来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利(lì)驱动，表现为生(shēng)产恢复推动出(chū)口形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求释放(fàng)催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现(xiàn)看，制造业(yè)从(cóng)去年(nián)四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去库转向被动(dòng)去库(kù)。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原材料(liào)加工；服务业中，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐(cān)饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活(huó)动回(huí)暖，但距离疫情前(qián)仍有一定(dìng)差距(jù)。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济(jì)脉冲式(shì)修复(fù)放(fàng)缓、海外总需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升级将成为推动(dòng)下(xià)一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现看，制(zhì)造业，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、房地产等(děng)行业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服(fú)务消费(fèi)快(kuài)速恢(huī)复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一(yī)致(zhì)。

　　从制造(zào)业内(nèi)部(bù)来看，今年(nián)3月，制造(zào)业各行业景气度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数从去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌(diē)”，指(zhǐ)向经(jīng)济复(fù)苏初(chū)期，供给端修复好(hǎo)于需(xū)求端，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库(kù)进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行业景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业(yè)中，与(yǔ)出(chū)行、地(dì)产后周期(qī)相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气(qì)度较高，部(bù)分行(xíng)业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，电气机(jī)械、专用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子(zi)设(shè)备。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行业景气(qì)度改善幅(fú)度最弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数(shù)行(xíng)业(yè)仍然(rán)受到价格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动(dòng)。需求(qiú)方面，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务消费需求得以释放；供(gōng)给(gěi)方面，国内复工复产加快推进(jìn)，生(shēng)产端快速(sù)恢(huī)复(fù)，是推动年初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来海外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民(mín)收(shōu)入向上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时信(xìn)贷数据指向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来(lái)消费(fèi)回(huí)暖的确定(dìng)性(xìng)进一步(bù)增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持(chí)续(xù)修(xiū)复，家电(diàn)、家具、纺服等(děng)与出行及地产后周期(qī)相关的可选(xuǎn)消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下(xià)，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随着下(xià)游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设备投资需求有(yǒu)望改善(shàn)，推动中游装备制造景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总(zǒng)量(liàng)实(shí)现超预(yù)期增(zēng)长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下，国(guó)内经(jīng)济企稳(wěn)回(huí)升。但(dàn)不(bù)同(tóng)于海(hǎi)外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规律，本(běn)轮国(guó)内疫(yì)后复苏发生在(zài)外需(xū)回落、国内经济(jì)转向高(gāo)质量发(fā)展、居民前(qián)期(qī)“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们(men)重点从(cóng)行(xíng)业层面，观(guān)测当(dāng)前(qián)各行业(yè)景气(qì)度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表现来看，今年一(yī)季度制造(zào)业、交通运输业(yè)、房地产(chǎn)业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服(fú)务消费快速恢(huī)复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)情况相一(yī)致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各(gè)年份的复(fù)合增速(sù)，观察(chá)各行业(yè)增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速(sù)，与近(jìn)年来加快(kuài)建设农业强国(guó)，推进农业农村现代(dài)化的目标有关。

　　今年一季度第二产业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的(de)4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居(jū)民商品消费恢(huī)复偏慢(màn)有关(guān)。而建筑业景气(qì)度明显回落，增(zēng)加(jiā)值增速回(huí)落至1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度(dù)第(dì)三产(chǎn)业增(zēng)加值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年(nián)四季度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍(réng)存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于(yú)居(jū)民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输、仓(cāng)储(chǔ)和(hé)邮政业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速明(míng)显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年(nián)可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年来的平均(jūn)增(zēng)速，但绝对水平不(bù)及(jí)2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受(shòu)益(yì)于新房和二(èr)手(shǒu)房(fáng)销售回暖，今年一季度房(fáng)地(dì)产(chǎn)业增(zēng)加值(zhí)增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅(fú)度好于(yú)上游

　　对于行(xíng)业景(jǐng)气度的观(guān)测，我们采用量(liàng)（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作为供需(xū)的(de)衡量(liàng)指标。主要(yào)选取28个主要行业(yè)自2019年以来(lái)的月度数据，首先将各行业增加值增(zēng)速调整(zhěng)为(wèi)以2019年(nián)为基(jī)期的复合增(zēng)速，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增加值(zhí)增(zēng)速和(hé)PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位(wèi)数水平，捕捉其边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游(yóu)消费制造(zào)行业中，与出(chū)行、地产后周期相关(guān)的(de)行业(yè)景气度最高，部分(fēn)行业步入(rù)“量(liàng)价齐(qí)升”阶段。今(jīn)年3月，与居(jū)民外出消费相(xiāng)关的，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位数水平均处在高(gāo)景气度(dù)区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食(shí)品(pǐn)制(zhì)造景气度有(yǒu)所回落(luò)，农(nóng)副(fù)加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品(pǐn)制造(zào)行(xíng)业(yè)表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”，二者价格下(xià)跌主(zhǔ)要与高库存水(shuǐ)平有(yǒu)关，今年2月(yuè)，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而(ér)随着(zhe)防(fáng)疫(yì)需(xū)求(qiú)的降温，医药制造(zào)业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方(fāng)面，也与年初(chū)外需表(biǎo)现好于内需，部分行(xíng)业仍在去库进程(chéng)有关。其中，电(diàn)气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备工业增加值增速改善幅度最(zuì)大，受益于国(guó)内产业升级、出口(kǒu)优势(shì)带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新开工(gōng)强度较弱、消费电子(zi)行(xíng)业周期(qī)性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数(shù)行业仍受(shòu)制于价(jià)格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中(zhōng)，有色金属行(xíng)业生产端改善(shàn)幅度(dù)最大，3月增(zēng)加(jiā)值增速位(wèi)于2019年以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全(quán)球大宗商品下行周期影响，价格(gé)依旧承(chéng)压；随着年初建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关的黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属制品景气度(dù)提(tí)升，但由(yóu)于库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业(yè)生(shēng)产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平(píng)仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间，今年由于能源危机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格(gé)相较去年同期(qī)也出现普(pǔ)遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景(jǐng)气(qì)度(dù)仍(réng)处在高(gāo)位，但出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同(tóng)步(bù)回落。这与去年以来行业产能持续扩张有(yǒu)关，今(jīn)年2月，煤炭开采(cǎi)产成(chéng)品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动下(xià)一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经济(jì)复苏主要受益于(yú)疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢复后，出行(xíng)类消(xiāo)费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压的购房、服(fú)务性需(xū)求得以(yǐ)释(shì)放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是(shì)推(tuī)动年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海(hǎi)外总需求回可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率来(lái)自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定性进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费景气(qì)度均有(yǒu)望提升。

　　从一(yī)季度居(jū)民收入和消(xiāo)费(fèi)数据看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开(kāi)始回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修(xiū)复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期(qī)的(de)复合增速看，今年一季度，全(quán)国居(jū)民人均可支配收(shōu)入增(zēng)速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费(fèi)支(zhī)出增速(sù)提(tí)升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未来随着(zhe)服务(wù)业恢(huī)复(fù)持(chí)续向好(hǎo)，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步(bù)提振居民消(xiāo)费意(yì)愿(yuàn)。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱(ruò)，消(xiāo)费和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存款数据看，3月居民新增存款(kuǎn)同(tóng)比增(zēng)量(liàng)降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比(bǐ)增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比(bǐ)增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2246亿元，中长期信贷同比多增(zēng)2613亿元(yuán)。居民部门新增净融资连续2个(gè)月维持(chí)同比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷(juǎn)调查结果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样(yàng)也(yě)指向居民储蓄意愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资更新(xīn)，有望推动中游(yóu)装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持高位。

　　一方(fāng)面(miàn)，今年一(yī)季度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺(quē)口(kǒu)短期走阔、国内复(fù)工复(fù)产加快推进(jìn)外(wài)，也(yě)受益于RCEP政策红(hóng)利持续释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强。今年在海(hǎi)外总需求(qiú)回落背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易(yì)往(wǎng)来加强、以及新能源(yuán)产品优势强化，有(yǒu)望维持装备制造领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企业盈(yíng)利下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造(zào)业投(tóu)资扩产造成一定压力。但随着(zhe)下游消(xiāo)费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利有(yǒu)望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制(zhì)造业去库进程已(yǐ)进入下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求(qiú)将(jiāng)随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上行。本(běn)周（截至4月21日）美国10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其中通胀预期较(jiào)上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率(lǜ)利(lì)差收窄。本周美国(guó)10年期和2年(nián)期国债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利差(chà)较(jiào)上周末持平为(wèi)0.55％，美国(guó)高收益债期权(quán)调(diào)整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场(chǎng)：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合(hé)指数、上(shàng)证指(zhǐ)数(shù)、恒生(shēng)指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继(jì)续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美(měi)国经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞，通胀(zhàng)和(hé)招聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最(zuì)近几周(zhōu)美国总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不(bù)确定(dìng)性增加(jiā)和对流动性(xìng)的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧了(le)贷款标准。近期美国总体物价水平温和上升，但(dàn)价(jià)格上涨(zhǎng)速(sù)度或有所放缓。

　　美联(lián)储官(guān)员(yuán)表示为应(yīng)对(duì)高通胀，加息(xī)步伐或(huò)将继续。4月21日，美(měi)联储哈克(kè)称，需要进一步收紧政策来(lái)应(yīng)对高通(tōng)胀，加息结束(shù)后美联储将需要在(zài)一段(duàn)时间内维持利(lì)率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计(jì)今年货(huò)币政策将需要进一步进入限制性(xìng)区域，终(zhōng)端利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取决于经(jīng)济和(hé)金融(róng)形势的(de)发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议(yì)纪要公布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意(yì)将利率上调50个基(jī)点。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀方(fāng)面(miàn)仍(réng)有一段(duàn)路要走，一些(xiē)委员(yuán)认(rèn)为整(zhěng)体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融市(shì)场紧张(zhāng)局势被(bèi)视为经济(jì)和通胀前景重大不确(què)定性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行(xíng)管(guǎn)理委(wěi)员会对通胀(zhàng)前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧洲“芯片法案(àn)”落(luò)地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一(yī)项临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧(ōu)元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法(fǎ)案目(mù)标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振(zhèn)半(bàn)导(dǎo)体行业，以将欧(ōu)盟(méng)占(zhàn)全球半导(dǎo)体制造市(shì)场的份额从10％提升(shēng)至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体供应链，并与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推(tuī)出一份债务上限相关立法措施。白宫需要(yào)开始就(jiù)债务上(shàng)限进(jìn)行谈判(pàn)；众(zhòng)议院(yuàn)共和(hé)党希望提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支(zhī)出；正在(zài)推出一份(fèn)债务(wù)上限(xiàn)相关立(lì)法(fǎ)措施；债务(wù)法案将设(shè)法收回(huí)未使用的防(fáng)疫资金用(yòng)于日常开支；法(fǎ)案(àn)将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并(bìng)结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美(měi)国(guó)财政部长(zhǎng)耶(yé)伦就中美关系发(fā)表讲话，表(biǎo)明(míng)美国(guó)无(wú)意(yì)与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国(guó)脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美(měi)国寻求(qiú)与中国建(jiàn)立“建设性和公平(píng)的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到威胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定地(dì)捍卫国家安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美(měi)关(guān)系为代价。在国际关系(xì)中(zhōng)，耶伦表示(shì)美中两(liǎng)国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的新(xīn)兴市场(chǎng)和发展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价(jià)环比上涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分(fēn)点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格(gé)指数环(huán)比上升，螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上(shàng)升(shēng)。4月以来，全国水泥价格(gé)指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分(fēn)点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以及西南各区价(jià)格指数(shù)环(huán)比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格(gé)环比由正转负，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商(shāng)品(pǐn)房成交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积(jī)跌(diē)幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供应(yīng)面积(jī)同比增速为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，猪(zhū)肉价格(gé)环比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比(bǐ)下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售(shòu)销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百(bǎi)分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率较(jiào)上月末下(xià)行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月(yuè)末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消(xiāo)费持续(xù)回(huí)升(shēng)的(de)动力；国资委强调(diào)着力发展战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)

　　4月(yuè)19日，国(guó)家发展(zhǎn)改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会(huì)，强调(diào)要提振消费持续(xù)回升的动力。接下来将重点做好四方面(miàn)工作：一(yī)是，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费等重点领(lǐng)域；二是，下大力(lì)气稳定汽车消费(fèi)，大力推动(dòng)新能(néng)源汽车下乡；三是(shì)，会同(tóng)有关方面优化(huà)就业、收(shōu)入分(fēn)配和消费全链条良性循环促进机制；四(sì)是(shì)，研究制定(dìng)关于营造(zào)放心(xīn)消费(fèi)环(huán)境的政策文(wén)件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩(kuò)大会(huì)议，强调(diào)推动国(guó)资央(yāng)企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战略(lüè)性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资央企在中国式现代化新征程中走在(zài)前列，着力提升科技自立自强水平，提升自主创新(xīn)能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化产(chǎn)业体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动组织实(shí)施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季度工(gōng)业(yè)和信息化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表示(shì)下(xià)一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工(gōng)作方案。一是(shì)营(yíng)造良好产业发展环境，落实落细稳增(zēng)长政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落实(shí)好稳外贸政策举措；三是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费(fèi)；四是持续增强(qiáng)发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业(yè)的(de)创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示

　　国内经济(jì)恢(huī)复力(lì)度不及预期；海外(wài)需求超(chāo)预期(qī)回落。

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