来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息(xī)25BP，并按计(jì)划缩表(biǎo)。坚持加息(xī)的关键(jiàn)仍是通胀压力太(tài)大。

　　本次美联储声(shēng)明较3月有何变化(huà)？第(dì)一，重申(shēn)经(jīng)济依然(rán)稳健，表(biǎo)述(shù)修改为(wèi)“一季度经济温和增长，就(jiù)业(yè)强劲，失业率在低位”。第二(èr)，重申美(měi)国银行稳健(jiàn)，明(míng)确银(yín)行(xíng)风(fēng)险(xiǎn)导致家庭和企业信贷的收紧。第三，重申通(tōng)胀压力，“通货(huò)膨胀仍然(rán)很高，委(wěi)员会(huì)仍然高度(dù)关(guān)注通货膨胀风险(xiǎn)”。第四，修(xiū)改货币政策表(biǎo)述，重申“委员(yuán)会评估货币政策的滞后影响”，删除(chú)“委员会预计一些额外的政策(cè)紧缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于(yú)经(jīng)济，认(rèn)为经济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影(yǐng)响还需(xū)要时(shí)间(jiān)来体现；预(yù)计美国经(jīng)济(jì)温和(hé)增长，有(yǒu)可能避免(miǎn)衰退，或者是(shì)温和衰(shuāi)退。关于(yú)加息(xī)，本次加(jiā)息依然是共识；认为原则上不需要利率(lǜ)提高那(nà)么高，正在评(píng)估是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达到（或已经接近(jìn)达到）。关(guān)于降息，强调劳动力市(shì)场在走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资水(shuǐ)平(píng)仍高(gāo)；通胀有所(suǒ)缓和，但(dàn)依然(rán)高企，远高于目标，降低通胀仍需较长时间，当前(qián)降息并(bìng)不合适。关于银行和债务上限，强(qiáng)调地区性银(yín)行发挥非常重要的作用，不希(xī)望大型银行进行大规模收(shōu)购，银(yín)行业(yè)总体上有所(suǒ)改善，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹性。强调(diào)应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月(yuè)FOMC会(huì)议决定加息(xī)25BP，上(shàng)调联(lián)邦基金利率区间(jiān)至(zhì)5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月(yuè)以来的高(gāo)点。此外(wài)，上调准备金余(yú)额利(lì)率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜(yè)逆(nì)回购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷利率(lǜ)至5.25％，上调(diào)隔(gé)夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继(jì)续减(jiǎn)持(chí)美国国(guó)债(zhài)、机(jī)构债务(wù)和机构抵押贷(dài)款(kuǎn)支持证券，上限为(wèi)950亿美(měi)元（600亿美(měi)元国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚持加息的关键仍在于通(tōng)胀压(yā)力(lì)较(jiào)大。例如，3月美国核心通胀(zhàng)季调环比仍在(zài)0.4％的高位(wèi)，且已经连续4个月处(chù)于高位(wèi)；核心(xīn)通(tōng)胀年(nián)化同比也仍在4.9％，边际(jì)上并没(méi)有(yǒu)明(míng)显降温。本轮(lún)加息是(shì)80年代以来最快的一次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从声(shēng)明(míng)来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比有哪些变化？

　　关于经济方面，重(zhòng)申经(jīng)济依然稳健(jiàn)。不过表述修(xiū)改为“1季度经济活动以(yǐ)适度的(de)速度增长(zhǎng)，最近几个月就业增长强劲，失(shī)业率保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面(miàn)，重申通(tōng)胀压(yā)力。“通货膨(péng)胀仍(réng)然很高”、“委员(yuán)会仍然高度(dù)关(guān)注通货膨胀风(fēng)险”、“致力(lì)于恢复2％的(de)通胀目标”。

　　关于加息方面，或(huò)将(jiāng)停(tíng)止加息。重申(shēn)委员会将(jiāng)评估(gū)货币政策的(de)滞(zhì)后影响(xiǎng)，“在确定额外的政策紧(jǐn)缩在多大程度上适(shì)合(hé)于随着时(shí)间的(de)推移(yí)将通货膨(péng)胀率恢复到2％时，委员会将(jiāng)考虑货(huò)币政(zhèng)策的累积(jī)紧缩，货(huò)币政策影响经(jīng)济活动和(hé)通货(huò)膨胀的(de)滞后，以(yǐ)及(jí)经济和金融发展(zhǎn)”。重(zhòng)点是删除了“委员会预计，一(yī)些额外的(de)政策紧缩可(kě)能是适当的，以(yǐ)实现一种货币政策立(lì)场(chǎng)”，表明(míng)美联储加息(xī)或(huò)将(jiāng)结(jié)束。

　　关于银行风(fēng)险，重(zhòng)申美国银行稳健。“美国(guó)银行体(tǐ)系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险导(dǎo)致了家庭和企业信贷的收紧(第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手jǐn)（上(shàng)一次表述为“可(kě)能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确定(dìng)性，“家庭(tíng)和企业信贷条件收(shōu)紧可(kě)能会拖累经济活动(dòng)、就(jiù)业和通(tōng)胀(zhàng)，这些影响的(de)程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍期待“软着(zhe)陆(lù)”。美联储(chǔ)主席鲍威尔(ěr)认为，经济可能面(miàn)临来自紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响(xiǎng)还需要(yào)时间来体(tǐ)现（尤其是住房和投资领域(yù)）。不过明(míng)确(què)指出(chū)，如果美国(guó)出(chū)现经济衰退，希望是(shì)温和(hé)的；强调，美(měi)国可能会出现轻微的(de)经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达到(dào)限(xiàn)制性(xìng)水(shuǐ)平。美联(lián)储(chǔ)在3月议息会(huì)议时，就已经在讨论停止加(jiā)息的问(wèn)题；不过，鲍威尔指出本次加息依然(rán)是共识，所(suǒ)有(yǒu)人全票(piào)通过，一(yī)些政策制定者谈到停(tíng)止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本次会议。

　　对于(yú)未来利率终点的问题(tí)，鲍(bào)威(wēi)尔认为原则上(shàng)不(bù)需要利率提(tí)高(gāo)那么(me)高，正在(zài)评估是否达(dá)到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达到了限(xiàn)制性水平(píng)（或已经接近达到(dào)），也(yě)就意(yì)味着也(yě)许可(kě)以暂停加息了。后续(xù)政(zhèng)策变化(huà)的关键仍是审视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美(měi)国劳动力市场在走弱，但(dàn)依然强劲，失业(yè)率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和(hé)，但依(yī)然(rán)高企，远高于目标水平(píng)，降(jiàng)低(dī)通胀仍(réng)需较长(zhǎng)时间，当(dāng)前降息并不(bù)合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调(diào)地区性银行发挥非常重要(yào)的作(zuò)用，不希望大型银行进(jìn)行大规模收购，银行业(yè)总体上有所(suǒ)改(gǎi)善，美国银(yín)行系统健康且具有弹性。银(yín)行危机(jī)的影响(xiǎng)程度(dù)目前(qián)尚不确定。

　　关(guān)于债(zhài)务上限风险，鲍威尔(ěr)强调应及时(shí)提高(gāo)债务上限(xiàn)，如果没有达成债务(wù)协议(yì)，经(jīng)济后果“高度不确定(dìng)”。此前，美国财(cái)政部长耶伦第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手也(yě)强(qiáng)调，如(rú)果国会不尽早采取行动提高债务上(shàng)限，美国可能最(zuì)早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由(yóu)于(yú)美联邦(bāng)政府触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限，美国财政部(bù)于今年1月宣布采取特别措施，避免联邦(bāng)政府发生债务违约。美国(guó)国会预算(suàn)办公室5月(yuè)1日发布的(de)最新报告显示(shì)，美(měi)国(guó)在6月初耗尽资金的风险较(jiào)之前(qián)更(gèng)高(gāo)。

　　往(wǎng)前看，美国(guó)银行风险(xiǎn)演变(biàn)成系统性风险的概(gài)率或有限，但(dàn)中小银行(xíng)破产或(huò)依然会出现。目前市(shì)场依然预期美联储6-7月(yuè)维(wéi)持利率水平不变，9月(yuè)开始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年内(nèi)至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽在(zài)下滑(huá)，但(dàn)依然有韧性(xìng)；美国通(tōng)胀压力(lì)仍(réng)大(dà)，年(nián)内降息概率(lǜ)或较(jiào)低。

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