平安(ān)首经团(tuán)队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融增长明显降温，比(bǐ)去年4月疫情(qíng)冲击期间创(chuàng)下的低点仅多增2873亿元，“稳(wěn)信(xìn)用”压(yā)力有所显现。社融骤降(jiàng)的主要拖累在于人民币(bì)信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至(zhì)2008年以来历史(shǐ)同(tóng)期的次低点（仅略高于(yú)2022年同期）。表外融资和直(zhí)接融资基本延续了一季度的格(gé)局(jú)。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银(yín)行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄；2）企业直接融资较去(qù)年同期有所下降，主因债券到期规模较大(dà)。3）政府债融资(zī)规模(mó)同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发行(xíng)额度不(bù)及万亿，截至5月上旬尚未下发剩余批次的地方债额度，期间空档可能拖累(lèi)政(zhèng)府债融(róng)资表(biǎo)现。

　　新增人民币(bì)贷款偏弱，增量明(míng)显弱于(yú)历史(shǐ)同期均(jūn)值(zhí)。各分(fēn)项从强到弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企业短期(qī)贷款>；居民短期(qī)贷款(kuǎn)>；居民(mín)中长期贷款。新增人(rén)民(mín)币贷(dài)款的最(zuì)大问题仍(réng)然在(zài)于居(jū)民(mín)中长期(qī)贷款，房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)不振使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加(jiā)霜。但基于(yú)4月这个信贷(dài)投放传统淡(dàn)季的(de)数据，尚(shàng)不(bù)能得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。一方(fāng)面，企业中长期贷款在一(yī)季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新(xīn)高，仍(réng)能有效发力；另一方面，表内票据维持(chí)低增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增(zēng)长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也意味着目前(qián)企业贷(dài)款(kuǎn)需求或许尚可。此外，4月初以来存款利率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这有(yǒu)助于缓解(jiě)银行面临(lín)的净息(xī)差压力，增(zēng)强其支持(chí)实体经济的(de)可持(chí)续(xù)性，能够(gòu)为企业(yè)贷款利(lì)率的进一(yī)步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同(tóng)比小幅回(huí)升。每年前4个月(yuè)翘尾因(yīn)素对(duì)M1同比走势(shì)影响较大，或是驱(qū)动其(qí)变化的主因。在(zài)贷(dài)款(kuǎn)扩张的同(tóng)时，企业存款也(yě)有边际改善。2）M2同(tóng)比(bǐ)增速有(yǒu)所回落。4月居民资(zī)产再配置，银行理财规模重回(huí)扩张，对(duì)M2形成拖累。考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化也(yě)有较(jiào)强(qiáng)影响。3）居民存款同比少增。考虑(lǜ)到(dào)4月多(duō)家(jiā)中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利(lì)率、银(yín)行(xíng)理财(cái)市场火热(rè)、居民提前偿还房贷规模(mó)较高，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的再配置，流向消费(fèi)规模(mó)可能(néng)较为有限。4）4月财(cái)政存款同比大幅多增，但结合基建相关高(gāo)频(pín)开工(gōng)率(lǜ)和重大项目开工金额数据看，财政(zhèng)对(duì)实(shí)体经济支持(chí)力(lì)度可(kě)能有所减(jiǎn)弱(ruò)。从(cóng)4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢(màn)，此时若(ruò)财(cái)政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济环比增长动能较(jiào)快衰减。

　　目前(qián)社融增速回升幅度(dù)较(jiào)小，但与(yǔ)名义(yì)GDP增(zēng)速(sù)对比(bǐ)看，货币政策对实体(tǐ)经济的(de)支持还是比较有力(lì)的。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全(quán)年(nián)录得6％左右的实际GDP增速，加(ji女生体香在哪个部位最浓，体香被异性闻到暗示什么ā)上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应(yīng)足够(gòu)与之匹配。我们(men)认为，后续需通过财政加力、促(cù)进房地产修复、促进家庭超额储蓄动(dòng)用(yòng)等方式扩大总需(xū)求，夯实经(jīng)济(jì)回升(shēng)势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力

　　新增社(shè)融表现乏力。2023年4月(yuè)新增社会融资规(guī)模为(wèi)1.22万亿(yì)元，同比多增(zēng)2873亿元；社融(róng)存量同(tóng)比增速持平于(yú)上月(yuè)的10％。考虑到去年同(tóng)期(qī)疫情(qíng)多(duō)点散发(fā)、社融(róng)一度触“冰”的(de)低基数效应(yīng)，以及今(jīn)年(nián)一季度“开门红”期(qī)间社(shè)融月均同比多(duō)增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月(yuè)社融表(biǎo)现乏力(lì)“稳(wěn)信用(yòng)”压力(lì)有所(suǒ)显现。从分项看：

　　一方面，人民币(bì)信贷增势放缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币(bì)贷款4431亿元，为2008年以(yǐ)来(lái)历史同期的次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月(yuè)外币贷款同(tóng)比(bǐ)有所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外融资和直(zhí)接融(róng)资基本延续(xù)了一(yī)季(jì)度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩量(liàng)，继(jì)续小幅(fú)拖累新(xīn)增社融。2023年4月(yuè)企(qǐ)业(yè)债融资、非金(jīn)融企业境内(nèi)股票融资分别(bié)同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模持(chí)续高于去年同期，但到期偿还(hái)也迎来(lái)高(gāo)峰，对净融(róng)资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券(quàn)融资支持(chí)工具（第二(èr)期）尚未(wèi)开(kāi)始投放使(shǐ)用，相(xiāng)关政(zhèng)策(cè)支(zhī)持还有待落(luò)地。

• 　　二则，政府(fǔ)债融资规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财(cái)政继(jì)续前置发力，政府债融(róng)资规模(mó)较(jiào)去年同期累计多增(zēng)3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政(zhèng)府债融资(zī)的总体规模(mó)与去年相当。但不同(tóng)之处在于，2022年(nián)在3月底就已经下达剩余批次的新(xīn)增地方债额度，而2023年截至(zhì)5月上旬仍(réng)未(wèi)下发剩(shèng)余(yú)批次的地方(fāng)债(zhài)额度(dù)，且提前(qián)批的剩余发(fā)行额度不(bù)及(jí)万亿。如果(guǒ)近期下达地方债额度(dù)，按(àn)照(zhào)往年节奏，经过地方(fāng)政府项目额度(dù)分配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地方债可能至6月(yuè)中下旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖(tuō)累政府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多(duō)增，持续对社融构成小幅(fú)支撑(chēng)。其中，委(wěi)托贷(dài)款(kuǎn)和(hé)信托贷(dài)款(kuǎn)单月小(xiǎo)幅(fú)新增，相比去年同期(qī)分别多增85亿元(yuán)、少减734亿(yì)元。在表内票据贴现减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端(duān)

　　2023年4月新(xīn)增人民币贷(dài)款(kuǎn)为7188亿元(yuán)，比(bǐ)去(qù)年同期低点(diǎn)仅略有多(duō)增，相比18年-21年同期均值少增6237亿(yì)元。各分项(xiàng)从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短(duǎn)期(qī)贷款 >； 居民中(zhōng)长期(qī)贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款(kuǎn)单月(yuè)净偿还规模达(dá)历(lì)史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减(jiǎn)，但(dàn)较18年-21年同期均值多减2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业短期贷(dài)款同(tóng)比多增(zēng)，但略(lüè)低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同期新(xīn)高。

　　总体看(kàn)，新增人(rén)民币贷(dài)款(kuǎn)的最大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期(qī)贷款，房地(dì)产销售低(dī)迷使(shǐ)其(qí)增量不足，居(jū)民预期偏弱、提(tí)前偿还存量房贷(dài)又雪(xuě)上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投(tóu)放传统淡季的数据(jù)，尚不(bù)能得出企(qǐ)业(yè)信贷需求不足的(de)结论(lùn)。

• 　　一(yī)方面，企业中长期贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期(qī)新高，仍(réng)然能够有(yǒu)效发力。

• 　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，表内票据(jù)维持低增(zēng)长（与(yǔ)去年(nián)1-5月(yuè)表内票据高增长(zhǎng)形(xíng)成对比(bǐ)），也意(yì)味(wèi)着目前企业(yè)贷款需求或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以(yǐ)来存款利率(lǜ)市场(chǎng)化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银(yín)行面临(lín)的净息差压(yā)力，增强(qiáng)其支持实体经济的可持(chí)续性，能够(gòu)为企业贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同比小幅回升。一方面(miàn)，从历史规律(lǜ)看，每(měi)年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势的影响(xiǎng)较(jiào)大，这可能是驱动其变化的主要原因。另(lìng)一(yī)方面，在企(qǐ)业贷款(kuǎn)扩张的同时，企业(yè)存款也有边际改善，4月新增规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存(cún)款均在减少。

　　M2同(tóng)比增(zēng)速有(yǒu)所回落(luò)。一方(fāng)面，4月信贷(dài)扩张(zhāng)乏力，对M2的(de)支(zhī)撑不强。另一方面，居民资产再配置，银行理财规模重回扩张，对M2也形成拖累。此(cǐ)外，考虑到去(qù)年4月(yuè)M2同比增速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个百分点，基数(shù)的变化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居(jū)民存款出现了2022年3月以来的首次同(tóng)比少增(zēng)，其(qí)驱(qū)动因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流向消费的(de)规模可能(néng)较为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利率（据融360监(jiān)测数(shù)据(jù)，4月份农商行1年(nián)、2年、3年、5年期存(cún)款(kuǎn)平均利率(lǜ)分别(bié)环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理(lǐ)财(cái)市场需(xū)求火(huǒ)热，居民提(tí)前偿(cháng)还房贷规模较(jiào)高（4月(yuè)居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)净偿还规(guī)模(mó)达(dá)历史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财政存款同比(bǐ)大幅多(duō)增4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税(shuì)推进存(cún)在一(yī)定影响(xiǎng)。但结合其他指(zhǐ)标看，财政对实(shí)体经济的(de)支持力度可能有(yǒu)所减弱，基(jī)建投资相关的高频指标出现了(le)下行的(de)苗头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开(kāi)工(gōng)率(lǜ)、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦(jiāo)炉(lú)生产率、水(shuǐ)泥(ní)磨机运(yùn)转率、石油沥青开(kāi)工率等指(zhǐ)标环比走弱），重大项目开工金额同环比较(jiào)快下滑(huá)（据Myste女生体香在哪个部位最浓，体香被异性闻到暗示什么el不完全统计，2023年4月(yuè)全国各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降(jiàng)34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从4月金融数据(jù)看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时(shí)如果财政基建支持(chí)力度不稳，可能(néng)导致中国(guó)经济的(de)环比增长(zhǎng)动(dòng)能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 女生体香在哪个部位最浓，体香被异性闻到暗示什么