5月以来，房地产板块个股多(duō)出(chū)现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房地(dì)产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。而以公募基金为代(dài)表的机构对于这一板块已(yǐ)经(jīng)在悄然(rán)布(bù)局。数(shù)据显示，以(yǐ)南方和(hé)华夏的(de)两只老牌ETF基(jī)金为例，5月9日(rì)时所公布的总(zǒng)份额均(jūn)较4月28日时有小幅增长。根据基金一季报统计，龙头与地方国企央企(qǐ)获得增持，持(chí)仓数量占流(liú)通股比重增幅五只个股分别为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余(yú)+0.92％。

　　公、私募配置房地(dì)产或“底部回(huí)升(shēng)”

　　行业(yè)红(hóng)利时代已过 精耕细作成共识

　　从公募(mù)基金对房地产的配置看，2019年(nián)末，公募所持(chí)有的(de)房(fáng)地产行业标的市值(zhí)约1188亿元，占其所持股(gǔ)票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色，但(dàn)公募所持(chí)房(fáng)地产公司市值在股票资产(chǎn)中(zhōng)的占(zhàn)比却断崖式(shì)下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数值更(gèng)是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于(yú)出现了三(sān)年来(lái)的首次(cì)回升，年(nián)底这一数(shù)值从1.56％升至(zhì)1.65％。与此同(tóng)时(shí)，公募对房地(dì)产行业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这样(yàng)的势头似乎在今年一季度得以延(yán)续(xù)。数据统计显(xiǎn)示，公募重仓持有房地产板块(kuài)一(yī)季度市(shì)值TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较(jiào)2022年(nián)四季度提升6.71％。持仓市值前(qián)五个股分(fēn)别(bié)为保(bǎo)利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发(fā)股份、滨江集团，持仓(cāng)市值占板(bǎn)块(kuài)比重合计达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从中不难发现，公(gōng)募(mù)对(duì)于房地产的投资愈发有集中于龙(lóng)头的趋势。Wind显示(shì)，在公(gōng)募(mù)基金一季报汇(huì)总的(de)重(zhòng)仓股中，房地产板(bǎn)块排名最(zuì)高的是保利发展，在基金重仓第(dì)33位。排名第(dì)二(èr)的是(shì)招商蛇口，排在第78位(wèi)。而老牌龙头(tóu)股万科A排(pái)在第(dì)96位。对比去年四季报，变化(huà)之(zhī)处首先在于(yú)几只(zhǐ)房地产(chǎn)龙头股从(cóng)排(pái)位上看均(jūn)有退(tuì)步，尤其是万科最(zuì)为明显；其次是金地集团退出百大(dà)之列。但考虑到房(fáng)地产是复苏(sū)链上最后一环，且首季并(bìng)非(fēi)行业(yè)销(xiāo)售旺(wàng)季(jì)，其传导到二级市(shì)场乃至机(jī)构持仓上还(hái)需要时间周(zhōu)期(qī)。

　　形成(chéng)共识的是，经济圈判断房地产已(yǐ)经进入大分化时代，一二线城市(shì)好于三四线城市。而映射到二级(jí康师傅是哪国的牌子？)市场投(tóu)资上，配置房(fáng)地(dì)产行业轻松收获行(xíng)业(yè)贝塔的红利期一(yī)去(qù)不返了。“如果按(àn)照(zhào)产业(yè)周期来(lái)分类，包括房地(dì)产等几类行业在盖特纳曲(qū)线里属(shǔ)于成熟期或者衰退期的行(xíng)业，传统(tǒng)认知上没有(yǒu)什(shén)么(me)投资机会(huì)的(de)。但在这(zhè)几年特殊的行情里包括煤炭(tàn)、电解铝等(děng)类(lèi)似的(de)行业也出现了一(yī)些机会，背(bèi)后的逻辑是供给侧发(fā)生了更(gèng)大的变化。”一不愿具名(míng)的上(shàng)海公(gōng)募基(jī)金经理指(zhǐ)出。

　　不过也有公募人士(shì)持(chí)谨(jǐn)慎乐(lè)观态度：“行业(yè)前几年17亿(yì)～18亿平方米(mǐ)的年(nián)销售(shòu)面积很(hěn)难再出现了，2022年光是居民存款(kuǎn)数量增(zēng)加了15万亿元。中国存量(liàng)有400亿平方米建(jiàn)筑面(miàn)积，考虑存(cún)量地产的更(gèng)新，也有(yǒu)近10亿平方米。需求端还需要有一定的政策出来去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地(dì)产研究员吕(lǚ)功(gōng)绩(jì)也指出：“时(shí)至(zhì)今日，无论从城镇化的进(jìn)程，还是人均(jūn)住房面(miàn)积(jī)（接(jiē)近(jìn)30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目前居(jū)民(mín)的杠杆(gān)率和房价收入也不支撑每年18万亿(yì)元(yuán)的销售额，以及过快上(shàng)行的(de)房价(jià)，因而行业高增的时代已经过去(qù)，未来(lái)行业(yè)的(de)需求或将回落(luò)，在(zài)此过(guò)程中，伴随着地产的(de)高杠杆(gān)属性，就(jiù)很容易(yì)出现(xiàn)信用风(fēng)险问题（类似2022年(nián)的民营地(dì)产爆雷），行业进入到(dào)供(gōng)给(gěi)侧出清(qīng)的过程。这个过程(chéng)中，综合竞争力强的公司就能够通过大鱼吃(chī)小鱼的方式，获得市占(zhàn)率的提升。当行业需求见(jiàn)顶(dǐng)回(huí)落时(shí)，行(xíng)业(yè)的贝塔(tǎ)已经(jīng)过(guò)去了，但不代(dài)表没(méi)有投资机会，机会在(zài)于城(chéng)市、位置、产品(pǐn)的(de)阿尔法，而(ér)对(duì)应到股票投(tóu)资，就(jiù)是强竞争力公司的阿(ā)尔法(fǎ)。”

　　或(huò)许也(yě)是基于这样的(de)认识转变，精耕细作个股成为公募(mù)乃至整(zhěng)体机构的务(wù)实之举。

　　机构配置房地产“风物长宜(yí)放(fàng)眼量”

　　头(tóu)部央国企(qǐ)、优质区域性标(biāo)的成香饽(bō)饽

　　5月以来，房(fáng)地产板块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。从具体的个股来(lái)看，《红周刊》利用Wind统计申万房地产板块个股(gǔ)，在纳入统计的124只房地(dì)产(chǎn)类标的股中，本月(yuè)以来实现股价上涨的达到(dào)了81家。

　　其中，上述时间段恰好排名(míng)前(qián)五的(de)公司月内涨幅(fú)超过了10％，它(tā)们(men)分别是上(shàng)实发(fā)展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸(xìng)福、荣安(ān)地产。排名第一的(de)上实发展，五一假期归(guī)来后日成交量明显放大，4日、5日连续两个交易日收出涨停。从(cóng)该股的基本面来看(kàn)，上实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与经营。公(gōng)司的主要产(chǎn)品(pǐn)及服(fú)务为房地产销售、房地(dì)产租赁、物(wù)业管理服务、工程项(xiàng)目(mù)、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收(shōu)入27.87亿元(yuán)，同比增(zēng)长183.02％；归母(mǔ)净(jìng)利润2.86亿元，同比扭亏(kuī)。

　　不过从十大流通股股东来(lái)看，各类机构都有对其布(bù)局的(de)例子。以3月(yuè)31日时的首(shǒu)季十大(dà)流通股股东(dōng)来看， 具体(tǐ)包括公募的上银基金、私募(mù)的迎水文龙、中央汇(huì)金、长城资产管理公司(sī)等(děng)都跻(jī)身前十(shí)的(de)行列。

　　巧(qiǎo)合的(de)是，涨(zhǎng)幅(fú)暂时(shí)排(pái)名第二的浦东金桥也(yě)是上(shàng)海本地房企，其第(dì)一季(jì)度的收入利(lì)润规模大幅(fú)度复(fù)苏(sū)。究其原因，一方面(miàn)是该(gāi)公司后疫情(qíng)时代(dài)出租率复苏(sū)至近年来最高，另一方(fāng)面则是公司拿地结算(suàn)持续性向好，从数(shù)字(zì)上(shàng)看，一季(jì)度(dù)新增虹口(kǒu)135、138住宅地块，总建筑(zhù)面积(jī)约54万平方米。

　　在这样(yàng)的业绩势(shì)头向(xiàng)好(hǎo)背景下(xià)，自然也吸(xī)引了(le)知名机构在其中持续驻(zhù)足。从第(dì)一季度(dù)十(shí)大流(liú)通股股东来看，知名私募高(gāo)毅邓晓峰(fēng)的两只产(chǎn)品依然在前十中，这也是连续第三个季度他有的两只产品杀入(rù)前十。同时(shí)榜单中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比(bǐ)投资(zī)局，其当(dāng)季还(hái)小幅增(zēng)加了持股。

　　除(chú)去上(shàng)述两家上海区域性地(dì)产公司外(wài)，荣安(ān)地产(chǎn)则是(shì)主要(yào)布局(jú)在深圳的(de)地产公司(sī)，一季报交(jiāo)出的也是一份报(bào)喜的成绩单：首季公司实现(xiàn)营业收入51.85亿元，同(tóng)比增长35.51％。归属(shǔ)于上市公司股东(dōng)的净利(lì)润6.48亿元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注(zhù)意到两(liǎng)只公募(mù)指基首季新杀(shā)入十大流通股股东行列。具体(tǐ)说来， 南(nán)方中(zhōng)证全指房地产(chǎn)ETF上榜排(pái)名(míng)第七位，富(fù)国中证(zhèng)指(zhǐ)数1000增强则(zé)排名(míng)第九位，此外联(lián)袂出现的(de)机构(gòu)还有QFII高盛国际和私(sī)募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金相关人士分析：“经历过行业洗(xǐ)牌和(hé)兼并(bìng)重组后(hòu)，龙头的价值更为(wèi)笃定突出；从拿地(dì)端看(kàn)，2022年土地市(shì)场大幅降温，优(yōu)质土地供给较多（券(quàn)商测算对应潜在(zài)毛利率在25％以上，目前房企的(de)利(lì)润率仅20％），绝大多数房企(qǐ)受(shòu)限于信用问(wèn)题或者资(zī)金紧张没法拿地(dì)，龙头房企趁机获取低成本土地，龙头房企的拿地力度（拿地金(jīn)额/销售金额）基本在30％以上(shàng)；从融资上看，龙头房企杠杆率较低，净负债率基(jī)本在70％以下，而其(qí)他房企的净负债率普遍都在100％以上(shàng)，加杠杆空间有限(xiàn)，从融资(zī)成(chéng)本看，龙头房(fáng)企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本不断下滑，基本在3％、4％左右(yòu)；对应到2023年的销售，龙头房企明显(xiǎn)跑赢行业，1～4月百强房(fáng)企的销售(shòu)额增速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当前中特估的浪潮下，央国企地产股或存在发展(zhǎn)的大(dà)好机(jī)会。中信证券指出：“房地产行业的结(jié)构性机会依然(rán)存在，少部分(fēn)公司尤其是央(yāng)企占据显著优势(shì)，其主(zhǔ)要又体现(xiàn)为(wèi)库存的优势。央企地产公司，现(xiàn)阶段表现出(chū)较低的(de)融资成本(běn)，优质(zhì)的开发资(zī)源和良好的不动(dòng)产(chǎn)资产运营能力的多重竞争优势(shì)。”

　　“即使没(méi)有中特(tè)估，国央企相较于民(mín)营地产公(gōng)司(sī)也(yě)是更有优势的(de)。”吕功绩强(qiáng)调(diào)，“对(duì)于减值、土地资源债权债(zhài)务关系等问题(tí)，市(shì)场对民(mín)营房开(kāi)企业的资产会(huì)有更多担忧(yōu)和质疑，所以在这(zhè)一轮行(xíng)业出清的过程中，央国企相较于民企(qǐ)来说(shuō)估值的修复更明显。中特估的角度从(cóng)中长期的维度看，行业的逻(luó)辑在(zài)于集中度(dù)提升后，行业进入高质(zhì)量发展阶(jiē)段(duàn)，具备较快速发(fā)展(zhǎn)阶段更稳定(dìng)且可预期的(de)盈利和现金流创造能力，以此带来估值中枢的提升(shēng)，应(yīng)该关注估值相对较低，企业自(zì)身资(zī)产的质(zhì)量好、运(yùn)营能力(lì)强、可以创造持续(xù)现金流的企(qǐ)业(yè)。”

　　“存量时代中行业普(pǔ)涨的概(gài)率比较低，行(xíng)业内部(bù)将出现分化，要关注将受益于行业集中度提(tí)升的头部公司。”星(xīng)石投资首席研究官方磊(lěi)也表示。

　　顺应机构这一(yī)思路的话(huà)，或许还是保(bǎo)利发展、招商蛇口等国(guó)资背景龙(lóng)头前途更为光明。不过国(guó)投瑞银基(jī)金投资(zī)部副总监綦傅鹏(péng)表(biǎo)示(shì)：“需要客观地去持续观察国企央企在三(sān)个(gè)方(fāng)面是否(fǒu)可以(yǐ)维持，首先是融资(zī)成(chéng)本保持低(dī)位(w康师傅是哪国的牌子？èi)，其(qí)次是(shì)销(xiāo)售份额持续提(tí)升(shēng)，再次是拿地(dì)份额持续提升。”

　　复苏(sū)速度(dù)缓慢

　　机(jī)构需要多给一些(xiē)耐心

　　而《红周(zhōu)刊》也根据房企一季报梳理发(fā)现，对于2022年的(de)业绩出现的(de)整(zhěng)体下滑，2023年(nián)一季(jì)度的业绩分化更趋明显(xiǎn)，保(bǎo)利发展、滨江(jiāng)集(jí)团等房(fáng)企营收、净利(lì)均(jūn)实现了业(yè)绩(jì)的回正，甚至是较大(dà)增速的增长。而这些(xiē)公司(sī)也是机(jī)构(gòu)的重仓对象。

　　对此(cǐ)，知(zhī)名房地产业内人士张宏伟(wěi)向《红周刊》分析(xī)表示，业(yè)绩出(chū)现明显改善的房(fáng)企(qǐ)，主要是因为(wèi)过去(qù)两(liǎng)三年时间，尤其是(shì)在(zài)2021年下半年民营(yíng)房企不(bù)怎(zěn)么(me)投资拿地之后，国有企业仍(réng)在持(chí)续性地(dì)拿(ná)地，且主要集(jí)中(zhōng)在核心城市，投(tóu)资力度较大。投资的(de)驱动能够推动房企销售业绩的(de)增长，从而(ér)在(zài)2023年(nián)一季(jì)度(dù)市场恢复但仍处(chù)于调整的过程中，能够(gòu)保有一个正增(zēng)长。

　　不过张(zhāng)宏(hóng)伟同时也提醒表(biǎo)示，在房地产的复(fù)苏过程中，还面临(lín)着(zhe)一些不确定性(xìng)。其实整个市场从四月份开始又在往下掉。除了杭州、成都(dōu)等极个别城市四(sì)月环比三月(yuè)相对表现较(jiào)好之(zhī)外，包括北京、上海在内的绝大多数(shù)城(chéng)市(shì)都出现环比下滑的情况。而(ér)现(xiàn)在五月(yuè)的市场表(biǎo)现也不太乐观(guān)。按(àn)照现在的(de)经(jīng)济(jì)状况、收入情(qíng)况，以及市场的去(qù)库存压力、企(qǐ)业的资金面压(yā)力，可能会出现，到六月份房企为了半年(nián)报冲业绩出现市(shì)场的(de)短(duǎn)期反(fǎn)弹(dàn)外的一个市场乏力现象。也就是说(shuō)，第(dì)二季(jì)度、第三季度增长不(bù)确(què)定性的(de)压力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀(tán)投资董(dǒng)事(shì)长陈昊(hào)扬也向《红周刊》指出(chū)，现在整个房地产以及其(qí)上下游产业(yè)链的复苏(sū)速度都(dōu)比想(xiǎng)象的要慢很(hěn)多，我们(men)要多给一些耐(nài)心，这个时候，在房地(dì)产以及上下游就不是赚快钱(qián)的(de)时候，只能(néng)赚他(tā)基本面的钱。但这也意味着，只有极为少数的(de)、做(zuò)得比同行好得多的企业，会伴随整(zhěng)个行(xíng)业(yè)的(de)弱(ruò)复苏，业绩会逐步体现出来。所以只能耐心地去等待它的基(jī)本面不断(duàn)地(dì)凸显出来，这(zhè)需要时(shí)间。

　　（本文已刊发于5月(yuè)13日《红(hóng)周刊》，文中提及个(gè)股仅为举例(lì)分析(xī)，不做买(mǎi)卖推荐。）

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