5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非(fēi)常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国央企主题基(jī)金发行，市(shì)场对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会(huì)成为引(yǐn)爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中(zhōng)特估有可(kě)能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的(de)催化(huà)剂(jì)。去(qù)年以来(lái)公(gōng)募基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金申报(bào)和发(fā)行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实公(gōng)募基(jī)金行业高质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参(cān)与央国(guó)企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务(wù)资本(běn)市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的和板块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交量的(de)放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基本面的，和(hé)他(tā)过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也(yě)非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机会，判断中特估的(de)机(jī)会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第(dì)二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会(huì)消(xiāo)散以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶层(céng)设计对国央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断经营(yíng)成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进行布局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大(dà)重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日(rì)常的投研流(liú)程和实践之中(zhōng)，不(bù)少基金(jīn)公司在(zài)加(jiā)大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察(chá)国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自(zì)己所(su张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事ǒ)覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实地调研(yán)的的成果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和(hé)财务导向的变(biàn)化，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的(de)重视(shì)。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的(de)认识：首(shǒu)先要(yào)认识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学(xué)习领会并针(zhēn)对原有的估(gū)值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实施是最终(zhōng)该体系能(néng)否(fǒu)具备(bèi)长期价值的(de)基(jī)础。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大(dà)的认(rèn)知误区，市场化认可是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济(jì)的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社(shè)会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业(yè)承担(dān)社会价值、符合国家战(z张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事hàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就(jiù)构(gòu)建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私(sī)人股东(dōng)权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折(zhé)现(xiàn)为(wèi)主要(yào)方(fāng)法的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金(jīn)指数张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合(hé)国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上(shàng)市公司环(huán)境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责(zé)任等(děng)要素(sù)对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技(jì)创(chuàng)新(xīn)对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于(yú)提(tí)高估值定价模型(xíng)的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费投(tóu)入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国特色(sè)的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用(yòng)。

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