速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省份(fèn)，城(chéng)投债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年(nián)13个省土地出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之(zhī)后(hòu)，对(duì)河(hé)南省(shěng)乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负面冲击，信(xìn)用分层(céng)现象加剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海(hǎi)、云南和天津等近几年融资成本(běn)仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资(zī)成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加权(quán)平均票面利率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及(jí)预期(qī)的背景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投(tóu)债的按时兑付。因(yīn)为(wèi)违约不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未(wèi)来区域经济(jì)发(fā)展的角(jiǎo)度(dù)看，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持有(yǒu)信心，首先要确保城投债(zhài)不违约，这就(jiù)意(yì)味(wèi)着(zhe)城投公(gōng)司(sī)能够具备低成本的借新(xīn)还旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着(zhe)对(duì)地方(fāng)债不兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困(kùn)难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持(chí)地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷(dài)款展(zhǎn你在教我做事啊是什么意思，你在教我做事啊是什么意思)期），通过政策性银(yín)行或商业银行的(de)低息资(zī)金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债务更(gèng)加容(róng)易(yì)滚续(xù)。

　　此外(wài)，对于地(dì)方(fāng)政府可否通过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今年3月1日，国(guó)资委在对政协十三届全(quán)国(guó)委员会(huì)第(dì)五次(cì)会(huì)议第00503号提案(àn)的答复中表示(shì)，将适时出台制(zhì)度规定及(jí)操(cāo)作(zuò)细则，探索国(guó)有权益(yì)份额规范(fàn)化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥(huī)有限合(hé)伙企业的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出(chū)让国有企业股权获得(dé)收入偿(cháng)还(hái)债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保(bǎo)持。

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