金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让城(chéng)投债成(chéng)为关(guān)注(zhù)的焦点，当前地(dì)方债的(de)规(guī)模和地方政府的偿债能(néng)力已(yǐ)经(jīng)越来(lái)越被重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

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　　中泰证券首(shǒu)席经济学家李(lǐ)迅雷发文称，地方债(zhài)包括地方一般债、专项(xiàng)债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形(xíng)债，其规模(mó)究竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内的(de)机构(gòu)投(tóu)资者是地(dì)方债的(de)主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是城投债务(wù)、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州(zhōu)省政府(fǔ)发展研究中心(xīn)提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能(néng)力(lì)已无(wú)法(fǎ)得(dé)到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配问题(tí)又凸显出来。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国(guó)地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方之(zhī)间债务余(yú)额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大中央(yāng)政府(fǔ)的发债规模，为地方经(jīng)济(jì)减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认(rèn)为，在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护(hù)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的信(xìn)用，防范区(qū)域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保(bǎo)持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底”支持，在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性(xìng)银行或商业银行的低息(xī)资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上(shàng)支持地方(fāng)政府通(tōng)过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债。他(tā)表示这(zhè)类典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次(cì)公告(gào)无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来(lái)源(yuán)李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处置(zhì)地方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国(guó)城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方(fāng)债(zhài)务主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城(chéng)投企业(yè)公开发行(xíng)的(de)公司债(zhài)券(quàn)和中期(qī)票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确(què)城投债与地方政(zhèng)府信用(yòng)脱钩，城投公司定位由地方(fāng)政府投融资机(jī)构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再(zài)对城投债(zhài)兜底。但实(shí)际上(shàng)市场仍然把(bǎ)城投债看作由地(dì)方政府背书(shū)的高信用(yòng)等(děng)级债(zhài)券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都是(shì)地方政府下设的投融资机构，很(hěn)难完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场化的企业。城(chéng)投的债务主要包括向银行借款和发行债券(quàn)融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩(kuò)张，每年增(zēng)速(sù)均保(bǎo)持在(zài)10％以(yǐ)上(shàng)，到2022年末，全国(guó)城投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额(é)的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府的(de)一般债和专项债之(zhī)和。城投平(píng)台(tái)中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地(dì)方政(zhèng)府背书的高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台(tái)的非标违(wéi)约情(qíng)况时(shí)有发生，银(yín)行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式(shì)的也(yě)比较多。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑付(fù)，不能轻易违约

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务(wù)增长和(hé)财政收入增速(sù)下降甚至负增(zēng)长的现(xiàn)象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见肘的(de)情况更加明(míng)显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债违(wéi)约之后，对(duì)河南省乃至全国的信用债市场都造成负面冲(chōng)击，信用分(fēn)层现象(xiàng)加剧，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化。例如(rú)青海、云(yún)南和天津(jīn)等近几年(nián)融资成本(běn)仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融(róng)资(zī)成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权(quán)平均票(piào)面利率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏(sū)不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资(zī)者(zhě)的(de)风险偏好(hǎo)明显下(xià)降。为此，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域信用环境(jìng)，导致地方国企融资难、融资(zī)贵。从未来区域经济发展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保持政府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央(yāng)大(dà)力度支持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这就意味(wèi)着城投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本的(de)借新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜底，但建议(yì)给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底”支持(chí)，即在政(zhèng)策(cè)上大力度支持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行的低息资金来降低(dī)债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对(duì)于(yú)地(dì)方政(zhèng)府可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给(gěi)予(yǔ)政策上的支持(chí)。因(yīn)为今(jīn)年(nián10克是几两)3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政协十三届全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提(tí)案的答复中表(biǎo)示，将适(shì)时(shí)出台(tái)制度规定及(jí)操作细则，探(tàn)索国(guó)有(yǒu)权益份额规(guī)范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企业的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　通过(guò)出让(ràng)国有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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