文丨我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意>明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持续上(shàng)行，即便税期(qī)结束，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们认为主要是源于：①货(huò)币政策力度边(biān)际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导(dǎo)致(zhì)债(zhài)市敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预计短期(qī)内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金(jīn)利率(lǜ)持(chí)续(xù)上行。

　　跨季结束后资(zī)金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而(ér)税期结束后(hòu)却(què)并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度(dù)观察(chá)，银行与(yǔ)非(fēi)银机构间流动性分层现(xiàn)象弱化(huà)；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利(lì)差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保(bǎo)持货币信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热(rè)带(dài)来(lái)的金融风险。在(zài)满足广义流动(dòng)性供需匹配的前提下，货我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意币工具力度可能会(huì)有所回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅(fú)增量(liàng)续(xù)做，逆回购投(tóu)放(fàng)低量操作，结构性(xìng)工具“有进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意愿(yuàn)与能力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性带(dài)来了一定(dìng)的压力。此外，参(cān)考(kǎo)近(jìn)期票据利(lì)率走势，预计信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放缓，但4月(yuè)预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行(xíng)系统整体资金流出，因(yīn)此(cǐ)向同业融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市(shì)脆弱性和(hé)敏感(gǎn)我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意度(dù)增加，且投资(zī)者对于未(wèi)来一个(gè)月资金利率上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成(chéng)交量和我们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽然(rán)上周受资金(jīn)收紧影响(xiǎng)，加杠杆(gān)情(qíng)绪(xù)有所降温，但依然处(chù)于历(lì)史相(xiāng)对积极的(de)水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货(huò)币政策力度以及跨月(yuè)资金(jīn)面情况仍存担忧，使得市场上对于未(wèi)来一(yī)个月内资金价(jià)格上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临(lín)近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往往(wǎng)财政集(jí)中支出(chū)，向市场释放资金(jīn)；但跨月前(qián)夕银行资金融出(chū)意愿一般较低(dī)，预计资金波动(dòng)幅(fú)度较大。对于债市而言，短期交易主线或(huò)延续政策与(yǔ)基本(běn)面(miàn)预期(qī)交易，预计利(lì)率以震荡走势为主(zhǔ)，建(jiàn)议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅(fú)收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复苏节(jié)奏不及(jí)预期；银行间市场流动性(xìng)过快(kuài)收紧(jǐn)。

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