5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公(gōng)告称(chēng)，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季(jì)度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为(wèi)市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确(què)实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为(wèi)行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央国企主题基(jī)金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的(de)要求，引导(dǎo)更(gèng)多资(zī)金(jīn)参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募基金服(fú)务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构(gòu)性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央企或地(dì)方国(guó)资所在(zài)的(de)行业(yè)，民(mín)营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年(nián)市场(chǎng)成交量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，中特估是过去(qù)5年(nián)10年改革(gé)的成果，是(shì)非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为(wèi)在下(xià)半年(nián)抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年以数字(zì)经(jīng)济和(hé)“一带一(yī)路”的主题普(pǔ)涨性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经(jīng)营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经营(yíng)成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个(gè)股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报前十(shí)大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中，占比明(míng)显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总(zǒng)市(shì)值比(bǐ)例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金公司(sī)的(de)投(tóu)研，落实到日常的(de)投(tóu)研流程和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在(zài)加大投研力量，更有专门(mén)构(gòu)建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利(lì)用(yòng)当前(qián)国(guó)央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其(qí)实(shí)地调(diào)研的的成果，了解国央企经(jīng)营思(sī)路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业(yè)结(jié)构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的(de)具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一(yī)种新的提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个(gè)概念(niàn)所涉及(jí)到的行业和公司，一(yī)直在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能够抓住(zhù)中特估(gū)这(zhè)波行情(qíng)的(de)机会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践(jiàn)行(x2000克是多少斤 2000克等于多少公斤íng)中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工2000克是多少斤 2000克等于多少公斤作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的(de)认(rèn)可和实施是最终该体系能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不过(guò)，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合(hé)国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对于国(guó)央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的(de)ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队(duì)对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会(huì)及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该(gāi)是(shì)注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中，都有2000克是多少斤 2000克等于多少公斤(yǒu)成熟(shú)的量化指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在(zài)估值思维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变(biàn)化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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