文丨频繁梦见一个人是缘尽吗，频繁梦见一个人是不是缘尽g>明明(míng) 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结(jié)束后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行(xíng)，即便税期(qī)结束，资金利率却仍(réng)未回落，反而(ér)进一(yī)步(bù)走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要是源于：①货币(bì)政策(cè)力度边(biān)际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。考虑假期和(hé)月末因素(sù)，预计短期内，资金利(lì)率下行空间有限(xiàn)，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关注(zhù)资(zī)金(jīn)面的(de)边际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪(xù)以(yǐ)及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期(qī)资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜(yè)利(lì)率角度观(guān)察(chá)，银行与非银机构(gòu)间流动(dòng)性分层现象弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天利率的期限利(lì)差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货(huò)币(bì)政策坚持以(yǐ)我为主(zhǔ)、稳(wěn)字当头，保持货币(bì)信贷(dài)合理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时(shí)，也(yě)注重防范市场过热带来的金(jīn)融风险。在(zài)满足(zú)广(guǎng)义(yì)流动性供需(xū)匹配(pèi)的前(qián)提(tí)下，货币工具力度可能(néng)会有(yǒu)所回(huí)摆。从央行的具体(tǐ)操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅增量(liàng)续(xù)做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均(jūn)预(yù)示后(hòu)续政(zhèng)策将(jiāng)更(gèng)加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信(xìn)贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金(jīn)融出(chū)意(yì)愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月(yuè)18到19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是(shì)缴税大月，因此走款可(kě)能对(duì)银(yín)行间流动性(xìng)带来了一定的压力(lì)。此外，参考近(jìn)期票据(jù)利率走(zǒu)势，预计(jì)信(xìn)贷增(zēng)速较一季(jì)度将会有所(suǒ)放(fàng)缓，但4月预(yù)计仍将保持同比多增的(de)态势。税(shuì)期缴(jiǎo)款叠(dié)加信贷投放，银行(xíng)系统整体资金流出，因此向同业(yè)融出(chū)的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可(kě)能会导致(zhì)债市脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资金利率(lǜ)上行的(de)担忧增加。

　　从质押(yā)式回购成交量和(hé)我们测算的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受(shòu)资金(jīn)收(shōu)紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史相对积(jī)极(jí)的水平，导致债(zhài)市敏(mǐn)感度增加。此外投资者对货币政策(cè)力度以及(jí)跨(kuà)月资金(jīn)面情况仍存担忧，使得市场上对(duì)于(yú)未来一个月内资(zī)金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期临近，回(huí)购资(zī)金(jīn)的期限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。频繁梦见一个人是缘尽吗，频繁梦见一个人是不是缘尽strong>

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向(xiàng)市场(chǎng)释(shì)放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意(yì)愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波(bō)动幅(fú)度较大(dà)。对于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易(yì)主(zhǔ)线或延续政策与基本面预期交易，预计利率(lǜ)以震荡走(zǒu)势为主，建议(yì)投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复(fù)苏节奏不(bù)及预(yù)期(qī)；银行间(jiān)市场流动性(xìng)过快收紧。