5月13日，年内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市(shì)场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及(jí)今年一季(jì)度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金(jīn)面、情(qíng)绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等问题(tí)成为市(shì)场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期(qī)待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代(dài)能(néng)源(yuán)等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上(shàng)是构(gòu)成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素就是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为确实会(huì)成为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国(guó)央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的(de)布局可以更好支持央国(guó)企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年(nián)以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业(yè)高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务(wù)资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关(guān)标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情(qíng)明显，中特(tè)估和(hé)人(rén)工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国(guó)资所在(zài)的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变(biàn)化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中(zhōng)特估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年以(yǐ)数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为(wèi)主，包(bāo)括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两(liǎng)年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来(lái)两年体现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强(qiáng)调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药(yào)和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基(jī)金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，一个人去巴基斯坦安全吗，中国人去巴基斯坦安全不“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持(chí)仓中，占(zhàn)比明(míng)显提(tí)高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股央(yāng)国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落(luò)实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固(gù)定(dìng)思维(wéi)，需要实地考(kǎo)察(chá)国央企，并(bìng)且(qiě)需(xū)要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解(jiě)国央企经营思(sī)路(lù)和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机(jī)制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概(gài)念所涉及到的(de)行(xíng)业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的(de)变化(huà)，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造(zào)，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认知误区，市场化认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国企央企(qǐ)发展要符合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进(jìn)估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的(de)基(jī)金经(jīng)理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体(tǐ)现企业(yè)的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色(sè)的价值评(píng)价体系(xì)，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方(fāng)法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年来国(guó)资(zī)委指导国(guó)内团队(duì)对于中国特(tè)色ESG披露与评一个人去巴基斯坦安全吗，中国人去巴基斯坦安全不(píng)价体系不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公(gōng)司(sī)环(huán)境、社会(huì)及(jí)治一个人去巴基斯坦安全吗，中国人去巴基斯坦安全不理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内在(zài)价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是(shì)估(gū)值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认(rèn)为其(qí)包括(kuò)产业链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调(diào)政(zhèng)策(cè)优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市(shì)场竞争(zhēng)力(lì)和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使(shǐ)得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还(hái)有估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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