“现在的房地(dì)产很难(nán)再出现像过去十年(nián)的(de)系(xì)统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席(xí)经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构(gòu)和投资者的关(guān)注度从(cóng)板块向单个标的转移。上海利(lì)檀投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是(shì)业绩，还是(shì)估值，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下(xià)的(de)空间已经(jīng)不大了(le)。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股(gǔ)的(de)阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房(fáng)地(dì)产(chǎn)赛道中进(jìn)行选择，需(xū)要(yào)非常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外(wài)，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有(yǒu)踩过红线的(de)。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如果(guǒ)关注一下今年(nián)房地产(chǎn)的开(kāi)发资(zī)金来源(yuán)，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是(shì)不太(tài)愿意(yì)给(gěi)房企贷款的(de)，房企的主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年新房(fáng)的(de)销售(shòu)情况相较一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能(néng)从(cóng)银行拿(ná)到(dào)钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是(shì)那些(xiē)有国企背景(jǐng)的房企，民(mín)营房企相对(duì)比较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一(yī)个很(hěn)明显的分(fēn)化，无论是在销售，还(hái)是融资(zī)等(děng)各个方面都非(fēi)常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在资(zī)本(běn)市场(chǎng)表现(xiàn)相(xiāng)对较好(hǎo)，但没有国资背景的(de)民营房企(qǐ)股价大(dà)多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业(yè)内(nèi)，我(wǒ)们的逻(luó)辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的(de雪花秀适合四十岁女人吗，雪花秀适合四十几岁的女人用吗)成本优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就是(shì)它的净(jìng)借贷水平（净(jìng)负(fù)债(zhài)率）是(shì)不是行业内的最低水平；利润率是(shì)不(bù)是行业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的(de)；这些(xiē)都(dōu)是我(wǒ)们看(kàn)重的一家(jiā)房(fáng)企的(de)综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够同时满足(zú)上述(shù)雪花秀适合四十岁女人吗，雪花秀适合四十几岁的女人用吗条件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出(chū)现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云(yún)南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控(kòng)股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央企房(fáng)企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地(dì)方国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药(yào)”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房企重蹈此(cǐ)前的高(gāo)杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都(dōu)维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始(shǐ)在一线(xiàn)城市进行大举拿(ná)地，净(jìng)负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地(dì)块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符(fú)合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一线城(chéng)市(shì)，另外(wài)一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速度让(ràng)人(rén)感觉(jué)又回(huí)到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会时(shí)要(yào)出手，但出手的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债(zhài)率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得那(nà)么(me)好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房企的净负债率水平，在我看来(lái)，这(zhè)个比(bǐ)例如果超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么快，所(suǒ)以要规(guī)避公司净负债率提高(gāo)到一个比较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂(mào)、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下(xià)，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是(shì)，华润置地、中(zhōng)国海外(wài)发展、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策(cè)略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地(dì)控(kòng)制了公司的扩张速(sù)度(dù)与净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但(dàn)在(zài)各维度(dù)的(de)实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确(què)实会(huì)更胜(shèng)一筹。如(rú)国央(yāng)企的融(róng)资成本更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机(jī)构(gòu)更加(jiā)看好国央企，但(dàn)这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营(yíng)房企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江(jiāng)集(jí)团的十(shí)大流(liú)通股东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工(gōng)商银行股份有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资(zī)产管理有限公司就长期持有滨(bīn)江集(jí)团。根据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其自身的(de)基本面(miàn)表现(xiàn)存在一定关系(xì)。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房地(dì)产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本(běn)土房(fáng)企的滨江集(jí)团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多(duō)维度都表现了(le)较强的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发(fā)布的2023年一季(jì)报(bào)，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩(jì)的持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切(qiè)。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团有(yǒu)近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年(nián)，杭(háng)州(zhōu)地区的营收比重只占到近六成。近三年(nián)持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为积极，根据(jù)诸葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集(jí)团(tuán)的房企排名迅(xùn)速提升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据(jù)，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价(jià)翻(fān)了超一倍以上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家机构的(de)集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公(gōng)司于5月(yuè)10日(rì)接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地(dì)产产业链上的中游(yóu)环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供(gōng)应商，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发环(huán)节与上游材料端(duān)息息(xī)相关，新盘开(kāi)工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅(mì)个股(gǔ)阿(ā)尔(ěr)法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行业(yè)在进入存(cún)量(liàng)房时代(dài)，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家(jiā)装(zhuāng)家居(jū)领域(yù)，我们相(xiāng)对看(kàn)好，因为(wèi)居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新的(de)需(xū)求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却一直都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装相关(guān)的(de)行业，例(lì)如(rú)消费建(jiàn)材(cái)、家居(jū)装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基(jī)金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周刊(kān)》对下(xià)游细分中(zhōng)相关赛道(dào)龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两位的(de)都是来自家纺赛道的公司，它们(men)分别是富安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特(tè)别是前者在月线连(lián)收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安(ān)娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥(yōng)有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告(gào)显示(shì)，报告期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市(shì)公(gōng)司(sī)股东的(de)净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时包括公(gōng)募的中欧价值(zhí)发(fā)现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝(bǎo)盈新价(jià)值和(hé)私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江山。需(xū)要(yào)强(qiáng)调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值(zhí)派(pài)基金经理曹名长在(zài)管的产(chǎn)品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业链股票还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时(shí)的家居板块也因(yīn)疫情、消费复苏(sū)进程缓慢(màn)等多因素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家居板块中年(nián)内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经超(chāo)过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也(yě)成(chéng)为志(zhì)邦家(jiā)居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部三只产品均(jūn)登(dēng)榜十(shí)大(dà)流(liú)通股股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标的大多在香(xiāng)港上市，如何选择(zé)成(chéng)为难(nán)题(tí)。对此(cǐ)，前述上海公募(mù)基(jī)金经理举例分析：“物业服(fú)务不(bù)是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希(xī)望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以(yǐ)我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它(tā)在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到(dào)期(qī)的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同周(z雪花秀适合四十岁女人吗，雪花秀适合四十几岁的女人用吗hōu)期还能做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保(bǎo)安这(zhè)些固(gù)定人员成(chéng)本(běn)的(de)年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到提价(jià)难度(dù)是非常大的(de)。但(dàn)是该公司能在业(yè)内做到到期之后提价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较(jiào)好的服务(wù)是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调。

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