5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计(jì)有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配(pèi)售。这则(zé)小(xiǎo)公告体(tǐ)现(xiàn)出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际(jì)上(shàng)，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基(jī)金发行，市(shì)场对此(cǐ)充满期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化(huà)因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推(tuī)介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金(jīn)的(de)申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金(jīn)发(fā)行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望(wàng)推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公(gōng)募基(jī)金行(xíng)业(yè)高(gāo)质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发(fā)行将为央企相关(guān)标的(de)和板块带(dài)来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行(xíng)情(qíng)明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下(xià)，一些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗央企或(huò)地方国资(zī)所(suǒ)在(zài)的(de)行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化(huà)的机会(huì)，比如(rú)火电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非(fēi)常基本面的，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常(cháng)吻合(hé)，为在下半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的(de)投(tóu)资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已(yǐ)开始(shǐ)重视中特(tè)估(gū)的(de)投资机会，判(pàn)断中特(tè)估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层面可能发生(shēng)显著(zhù)正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季(jì)报(bào)披露的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔(tī)除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计(jì)了(le)各基(jī)金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国企的(de)持股(gǔ)市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持(chí)股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的股票(piào)库

　　可以(yǐ)电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗说中国特色(sè)估(gū)值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投(tóu)研，落实到日(rì)常的投研流(liú)程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去(qù)对(duì)国央企的固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路(lù)和财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结(jié)合(hé)行(xíng)业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发(fā)现预期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的(de)重视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上(shàng)构建的具有时代(dài)特征和中国(guó)特色、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常(cháng)关注传统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会(huì)并针对原有(yǒu)的(de)估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的(de)工作(zuò)，电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不过，他(tā)也(yě)提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是很(hěn)大(dà)的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了(le)初(chū)步(bù)的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价值估(gū)值(zhí)体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年(nián)来国(guó)资(zī)委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披(pī)露与(yǔ)评价体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评价体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金(jīn)流(liú)、持(chí)续(xù)增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价(jià)模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量(liàng)化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产(chǎn)业链上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因素在对(duì)估(gū)值结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的(de)估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值(zhí)思维(wéi)的(de)变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的(de)变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适应(yīng)中国的市场和经济特(tè)点，提供(gōng)更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目(mù)前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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